英策咨询

     四川金路集团股份有限公司（000510），主营业务是生产与销售 PVC树脂、烧碱系列化工原料及其加工产品，是我国PVC树脂行业重要的生产企业之一，生产规模在同行业中具有一定优势。公司地处成渝特区，行业优势明显，其生产的PVC树脂产品，获“四川省名牌产品”称号。公司于1993年5月在上交所挂牌上市。

     2010年，公司实现营业收入27.02亿元，同比增长18.33%，实现归属母公司净利0.81亿元，同比增长1336%，每股收益0.13元。其历年营业收入和净利润变化情况及通过英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     （注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中的数据产生一些差异，特此说明。）

     数据显示，公司当前拥有PVC权益年产能30万吨和烧碱权益年产能27万吨，其期开始涉足房地产及教育产业，营业收入快速增长。近年来，我国氯碱行业整体产能过剩，原/燃料供应紧张，价格不断上涨，公司盈利能力受到严重影响。2010年，公司净利润同比大额增长，主要系出售股权及获得政府大额补贴所致。

     毛利方面，受金融危机及产能过剩影响，公司主导产品PVC树脂市场近年来需求不旺，销售价格持续低位运行。同时，受节能减排限制影响，电石和煤炭等主要原/燃料供应紧张，价格持续高位运行。由于前几年公司电石供应基地在建设中，产业链不完善，主导产品生产所需电石等主要原材料绝大部分需外地采购，长途运输成本偏高。以上诸多因素造成公司毛利率近三年来处于10%左右的低水平，2010年为9.78%，同期行业平均值为20.66%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，数据显示公司管理费用率近年来略低于行业平均水平，2010年为4.62%，行业平均值为5.88%。

     财务费用控制方面，数据显示公司财务费用率波动较大，近两年有所下降，2010年为2.10%，同期行业平均水平为1.99%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，数据显示公司近年来营业费用率控制水平明显提高，连续4年控制在2%以下，2010年为1.22%，同期行业平均水平为4.32%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     对外投资方面，数据显示公司长期维持一定对外投资规模，近9年来投资净值占所有者权益比重未超过20%，2010年为6.08%。其历年对外投资占所有者权益比重变化情况，如下图所示：

     投资收益方面，数据显示长期以来公司投资收益占利润总额比重不大，但2010年高达64.89%，主要系转让所持小岛建设全部股权实现投资收益0.49亿元所致。

     营业外收益方面，数据显示2010年公司营业外收益主要来自政府补助的1307万元，占利润总额比重为16.14%。

     销售利润率方面，由于近年来公司综合毛利率下降幅度大，因此销售利润率明显低于行业平均水平，2010年为3.11%，行业平均水平为9.39%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示公司资产负债率近五年来始终保持在60%以下，2010年为51.34%，与同期行业平均水平一致。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示，2007—2010年间，公司净资产收益率一直低于行业平均水平，2010年为7.07%，同期行业平均水平为10.04%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示公司流动比率长期低于100%，2010年为85.70%，短期偿债风险较大，同期行业平均值为115.04%。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     2011年一季度，公司实现营业收入5.66亿，同比下降11.80%。由于受主要原材料电石供应不足制约，公司生产装置开车率未达满负荷，主导产品PVC 树脂产销量较上年同期大幅减少，加上原材料成本仍高位运行，盈利能力有所下降，一季度发生亏损0.15亿元。

     随着我国宏观经济的企稳，氯碱行业下游需求将得到较快恢复与增长，油价上涨也会最终推动PVC价格反弹，行业整体盈利能力将有所提升。但受节能减排控制影响，行业上游的部分电石产能被强制性关停或淘汰，5·12大地震尽管已过去三年，四川省内主要电石生产企业仍处于灾后建设期，新增电石产能少，上游原料供应继续短缺，价格上涨，行业整体开工率仍显不足。

     目前，公司自身的电石原料基地正处于建设中，年产30万吨的茂县电石基地灾后重建项目预计今年将竣工投产，在四川丰富的电石和水电资源支撑下，公司终将拥有电石和电力生产能力，形成完整产业链，使公司在采用的电石法生产工艺下，未来不受油价上涨影响。

     使用英策咨询上市公司财务模型对金路集团2011年全年业绩进行的预测显示，其全年主营业务收入为28.16亿元，同比增长4.20%，净利润0.10亿元，同比下降87.19%。按公司目前总发行股数60918.23万股计算，预计其全年每股收益为0.02元（2010年为0.13元），2011年末每股净资产为1.91元（2010年末为1.89元）。

     从技术面看，公司股价近6个月来整体呈下降趋势，日K线形态疑似下降三角形，在7.50元附近有支撑，短期仍属震荡格局。系统性风险方面，数据显示公司股价贝塔系数为1.19，高于市场组合。

     5月20日，公司股价收于8.02元，跌0.25%。英策估值网依照收盘时行业平均市净率4.11倍的市场估值水平计算，其每股价值为7.84元；依照市净率4.30倍的市场估值水平计算，其每股价值为8.20元。由此判断市场给与公司净资产的估值区间为7.84—8.20元。最新的动态估值计算，参见英策估值网（www.wistrategy.com）每日更新的个股估值结果。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

     英策咨询研究员 汤如意