英策咨询

     桂林莱茵生物科技股份有限公司（002166），是一家致力于植物提取物行业和农业产业化及专业从事天然产物开发生产的科技外向型企业，控股股东为秦本军。公司现有年产各种植物提取物800吨的产能，规模化产品主要包括罗汉果（甜甙、果汁）、欧洲越橘、红景天和莽草酸（八角）等40多个品种，拥有多达200多种各类标准化提取物的成熟技术。公司于2007年9月在深圳交易所上市。

     数据显示，2008年以前公司业务量稳定增长，2008年受全球金融危机影响，业务量下滑，但2009年有所恢复。2010年，公司对产品及客户结构进行战略调整，集中精力优化主导产品，培育大型终端客户，主动放弃了部分销量小的产品及客户，营业收入同比下降32.55%，为0.86亿元。业绩方面，2008年金融危机后公司净利一路下滑，2010年，综合毛利率下降6个百分点，且签单减少，同时因办公地点搬迁和单位固定资产折旧增加、财务费用增加及参展费用和食品安全认证费用增加等原因，首次出现亏损，净亏损2500万元，每股收益-0.19元。其历年主营业务收入和净利润变化情况及通过英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

     毛利方面，数据显示生物制药行业2004-2010年行业平均水平在25%-30%之间。2010年以前公司毛利率均高于行业平均水平，但由于原辅料价格持续上涨，毛利率从2007年开始连续下滑，至2010年已降至行业平均水平之下，为23.69%，同期行业平均水平为29.46%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，数据显示，历年来生物制药行业平均营业费用率在12%左右，公司指标则大幅低于行业平均水平，2010年为7%，同比上升3.06%，同期行业平均水平为12.08%，其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，数据显示公司管理费用率长期高于行业平均值，近三年来因产品认证费用增加、办公地点搬迁及人员扩充等因素，管理费用率大幅上升，2010年为35.47%，远高于6.7%的行业平均水平。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：     

     财务费用控制方面，数据显示公司财务费用率整体明显高于行业平均水平，近三年来差距增大。2010年，因贷款大幅增加产生利息支出增加，财务费用率上升至10%的高水平，同期行业平均财务费用率仅为0.95%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     对外投资方面，数据显示公司近四年来对外投资占所有者权益比重一直处于10%的水平，2010年为11.47%，投资收益占利润总额比重为零。营业外收支方面，数据显示进三年来公司营业外收支净额占利润总额比重不大，2009年为10%，2010年为零。

     销售利润率方面，在近年来毛利率大幅下降和三项费用率过高的作用下，公司销售利润率自2008年起开始低于行业平均水平，2009年为8%，同期行业平均水平为12%。2010年因亏损原因该指标为负，同期行业平均销售利润率为11.05%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示生物制药行业平均资产负债率呈逐年下降趋势，而公司在上市前该指标与行业平均值相同。2007年公司上市当年，其资产负债率降到20%的低水平，随后逐年大幅上升，至2010年，该指标达到58.56%，高出同期行业平均资产负债率15.36个百分点，但尚处于安全范围，偿债风险不大。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

     存货周转方面，数据显示，历年来生物制药行业平均存货周转率大致维持在4次左右，但公司存货周转率则长期较低，且持续下降，从2004年的2次下降到2010年的0.48次，表明公司生产周期较长，同期行业平均水平为3.65次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示，近四年来公司因受下降的销售利润率及偏低的存货周转率等因素影响，净资产收益率明显低于行业平均水平，2009年为3%，同期行业平均水平为13.12%，表明公司资本盈利能力很低。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示近年来公司流动比率呈下降趋势，2010年首次低于行业平均水平，为108.25%，说明公司短期债务偿还能力下降，存在一定流动性风险，同期行业平均水平为179.97%。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     利润分配方面，数据显示公司已连续三年未分红，2010年行业平均分红比例为20%。

     植物提取物产业，是一个新兴产业，近年来发展迅猛。植物提取物作为现代植物药制剂的主要原料，融合现代制药技术，制成天然医药保健品，市场前景广阔。作为中药贸易的大类商品，我国的植物提取物出口发展迅速。来自医保商会的数据显示，2001年我国植物提取物出口额为1.91亿美元，到2009年，出口额达到6.93亿美元，年均增长率17%。此外，植物提取物近几年出口也呈出量价齐增态势，出口平均价格涨幅明显。2010年1-8月，我国植物提取物出口出现正增长，出口额为5.1亿美元，同比增长16.5%，占中药商品出口额的43%，成为拉动中药产品出口增长的主要动力。然而，三年前的全球金融危机对我国植物提取物行业发展产生了一定影响，由于我国植物提取物产品的80%以上都供出口，至今国际市场需求恢复尚未到位，导致我国植物提取物产业发展速度短期内有所放缓。

     使用英策咨询上市公司财务模型对莱茵生物2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为0.65亿元，同比下降25.03%，预计全年亏损0.27亿元。按公司目前发行股数12,953万股计算，预计2011年其全年每股收益为-0.21元（2010年EPS为-0.19元），年末每股净资产为1.54元（2010年为1.75元）。

     4月28日，公司股价报收22.02元，跌幅4.68%。英策估值网依照当日收盘时市净率13倍的市场估值水平计算，公司合理价值在20.08元以下。这一估值判断，是结合最近市场估值水平和最接近该日期机构预测数据以及当前股价得出的，每股估值的动态计算数据，参见英策估值网（www.wistrategy.com）每日更新的个股估值结果。

     从技术面上看，公司股价日K线最近走势均在5日均线以下，呈空头形式，且量能萎缩，趋势性技术指标如MACD、RSI和布林曲线等也均为下行趋势。另外，近日股指震荡下行，沪综指跌破2900点关口，出现5连阴，公司贝塔系数为0.91，系统性风险较大，公司股价的连续下跌与大盘近日走势密切相关，短线处于量价齐跌状态，投资须谨慎。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

     英策咨询研究员 顾斌