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     重庆市迪马实业股份有限公司（600565），主营业务分为专用汽车制造与销售及房地产两大类。其专用汽车类主导产品，有防弹运钞车、警用车、消防车和公路养护车等，是中央银行运钞车定点生产企业，也是工农建中交等各大商业银行、邮政总局、公安部及农经系统的定点采购企业，在同类市场占有率位居全国第一。公司于2002年7月在上交所上市。

     经过10多年的发展，迪马股份形成了防弹运钞车、系统集成车和工程车三大产品系列，是公司稳定的业务核心，历年来业务量整体保持增长势头。2008年上半年发生的严重自然灾害及下半年北京奥运会，都对公司产品产生较大需求，其中应急通信车、电源车、除雪车、照明车和抢险救援车等销量大增，同时运钞车销售量也达到历史高峰。2009年，上年度因自然灾害和奥运会带来的增长不再，加之同行业竞争企业不断进入，市场对公司银行运钞车的采购总量和比例均明显下降，导致营业收入下滑。2010年，公司因房地产项目进入结算期而实现业务收入10.23亿元，同比增长387%，导致全年营收总额达到18.2亿元，同比增长120%。

     净利润方面，数据显示，2007年因获得丰厚投资收益，公司净利首次突破1亿元；2008年受益于业务量快速增长，净利润与上年持平。2009年，受业务量缩减和毛利率大幅下跌影响，公司净利骤降74%；2010年，尽管综合毛利率继续下滑，但受益于营业收入大幅增长，全年实现归属母公司净利0.56亿元，同比增长96.07%；扣除非经常性损益后净利润为0.12亿元，同比下降57%。其历年营业收入、净利润变化情况及通过英策财务模型对其2010年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     （注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中的数据产生一些差异，特此说明，后同。)

     毛利方面，数据显示，由于公司在专用汽车制造与销售领域具有竞争优势，因此2008年以前其综合毛利率长期大幅高于行业平均水平。随着同行厂家不断进入市场，公司防弹运钞车的价格未能随原材料价格的持续上涨而得到相应上调，毛利率跌幅连续两年超过3%。同时，其从事的经济适用房项目毛利率，也从2008年的22%下降至10%左右，致使近两年来综合毛利率一路下滑，从2008年的23.5%下降到2010年的14.9%，首次低于沪深汽车制造业上市公司平均毛利率约2.5个百分点。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，数据显示公司营业费用率在多数年份高于行业平均水平，唯2008及2010年降幅较大，2010年为4.6%，低于同期行业平均水平约1个百分点，其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     在管理费用控制方面，数据显示除2009年外，近7年来公司管理费用率整体与行业平均水平相当，2010年为4.36%，同期行业平均水平为3.9%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

     财务费用方面，数据显示，2008年以前公司财务费用率连续四年明显高于行业平均水平，但由于公司在2007年11月通过非公开发行募集资金4.85亿元尚未使用，2008年其利息收入大于利息支出，导致当年财务费用率骤降至-0.5%。近两年，公司房地产业务发展较快，银行贷款规模不断扩大，且贷款利率不断上调，导致财务费用率快速回升，2010年为1.73%，同期行业平均水平为0.24%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     对外投资方面，数据显示，近8年来公司维持着一定规模的对外投资，2003—2006年投资净值占所有者权益比重在35%—45%之间，但此阶段的大规模对外投资未对公司利润形成正面贡献。2007年，公司将所持四川省广播电视网络有限公司37%的股权出让，并将所持东银通信80%股权与东银集团持有的东原地产6.07%股权进行置换，由此产生投资收益1.18亿元，占当年利润总额比重高达66%。此后，公司通过逐步收购东原地产将其变为子公司，同时对外投资净值占净资产比重有所降低。2010年该比重为24%，投资收益占利润总额比重为31%。其历年投资净值占所有者权益比重及投资收益占利润总额比重变化情况，如下列二图所示：

     营业外收支方面，数据显示，在过往多数年份，公司营业外收支净额对公司业绩影响不大。2010年，成都东原非同一控制下合并成都海纳,合并成本低于合并中取得被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额0.37亿元，确认为营业外收入，占利润总额比重高达48.6%。

     销售利润率方面，数据显示，2009年之前公司销售利润率长期明显高于行业平均水平。近来，由于公司综合毛利率大幅下降至接近甚至低于行业平均值的水平，该指标已连续两年低于行业平均水平，2010年为4.23%，低于同期行业平均水平2.84个百分点。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示，公司资产负债率在2002年IPO后曾从上市前的接近70%下降到20%，随后该指标又一路回升。2007年以来，公司大举涉足房地产行业并数度以股权质押和房产抵押大规模借贷进行并购，资产负债率上升速度加快。2010年，公司资产负债率突破70%警戒线，达到72.15%，比沪深两市汽车制造业平均资产负债率高出8.28个百分点，与房地产行业平均值接近，存在一定的债务偿付风险。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

     存货周转方面，受房地产项目开发周期较长拖累，近年来公司存货周转率处于较低状态，2010年为0.46次，大幅低于汽车制造行业平均周转率8.76次的水平，与房地产行业的平均水平十分接近，再次表现出地产公司的特征。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示2009年之前，公司净资产收益率大体与行业平均水平相当，维持在5%—10%之间。2007年，公司向7家特定对象非公开发行4000万股普通股导致股权被摊薄，在当年业绩翻番情况下，净资产收益率上升4个百分点。近两年，由于净利润大幅下滑，公司净资产收益率明显低于行业平均水平，2010年为5.2%，同期行业平均水平在10%以上。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示，公司流动比率长期高于行业平均值，近两年虽有所下降，但仍维持较高水平。2010年，在10.28亿长期负债转为一年内到期流动负债后，公司流动比率仍达150%，高出行业平均值约40个百分点，表明其短期债务支付能力很强，在一定程度上缓解了因资产负债率过高导致的整体债务风险。其历年流动比率变化情况，如下图所示:

     目前，我国运钞车市场的需求与供给基本趋于平衡，短期内不会出现较大波动。受技术壁垒和制造工艺因素影响，行业内创新产品处于开拓阶段，短期难以取得突破性进展。值得关注的是，在十二五规划和七大战略性新兴产业中，节能环保产业将持续受益于国家节能减排优惠政策的支持，新能源汽车未来的产业化和商业化，长期来讲将为公司自主研发节能环保型专用车带来新机遇和增长点。

     使用英策咨询上市公司财务模型对迪马股份2011年全年业绩进行的预测显示，公司全年主营业务收入为21.26亿元，同比增长16.8%，净利润为0.49亿元，同比下降12.5%。按公司目前总发行股数72000万股计算，预计其全年每股收益为0.07元（2010年为0.08元），2011年末每股净资产为1.57元（2010年末为1.50元）。

    英策估值网依照4月13日收盘时行业平均市净率3.26倍和公司市净率3.56倍的市场估值水平区间计算，公司合理价值区间为每股5.12—5.59元。以上评估的公司每股价值，是结合最近市场估值水平及最接近该日期的机构预测数据计算得出的，最新的每股估值计算数据，请参见英策估值网（www.wistrategy.com）每日更新的个股估值结果。

     从技术面看，公司股价日K线形态处于旗形整理状态，箱内震荡格局尚未结束，唯近期股价接近上轨，似有突破趋势，同时MCAD也出现DIF上穿可能，交易量略见上升，益密切关注，等待上方突破的确认。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

     英策咨询研究员 陈淑敏