英策咨询

    汉王科技股份有限公司（002362），主营业务为依靠自主研发的四大技术，即：手写识别技术、笔迹输入技术、OCR技术和嵌入式软硬件技术，开发市场所需的电纸书等电子阅读器产品。公司于2010年3月在深交所挂牌上市。

    汉王科技，是目前国内IT业中为数不多拥有核心技术的企业之一，公司产品链丰富，识别技术被广泛应用在电子政务、智能交通、个人办公和移动通信领域。近年来，公司凭借技术优势和品牌效应，不断扩大电纸书产品市场优势，目前在手写市场占有率达70%，OCR市场占有率超过50%，在同业竞争中处于优势地位。2010年，公司电纸书销量激增，全年实现主营业务收入12.37亿元，同比增长112.7%。

     尽管2010年业务量增长较大，但利润未能齐头并进，全年实现净利8790万元，同比仅增长2.68%，主要原因是，为在新进者低价竞争和可替代产品如平板电脑冲击下确保市场份额，公司采取降价策略，大幅削减单位产品利润空间，以致增收不增利。其历年主营业务收入、净利润变化情况及使用英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

      (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

     毛利方面，数据显示公司毛利率明显高于电子信息行业平均水平，近两年因行业间“价格战”而下调价格，致使综合毛利率下降，但依然与行业平均水平保持较大差距，2010年为40.11%，同期行业平均毛利率为23.42%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，由于公司自2005年成立以来一直大力推广宣传电纸书产品,营业费用率保持在25%左右，高出行业平均水平10个百分点以上。2010年，公司营业费用率为24.5%，同期行业平均水平仅为4.82%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，公司历年来研发费用开支甚巨，加之近年来急剧扩大规模，管理费用率明显高于行业平均水平。近两年来，因规模效应凸显，边际管理费用率下降，管理费用率从2008年前的20%以上，下降到15%以下，2010年为12.56%，同期行业平均水平为6.66%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

    财务费用控制方面，数据显示公司近两年财务费用率连续下降，2010年IPO后货币资金大幅增加,超募资金存放银行形成大量利息收入，全年利息收入大于利息支出，财务费用率为-0.59%，同期行业平均水平为0.74%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     销售利润率方面，数据显示，受毛利率下降影响，2010年公司销售利润率明显跌落，并首次低于行业平均水平，从上年的16%跌至7%，同期行业平均水平为11.55%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示上市后公司资产负债率大幅改善，从上市前的60%，下降到23.63%，这意味着公司今后将有更大能力扩展业务与市场。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

    存货周转方面，数据显示公司存货周转率在上市前与行业平均水平大致相当，2010年从上年的2.7次降至1.6次，明显低于行业平均2.8次的水平。这主要是因公司该年度电纸书销量大增，且电纸书关键部件供应紧张,为确保生产公司增加了产品元器件及在产品和产成品库存所致。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示公司净资产收益率在2009年达到巅峰值34.76%以后，为确保市场份额大幅降价，导致单位产品营利能力下降，加之上市后资本金扩充及存货周转率下降，终导致净资产收益率骤然下滑，2010年仅为6.2%，同期行业平均水平为13.8%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示，上市前公司流动资金不足，流动比率略低于行业平均水平，IPO募集的资金改善了这一状态，2010年其流动比率从上年的不到110%，提高到348%，使公司在以后年度资金调度更加从容。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     利润分配方面，数据显示公司仅在2008年进行了分红，分红比例为26.75%，近三年来，沪深电子信息行业上市公司平均分红比例分别为21%，25%和14%。其历年分红比例变化情况，如下图所示：

     公司主营的电纸书产品市场，属于高度竞争市场，尽管公司目前在国内市场还保持一定的竞争优势，但正面临越来越强的竞争。由于新进者采取低价竞争策略及可替代产品如平板电脑对原有市场的冲击，限制了公司销售规模快速增长的能力，使得其毛利率不断下降。近两年，尽管公司作为主要参与者，参与制定了本行业的两项国标，拥有一定市场先发优势，“汉王”商标知名度也较高，且目前行业内能够掌握有自主研发核心技术的企业并不多，汉王科技依然占据电子阅读产品市场领导地位，但整体而言，竞争不断加剧的风险依然存在。

     使用英策咨询上市公司财务模型对汉王科技2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为14.44亿元，同比增长16.7%，预计全年盈利1.65亿元，同比增长87.56%。按公司目前发行股数10705万股计算，预计2011年其全年每股收益为1.54元（2010年EPS为0.82元），年末每股净资产为14.28元（2010年为13.25元）。

     英策估值网（www.wistrategy.com）根据3月28日收盘时行业平均市盈率50.22倍的市场估值水平计算，公司每股合理价值为77.35元。以上评估的公司每股价值,是结合最近市场估值水平及最接近该日期的机构预测数据计算得出的，最新的每股估值计算数据，请参见英策估值网每日更新的个股估值结果。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

     英策咨询研究员 李飞祥