公司股东大会，并与公司董事长等高管进行了交流。

艾瑞昔布今年参加招标后将实现销售
艾瑞昔布主要用于缓解骨关节炎的疼痛症状，作为新一代非甾体抗炎类创新药，是公司第一个获批上市的创新药。它继承了传统昔布类药物抗炎镇痛的确切疗效，但对胃肠道没有明显副作用。公司于1999 年开始研发，经过十多年的不懈努力，2011 年取得生产批件。国家一类新药艾瑞昔布2011 年6 月获批，7 月份生产线通过GMP 认证，目前正在医院类风湿科大批量进行四期临床，提升医生对艾瑞昔布的认知度和认可度。产品定价上艾瑞昔布略高于辉瑞的塞来昔布，我们预计今年艾瑞昔布通过各省市招标，有望实现销售。

创新药陆续上市，阿帕替尼年底有望获批
公司首个创新药艾瑞昔布面世后，其它新药品种也将陆续上市。我们预计：①阿帕替尼去年申请了胃癌的优先批准，正在进行胃癌三期临床，如果顺利的话，今年年底可能上市；肺癌三期入组已经结束，今年年底可能上市销售；肝癌二期临床结束，今年进入三期；乳腺癌正在进行二期临床。与贝达的埃克替尼相比，阿帕替尼适应症更宽，耐药性更好，市场前景更为广阔。②法米替尼今年进行生产注册，开发五六个适应症，肾癌优先做完，鼻咽癌今年启动三期临床。③长效G-CSF 明年年初申报生产。④瑞格列汀今年结束二期临床，进入三期临床。⑤此外，今年还有2-3 个新的创新药进入临床试验。

国际化稳步推进，手术麻醉药、造影剂仍将快速发展
2011 年公司伊立替康通FDA 认证，获准在美国上市销售，公司将采取与美国经销商合作的方式，我们预计今年有望实现百万美元级的出口额。公司是国内伊立替康首仿厂家，通过FDA 认证并实现出口后，有利于产品价格的维护，部分省份还可申请差别定价。公司在美国、欧盟申请10 多个产品认证，预计今年有2-3 个品种获批，可能会新申报6-7 个品种。公司手术麻醉药每年以50%的速度发展，未来增速有望维持。造影剂去年以100%的速度增长，今年预计增速60%-70%，未来还会高速发展。

盈利预测与投资评级
公司是国内化学药企的标杆。艾瑞昔布、阿帕替尼等创新药上市提升估值；右美托咪定、替吉奥、碘克沙醇等仿制药在去年推广的基础上，今年有望放量，阿帕替尼市场空间广阔。我们预计公司12-14 年EPS 分别为0.96/1.19/1.48 元（2011 年EPS 为0.78元），按照2012 年35 倍市盈率，目标价33.60 元，维持“买入”评级。
 

预测及评估
2010 2011 2012E 2013E 2014E
营业收入(百万元) 3744.11 4550.39 5634.68 7139.48 9262.92
增长率(%) 23.61% 21.53% 23.83% 26.71% 29.74%
EBITDA(百万元) 927.74 1125.56 1390.39 1737.51 2253.63
净利润(百万元) 724.17 876.61 1080.19 1354.26 1758.71
增长率(%) 8.78% 21.05% 23.22% 25.37% 29.87%
每股收益(元) 0.97 0.78 0.96 1.20 1.56
市盈率 61.64 37.75 27.31 21.78 16.77
市净率 13.18 7.83 5.56 4.43 3.50
EV/EBITDA 47.06 28.58 20.01 15.79 11.92
数据来源:江苏恒瑞医药股份有限公司财务报表,广发证券发展研究中心

Q：公司研发费用会投向哪些方面？
A：今年研发费用主要用在临床方面，临床的对照药花费巨大，临床费用才一两千万，购买对照药需要几千万。以阿帕替尼为例，胃癌、肺癌、肝癌、乳腺癌四个适应症，耗费巨大。此外，生物药研发费用会大幅增加。
Q：公司主要新药的研发进展情况如何？
A：阿帕替尼去年申请了胃癌的优先批准，胃癌三期正在进行，今年的肺癌三期入组已经结束，今年年底有可能获批，肝癌二期临床结束，今年进入三期，乳腺癌正在进行二期临床。法米替尼今年进行生产注册，有五六个适应症在开发，肾癌优先做完，鼻咽癌今年启动三期临床。长效G-CSF明年年初申报生产。瑞格列汀今年结束二期临床，进入三期临床。今年预计有2-3个新的创新药进入临床试验。公司不但在开发小分子，也在开发大分子。仿制药研究配方专利、工艺专利，发展高端仿制药，并努力全球申请。从产品角度看，今年开始逐步进入收获期。
Q：公司如何推广专利药？
A：产品好并不表示卖得好。销售专利药和销售仿制药不是一个概念，前者对于公司来说是个挑战。从去年开始，公司开始销售模式的转型，加强学术营销。公司这几年正抓紧建立专利药的销售队伍。
Q：阿帕替尼的导入期是否比艾瑞昔布短一些？
A：阿帕替尼可能比艾瑞昔布推广的更快一些。艾瑞昔布用来缓解骨关节炎疼痛，临床上没有晚期癌症可怕。现在经常有临床医生向公司申请使用阿帕替尼，由于尚未上市，公司免费赠药。
Q：贝达的埃克替尼上市后据说销售很好，后续是否抢占阿帕替尼的市场空间？
A：埃克替尼只治疗EFGR高表达的晚期非小细胞肺癌，治疗一段时间后就会耐药。而阿帕替尼对绝大部分晚期肺癌病人都可使用，对胃癌、肝癌、乳腺癌临床结果都较好。相对而言，埃克替尼是窄谱药物，而阿帕替尼是广谱药物。往往埃克替尼无效的情况下，阿帕替尼仍然有效。
Q：公司对行业这两年的判断如何？
A：整个中国医药产业主要以仿制药为主，同质化竞争，招标压力很大，公司很早之前就意识到这个问题，十年前就积极应对，采取创新和国际化两大战略。
Q：公司生物药的发展定位如何？
A：生物药未来发展前景良好。生物药的靶标没有化学药那么多。作为公司来说，发展生物药持谨慎乐观的态度。从全球来看，第一个生物类似物是印度企业很草率发展的，三星拿了几亿美元和Idec发展Biosimilar，接着Teva和龙沙携手发展Biosimilar，Teva财力雄厚，龙沙技术先进，未来Biosimilar可能面临过剩的风险。公司对生物药本着耐心的态度，发展具有自主知识产权的药物。
Q：手术麻醉药与造影剂未来的发展情况如何？
A：手术麻醉药每年以50%的速度发展，但是因为市场化问题，销售队伍1千人左右，跟公司大的销售网路相比还是较弱。造影剂去年以100%的速度增长，今年还能60%-70%的速度，未来还是会高速度发展，市场潜力较大。
Q：国外的治疗方案中，一线、二线治疗中是否可以使用分子靶向药物？
A：个性化治疗（分子靶向药物）作为一线治疗，到2017-2018年的时候大概有70-80个。肿瘤跟艾滋病不同，艾滋病就是病毒，多种药物联用阻断病毒，针对的病毒是同样的，但是肿瘤就不同，比如中国肺癌病人中，靶标EGFR的占到20%多，靶标ALK占到6%-7%，还有另外一个靶标，这三个靶标预计不到30%，Tarceva治疗EGFR高表达，可用于一线治疗，效果比化疗药物好得多，但问题是很快耐药，Tarceva进行结构修饰可以缓解耐药问题。辉瑞的阿西替尼针对ALK靶标，FDA没有要求PFS、OS，只看了有效率，就获得批准，一年生存率达到77%，两年生存率达到60%多，现在还有新的药物在研究。格列卫治疗慢性粒细胞白血病，也是一线治疗。分子靶向药物刚出现时，人们普遍认为不可能替代化疗，现在看来有变化，未来分子靶向药物空间很大，个性化治疗是肿瘤治疗的大方向。
Q：未来国内仿制药的发展情况如何？
A：一批改良的仿制药正在报批，有抗肿瘤、心血管，还有泌尿道产品线的。目前输液有3个品种，未来可能有10个。造影剂现在2个产品，未来可能有6-7个。
Q：国外仿制药的研发与注册情况如何？
A：美国、欧洲申请了10多个品种，已经批准的只有1个，今年预计有2-3个品种批下来，包括欧盟的奥沙利铂，GMP认证情况可以在欧盟的网站上查询，申报FDA的产品也都检查结束。今年可能会申报6-7个品种。今年制剂出口有望获得一定收入，希望明年实现盈亏平衡。