英策咨询

    广东精艺金属股份有限公司（002295），主要从事金属加工设备、精密铜管和铜管深加工产品的生产与销售，是铜加工行业内具备完整“金属加工设备—精密铜管—铜管深加工产品”产业链，集产、学、研为一体的研发型生产企业。2009年9月，公司在深交所挂牌上市。

     精密铜管业务，是公司最主要的收入来源，精密铜管生产的原材料主要是电解铜，其精密铜管产品主要销售给空调制冷和通讯等下游行业，其中空调制冷厂家为公司最主要的销售对象；而其铜管深加工业务的原材料，为上游产品精密铜管，客户与精密铜管基本一致，主要也为空调制冷厂家。

     2010年，我国经济运行基本摆脱了金融危机的负面冲击，稳步回暖，公司下游客户包括空调制冷行业和有色金属加工行业的需求不断回升，整个行业受到宏观政策鼓励、夏季高温拉动及房地产等市场需求的刺激，借势推动大面积促销活动，导致国内空调生产和消费创纪录增长，空调市场销售规模和增长速度均创5年新高。此外，受国际经济复苏和高纬度国家恶劣天气影响，国外空调消费市场扩大，我国空调出口也同时出现较大增长。公司作为制冷用精密铜管供应商及金属加工设备制造商，在上述因素作用下，2010年实现营业收入25.83亿元，同比增长72.3%；实现净利润6679万元，同比增长8.95%。其历年主营业务收入、净利润变化情况及使用英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

     毛利方面，由于公司产品一直以来采取“电解铜价格+加工费”的定价模式，虽然近年来铜价及相关产品价格上涨明显，但对主要靠赚取“加工费”获取利润的精艺股份来说，营业收入的增长并未带来毛利率的明显变化，近年来公司综合毛利率基本维持在8%左右，明显低于有色金属行业平均水平。2010年，公司毛利率为7.92%，同期行业平均水平为12.44%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，数据显示，自2007年起，受主业收入萎缩影响，公司边际营业费用率呈上升趋势，2010年因营业收入大增导致边际营业费用率迅速回落至0.48%，同期行业平均水平为1%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，数据显示公司管理费用率长期处于3%以下的较低水平，明显低于行业平均值。2009年，在主业持续萎缩情况下，边际管理成本上升至接近3%，2010年公司收入大幅增长又导致该指标下降至2.36%，同期行业平均水平为3.11%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

    财务费用控制方面，数据显示在2009年之前，公司财务费用率明显高于行业平均水平。2009年，因当年票据贴现利率及贷款利率大幅下降，公司财务费用率同比下降了67%；2010年，因电解铜价格大幅上涨加大了流动资金压力，公司贷款大幅增加，加上铜加工业务销售规模大幅增长导致票据贴现规模再次大幅增长,使其财务费用率回升到1.58%，略高于1.33%的同期行业平均水平。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     销售利润率方面，数据显示近5年来公司销售利润率从未超过6%，而同一时期有色金属行业受金融危机影响甚巨，平均销售利润率跌入低谷。2010年，公司销售利润率为3.87%，同期行业平均水平为6.54%。公司历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示，2008年之前公司资产负债率连续处于70%的水平。2008年，持续走高的电解铜价格开始回落，公司资金压力得到缓解，在年末偿还巨额贷款后，资产负债率大幅下降。2009年IPO后，公司资产负债率进一步下降至27.6%。2010年，因业务规模扩大，对外借款增加，资产负债率又回升到43.51%，表明整体仍存在较大发展空间，而同期沪深两市有色金属行业上市公司平均资产负债率大于50%。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：  

     存货周转方面，数据显示，历年来公司存货周转率明显高于行业平均水平，这与公司“铜加工”业务特点有关。2009年，铜产品市场萎靡不振导致年末存货积压，年存货周转率下滑。2010年年，公司存货周转率继续停留在相对低位，为7.56次，同期行业平均水平为4.1次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示，公司净资产收益率近年来连续下降，2010年为8%，资本效率较低，同期行业平均水平为10.18%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示近三年来公司流动比率大幅上扬，2009年IPO后达到330%，2010年有所下降，但仍高达192%，同期行业平均水平为115%，这再次反映公司资金充裕，有巨大潜力未得到充分发挥。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     利润分配方面，数据显示近两年公司分红比例分别为17.16%和27.5%，同期有色行业上市公司平均分红比例为55%和16.03%。其历年分红比例变化情况，如下图所示：

     由于精艺股份自身为铜管加工设备供应商，且处于全球最主要的空调生产基地——珠江三角洲的腹地，与周边知名空调厂商结成战略伙伴关系，因此具有独特的成本区位优势和产业链优势。同时，环保、节能和节材仍是制冷铜管的发展趋势，传统光管将逐渐被高效节能的内螺纹铜管取代，而公司产品中内螺纹铜管产品比重明显高于同行业平均水平，且其内螺纹管产销比还有进一步提升空间。此外，公司生产的光管，主要满足客户的配套需要及提供给公司内部加工为铜管深加工产品，铜管深加工产品附加值和加工费也高于精密铜管。由此可见，调整和优化产品结构将是公司增强盈利能力及化解行业竞争压力的重要手段。

     2010年10月，美国决定对从中国和墨西哥进口的紫铜管产品征收反倾销税，该措施导致国内主要依靠出口市场的铜管企业将其出口产能转为在国内市场消化；同时，受空调销售异常火爆等因素刺激，2010年国内铜管产能规模进一步扩张，该部分产能将在2011年逐步发挥。受上述两项因素影响，预计2011年全年国内铜管行业的竞争将进一步加剧。

     使用英策咨询上市公司财务模型对精艺股份2011年业绩进行的预测显示，公司2011年主营业务收入为28.15亿元，同比增长8.97%，预计公司全年盈利1.02亿元，同比增长52.28%。按公司目前发行股数14120万股计算，预计2011年其全年每股收益为0.72元（2010年为0.47元），年末每股净资产为6.61元（2010年为5.89元）。

    英策估值网根据4月12日收盘时公司市净率3.34倍的市场估值水平计算，判断其中期每股合理价值为22.11元。以上评估的公司每股价值，是结合最近市场估值水平及最接近该日期的机构预测数据计算得出的，最新的每股估值计算数据，请参见英策估值网（www.wistrategy.com）每日更新的个股估值结果。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎

     英策咨询研究员 李飞祥