英策咨询

    浙江海越股份有限公司（600387），主要从事交通、能源等基础设施的投资和经营，公司于2004年在上交所挂牌上市。

    数据显示，2007年以前，公司业务量稳定增长，并在当年首次突破10亿元大关。随之而来的国际金融危机给公司发展带来一定阻力，出口业务风险加大，迫使公司淡出国际业务。2009年，公司出口业务收入同比下降44.44%，与此同时，国际原油价格居高不下，加之国家实行费改税政策，对进口燃料油征收消费税，造成进口成本大于国内售价，公司停止了进口燃料油销售业务，液化气销售收入下降25.58%。受上述因素影响，2009年公司实现主营业务收入9.12亿元，同比下降15%。

    尽管2009年业务量下降，但因年初成功处置03省道诸暨段至郑家坞段公路资产，公司实现资产处置收益2亿元，中长期股权投资收益同比增加5,321万元；另处置交易性金融资产取得投资收益同比增加1,601万元、处置可供出售金融资产取得投资收益同比增加1,136万元，终导致2009年净利实现大突破，达2.22亿元，不仅扭亏，且大幅超过2007年最好盈利水平。其历年主营业务收入、净利润变化情况及使用英策财务模型对其2010年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

    毛利方面，数据显示自2003年起公司毛利率长期低于交通运输行业平均水平近15个百分点，这主要是由于公司近年越发侧重石油及制品的销售所致。2009年，公司石油业务充分利用库容优势，合理配置资源，改善了收益水平，油类毛利率同比提高3.64个百分点，液化气毛利率同比提高1.01个百分点，综合毛利率提高到8%，但与同期行业平均毛利率14.6%相比，仍有很大差距。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

    营业费用控制方面，由于近年来业务规模整体呈上升趋势，规模效益显现，边际营业费用率有所下降。数据显示，自2007年起公司营业费用率已低于行业平均水平，2009年为2.17%，同期行业平均水平为3.1%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

    管理费用方面，数据显示公司管理费用率长期以来明显低于行业平均水平，2009年靠出售经营性资产实现较大收益，并以此为据计提大额效益工资，导致管理费用率冲高，达8.59%，同期行业平均水平仅为6.15%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

    近五年来，由于公司业务拓展需求大量资金，公司借款规模和融资成本率相应提高，导致财务费用率整体高于行业平均水平，但有缓慢下降趋势，2009年为2.98%，高出同期行业平均水平1个百分点。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

    对外投资方面，数据显示公司对外投资规模逐年增加，2009年其对外投资占所有者权益比重高达95%。如此高的对外投资比重，决定了投资收益是影响公司利润的重要因素。2005—2007年，公司对外投资取得较大回报；2008年受金融危机影响，公司在股票市场损失惨重；2009年，随着经济形势的好转，对外投资收益有所恢复，2009年投资收益占利润总额比重为40.76%。其历年对外投资占所有者权益比重及投资收益占利润总额比重变化情况，如下列二图所示：

    销售利润率方面，数据显示，在2007年金融危机以前，公司销售利润率基本保持在5—10%之间，2008年受投资损失惨重影响，销售利润率跌至-3.4%，2009年在非经常性收益冲高情况下，销售利润又高达30%，而同期行业平均水平为6%。这表明，公司主业盈利能力很弱，业绩受投资活动影响较大。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

    资本结构方面，数据显示自公司上市后其资本结构得到较大改善，资产负债率自2006年起低于行业平均水平并维持在50%左右，2009年进一步下降到为43.84%，同期行业平均水平为58.94%。这表明，公司资本安全度较高，同时也有一定发展潜力未得到有效发挥。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：  

    存货周转方面，数据显示公司存货周转率自2005年以来一直低于行业平均水平，这与公司逐渐倾向于石油及制品的销售与经营业务有关。2009年，公司存货周转率为5.32次，同期交通运输行业平均水平为8.6次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

    资本回报方面，数据显示，2007年以前公司净资产收益率大体维持在5%左右，经过2007年的冲高回落，2008年因亏损变为负值，2009年又因取得巨大非经常性收益而使净资产收益率冲至新高，达到22.6%，但这一依靠出售经营性资产获得的一次性收益，显然无法维持。同期，行业平均水平仅为4.38%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

    流动性方面，数据显示，与低资产负债率相悖，公司流动比率长期低于行业平均水平，且一直在80%以下，2009年仅为45%，而同期行业平均水平为92%。这表明，公司流动资金明显不足，存在较大短期偿债风险。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

    利润分配方面，数据显示公司近年来分红比例逐年下降，2009年为13.38%，而近年来交通运输行业各上市公司平均分红比例在40%以上，2009年更达95%。其历年分红比例变化情况，如下图所示：

    随着主业向石油业务倾斜，公司发展面临越来越大挑战。目前，我国石油业务一级市场几乎被中石油、中石化等所垄断，而国际市场石油价格动荡不稳，业内中小企业无法形成独立的产销一体化模式，仅能在储备、配送和批发零售方向图利，这严重限制了中小企业经营的机动性和灵活性。为应对这一形势，海越股份在继续做大石油业的同时，近年来采取了如下措施：

    （1）积极推进成品油战略储备项目；

    （2）建立并加强与中石油、中石化等央企的长期战略合作，构建利益纽带，解决资源瓶颈，提高设施利用率和经济效益；

    （3）重新规划大猫岛开发，争取与成品油战略储备项目协同发展；

    （4）继续推进加油站点的新设和布点。

    三季报披露，公司2010年前三季度实现营业收入10.26亿元，同比上年同期的6.04亿元，增长70%；净利润5791万元，比上年同期的2.01亿元，减少71.12%。公司前三季净利同比上年锐减的主要原因，是2010年不再有上年的两亿元资产处置收益及投资收益。前三季度，公司毛利率为5.02%，上年同期毛利率为9.04%。

    使用英策咨询上市公司财务模型对海越股份2010年全年业绩进行的预测显示，公司2010年全年主营业务收入为13.53亿元，同比增长48%，预计公司全年盈利0.53亿元，同比减少75%。按公司目前总发行股数38610万股计算，预计2010年其全年每股收益为0.14元（按同样股数计算，2009年EPS为0.58元），年末每股净资产为2.62元（2009年按同样股数计算为2.55元）。

    英策估值网（www.wistrategy.com）根据3月2日收盘时公司动态市盈率60倍和市净率5倍的市场估值水平计算，其合理价值区间在8.17—13.08元之间。以上评估的公司每股价值，是结合最近市场估值水平及最接近该日期的机构预测数据计算得出的，最新的每股估值计算数据，请参见英策估值网每日更新的个股估值结果。

    以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎

英策咨询研究员 李飞祥