英策咨询

     中国长城计算机深圳股份有限公司（000066），主营电子计算机硬件、软件系统及网络系统、电子产品、液晶电视和等离子电视的生产与销售，并提供相关技术咨询服务。公司于1997年在深交所上市。

     随着计算机制造的低成本化及用户群体的大众化，电脑行业利润已是日薄西山，行业中企业纷纷寻求新的利润增长点。近几年，液晶显示屏行业复苏明显，至2009年底，长城电脑通过增持冠捷科技并成为其第一大股东和实际控制人，一跃成为全球显示器龙头。通过合并冠捷科技财务报表，长城电脑近两年来营业收入巨增，2009年实现营业收入226.73亿元，同比增长近450%，归属母公司净利润4.43亿元，同比增长2000%。2010年，尽管公司营业收入继续高歌猛进，全年实现营业收入834.44亿元，同比增长268%，但盈利能力却未见突破，净利润不增反降，仅为1.98亿元，同比下降55%。其历年主营业务收入和净利润变化情况及使用英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

   (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

     毛利方面，数据显示公司毛利率长期明显低于行业平均水平，这与计算机产品从高端产品沦为大众商品，利润空间受大幅挤压有关。2010年，公司综合毛利率仅为5.63%，同比上年下降1个百分点，同期行业平均毛利率为23.66%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，由于长城电脑是国内较早起步的IT企业，通过长年发展建立起一定品牌效应，营业费用率长期明显低于行业平均水平，2010年为2.46%，同期行业平均水平为9%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，数据显示，公司在结束一系列项目建设与研发投入后，自2004年开始管理费用率明显下降，并大幅低于行业平均水平。合并冠捷科技后，因营业额放量上涨导致边际管理费用率进一步下降，规模效益明显，2010年管理费用率仅为2.26%，同期行业平均水平为6.85%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

     数据显示，公司财务费用率长期以来低于行业平均水平，2008年因金融危机致使边际财务费用率有所冲高，后又大幅降低，2010年，公司利息收支基本平衡，利息净收入甚至贡献1500万利润，同期行业平均财务费用率为0.7%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     对外投资方面，数据显示，除个别年份外，公司维持一定的对外投资规模。近年来公司对外投资占所有者权益比重由2007年的73.37%降至2010年的24.8%，是因公司增持冠捷科技股份直至成为其实际控制人，所持股份由长期股权投资转为子公司所致。2009年之前，公司投资收益主要来自股票市场，年平均投资收益在5000万元左右，2008年，因利润大减导致投资收益占利润总额比重异常拉升。2009—2010年，随着冠捷科技营业收入并入公司主营业务收入项下，公司投资收益所占利润总额比重变得微乎其微，2010年该比重仅为4.44%。其历年对外投资占所有者权益比重及投资收益占利润总额比重变化情况，如下列二图所示：

     销售利润率方面，数据显示，虽然公司三项费用率远低于行业平均水平，但过低的毛利率水平，仍导致近五年来公司销售利润率明显低于电子信息行业的平均水平。2010年，公司销售利润率为1.36%，同期行业平均水平为4.86%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示自IPO后公司资产负债率整体呈下降趋势。2007年，公司因向银行举债并用于收购冠捷科技10%股份，此后又进一步使用银行并购贷款对冠捷科技股份继续增持至成为大股东和实际控制人，终导致公司资产负债率急速上升，2009年达历史最高点，超过70%的警戒线。2010年，公司资产负债率降到67%，依然存在一定偿付风险，反映出公司在扩张的同时也承受较大负债压力。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：  

     存货周转方面，数据显示，2009年公司在完成冠捷科技的合并后存货大增，存货周转率明显下滑，从2008年的近20次降至2009年的3.5次。2010年，公司存货周转情况有所改善，回升到8.8次，略高于同期行业平均水平的7.5次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示公司历年净资产收益率变化较大，2009年合并冠捷报表后因净利润大增导致净资产收益率上升至20%，2010年又因净利润未能持续增长而迅速回落，净资产收益率降至6%，略低于7.4%的行业平均水平。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示公司于2007年开始投资冠捷科技之前，流动资金较为充裕，贷款收购冠捷科技路后流动资金明显短缺，2007—2008年，公司流动比率不到80%，这一情况在合并资产负债率较低的冠捷科技后得到摊薄性改善。2010年，公司流动比率上升到126%，同期行业平均水平为80%。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     利润分配方面，数据显示，2008年和2010年，公司分红比例分别为864%和300%，这两年分红比例较高的原因，是以前年度累积未分配利润较高而本年度利润总额较少所致。三年来，沪深电子信息行业上市公司平均分红比例分别为15%，23%，30%。公司历年分红比例变化情况，如下图所示：

     经济全球化的迅猛发展和电子信息产业的不断升级，在给公司带来严峻挑战的同时，也为公司寻求新增长点和加快转型升级带来一定机遇，主要表现在：

     （1）    笔记本电脑和一体机的快速增长，对台式机、显示器和台式电源业务增长带来一定负面影响，众多显示器厂商将注意力转向液晶电视领域，公司已全力涉足这一市场，先发优势明显；

     （2）    LED核心技术的不断突破与LED 背光技术的日臻成熟，为LCD 显示器和LCDTV 的转型升级带来机遇，公司控制冠捷科技后在这一技术领域的优势将进一步体现；

     （3）    3C（计算机、通信、消费电子）融合及云计算的兴起，将推动计算机业务运营模式向产业链协同化方向转型，公司在这方面具有一定的集团协同效应。

     使用英策咨询上市公司财务模型对长城电脑2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为954.3亿元，同比增长14.36%，预计公司全年盈利2.09亿元，同比增长5.33%。按公司发行股数132359万股计算，预计2011年全年每股收益为0.16元（2010年为0.15元），年末每股净资产2.67元（2010年为2.51元）。

     英策估值网（www.wistrategy.com）依照4月6日收盘时行业平均市盈率52.94倍的估值水平计算，每股价值为8.36元；依照公司市盈率59.1倍的估值水平计算，每股价值为9.33元。以上评估的公司每股价值，是结合最近市场估值水平及最接近该日期的机构预测数据计算得出的，最新的每股估值计算数据，请参见英策估值网每日更新的个股估值结果。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

      英策咨询研究员 李飞祥