双钱股份: 2010年净利或增63%，按市净率计公司每股价值为16元

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重要提示

     本文中的公司每股价值，是结合2月10日市场估值水平及最接近该日期的机构预测数据计算得出的。最新的每股估值计算数据，请参见英策估值网每日更新的个股估值结果。

     双钱集团股份有限公司（600623），是国内知名的轮胎研发、制造和出口综合性企业，核心产品为全钢载重子午胎，是国家鼓励发展的高新技术产品，轮胎产品规格品种齐全，为一汽、重汽、沃尔沃、宇通和金龙等30余家重点汽车制造商配套。公司于1992年10月在上交所上市，以著名的“双钱”和“回力”品牌享誉国内、外。

     长期以来，受益于汽车业和机械工业的迅猛发展，中国轮胎行业保持着较快增长势头，作为国内最早生产轮胎的大型企业，2008年以前双钱股份轮胎产销量、营业收入和净利润均保持稳定增长。2008年，公司主营业务收入在2007年增长惯性下突破80亿元，达历史最高水平，但因当年石油等资源价格大幅上升，使轮胎生产的主要原材料如天然橡胶、合成橡胶和炭黑等价格高位运行，加之燃料价格持续上涨，导致2008年出现亏损。2009年，在全球金融危机持续影响下欧美汽车市场大幅萎缩，使对出口依赖较大的我国轮胎业受到严重影响，公司出口量下滑，主营业务收入降至72.94亿元，同比下降10.25%。同期，因原材料价格下降导致主要产品毛利率大幅回升，公司实现归属母公司净利润1.69亿元，扭亏为盈，每股收益0.19元。其历年营业收入、净利润变化情况及通过英策财务模型对其2010年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     （注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中的数据产生一些差异，特此说明，后同。）

     毛利方面，数据显示近年来公司毛利率与行业平均水平大致相同，2009年因生产效率提高导致固定成本被摊薄，占生产成本约50%的原材料天然橡胶价格大幅低于上年同期，使得轮胎产品毛利率从上年的8.96%上升至14.3%，综合毛利率回升至20%，比同期行业平均水平高出5个百分点。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，数据显示近6年来公司营业费用率整体呈下降趋势，并已连续4年低于行业平均水平，2009年为4.82%，较行业平均值低1个百分点，品牌效应较为明显。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，数据显示自2004以来，公司管理费用率整体降幅较大，逐渐趋近行业平均水平。近两年，因旗下子公司大孚橡胶破产及机模公司和大正公司停产，公司预提大笔职工安置费，导致管理费用率上升至6.3%，同期行业平均值为4.22%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

     财务成本控制方面，数据显示公司财务费用率长期高于行业平均水平，2009年因汇兑损失减少及归还部分长期债务导致平均贷款利率下降，该指标随下降至2.38%，仍比同期行业平均财务费用率高出2.6个百分点。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     销售利润率方面，在传统轮胎生产企业继续扩大产能，同时部分化工和房地产企业也涉足轮胎行业的激烈竞争局面下，轮胎行业整体盈利能力处于较低水平。在产能过剩导致毛利率偏低及期间费用控制无明显优势的情况下，公司销售利润率始终低于行业平均水平，2009年为3.58%，比同期行业平均值低1.45个百分点。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示自上市以来公司资产负债率呈持续上升状态，2009年为74.22%，高出行业平均水平10.49个百分点，并超出安全警戒线，偿债风险大，资产安全度低。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

     存货周转方面，数据显示近年来公司存货周转速度改善不明显，大幅低于行业平均水平，2009年其存货周转率为4.03次/年，同期行业平均值为8次/年，这表明公司生产周期较长，存货运营效率低。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，由于销售利润率和存货周转率低，偏高的资产负债率未能明显改善其资本盈利能力，其净资产收益率与行业平均水平相比没有优势。2009年，其净资产收益率为9.68%，低于同期行业平均值3.56个百分点。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示近5年来公司流动比率明显偏低，处于100%以下，且有进一步下降趋势，2009年为64.9%，比同期汽车制造业平均值低36个百分点，流动性严重不足，短期债务偿付风险大，资本安全性差。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     利润分配方面，数据显示，过往13年来，除2006和2007年公司进行过分配外，其他年份均未进行利润分配，而同一阶段行业平均分红比率为50%以上。其历年分红比例变化情况，如下图所示：

     2010年以来，上游原材料价格高位震荡,生产成本压力凸显，但由于轮胎行业产能过剩和压价竞争激烈，上升的成本无法转移到消费端，公司盈利能力受到影响。年内，公司转让所持上海米其林回力轮胎股份公司28.5%的股权和上海泗泾橡胶有限公司79.75%的股权，获投资净收益1.81亿元，对利润增长做出重要贡献。

     根据最新业绩报告，2010年前三季度，公司实现主营业务收入69.7亿元，同比增长23.21%，实现归属母公司净利润2.15亿元，同比增长33.33%。

     使用英策咨询上市公司财务模型对双钱股份2010年全年业绩进行的预测显示，其全年主营业务收入为89.6亿元，同比增长22.84%，归属母公司净利润2.75亿元，同比增长62.72%。按目前总发行股数88947万股计算，预计其全年每股收益为0.31元（2009年EPS为0.19元），2010年末每股净资产为2.27元（2009年末为1.96元）。英策估值网（www.wistrategy.com）依照2月10日收盘时公司市净率7.1倍的市场估值水平计算，公司每股价值为16元。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

英策咨询研究员 陈淑敏