加载中…[转载]永辉超市财务分析及与沃尔玛横向比较
(2014-06-13 22:12:38)
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永辉超市一季度的报表让市场眼前一亮，净利润同比增长超过100%。单季度净资产收益率（排除营业外收入和支出）超过5%，比肩沃尔玛。与此同时，经营现金流为当季利润的两倍，同样媲美沃尔玛。如果这样的表现能够持续，永辉超市将无愧成为中国零售业市场的明星企业。是什么因素导致公司盈利能力的突然释放呢？
总体分析：
首先采用杜邦分析对公司的财务数据进行解读。几点说明：1.对净利润进行了营业外收入和支出的调整，扣除（营业外收入-营业外支出）*税率。2. 净资产收益率采用年末调整后净利润/年初净资产。
|
2013第一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
|
年末净利润 |
264,939,372.65 |
478,213,827.01 |
463,322,302.85 |
303,687,550.67 |
|
年初净资产 |
4,692,999,465.15 |
4,417,086,738.54 |
4,068,550,580.75 |
3,813,882,940.45 |
|
净资产收益率 |
5.65% |
10.83% |
11.39% |
7.96% |
|
2013第一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
|
净利润/营收 |
3.48% |
1.94% |
2.61% |
2.47% |
|
营收/总资产 |
0.73 |
2.26 |
1.87 |
1.86 |
|
总资产/股东权益 |
2.21 |
2.47 |
2.33 |
1.73 |
从初步的杜邦分析不难看出，公司的净利率增长了80%，这是公司第一季度净资产收益率激增的主要原因。总资产较年初减少6000万（主要由于预付租金的减少），公司总体周转率有所提高。那么是什么原因导致公司净利率的大幅上升呢？
净利率分析：
|
2013第一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
|
营业成本/营收 |
80.61% |
80.45% |
80.75% |
80.88% |
|
销售成本/营收 |
11.98% |
13.49% |
12.94% |
12.65% |
|
管理成本/营收 |
2.60% |
2.61% |
2.28% |
2.29% |
|
利息费用/营收 |
0.35% |
0.60% |
0.28% |
0.57% |
笔者选取了在成本中占据主要比例的四个数据与公司营业收入进行比较：
1、公司的快速扩张尚未带来毛利率的明显增长。从2010年至2012年，公司毛利率下降0.4个百分点，在第一季度有所攀升，因此对供货商的溢价能力并非是永辉超市盈利能力提升的原因。
2、销售成本下降明显，是公司盈利爆发的主要原因。2013年第一季度公司销售成本与营收占比下降1.5个百分点，进而使公司净利率从1.94%增长至3.48%。净利率接近80%的增长使得永辉超市在一季度交出靓丽的财报。
3、管理费用和利息费用在扩张期间控制良好。
销售费用分析：
在得知公司盈利的主要来自销售费用的控制后，笔者进一步对销售费用进行分析。但由于第一季度缺少对销售费用细节的披露，仅能对2009-2012年的销售费用数据进行分析。
|
|
2012年 |
2011年 |
2010年 |
2009年 |
|
销售费用/营收 |
13.49% |
12.94% |
12.65% |
11.17% |
|
2012年 |
2011年 |
2010年 |
2009年 |
|
|
薪金/营收 |
5.37% |
5.25% |
4.64% |
4.17% |
|
房租物业费/营收 |
2.67% |
2.30% |
2.21% |
1.97% |
|
水电费及燃料费/营收 |
1.32% |
1.47% |
1.59% |
1.68% |
|
折旧及摊销/营收 |
1.66% |
1.45% |
1.47% |
1.01% |
|
运费/营收 |
0.81% |
0.70% |
0.68% |
0.42% |
|
物耗费/营收 |
0.66% |
0.59% |
0.62% |
0.89% |
|
办公费用/营收 |
0.22% |
0.31% |
0.34% |
0.20% |
|
保洁费/营收 |
0.40% |
0.31% |
0.32% |
0.24% |
|
业务宣传费/营收 |
0.17% |
0.25% |
0.31% |
0.19% |
|
修理费/营收 |
0.17% |
0.27% |
0.24% |
0.24% |
公司的销售费用与营收占比在过去4年一直呈上升趋势，直接导致了净利率的下滑，公司盈利能力因此受市场质疑。而2013年第一季度业绩的反转，也恰恰是源于销售费用的下滑。通过查看批注，薪金、物业费、水电燃料费、折旧及摊销和运费是公司销售费用主要来源。
笔者同时分析了各项费用相对销售费用的占比：
|
2012年 |
2011年 |
2010年 |
2009年 |
|
|
薪金占比 |
39.85% |
40.59% |
36.69% |
37.31% |
|
房租物业费占比 |
19.77% |
17.76% |
17.48% |
17.66% |
|
水电费及燃料费占比 |
9.79% |
11.33% |
12.61% |
15.02% |
|
折旧及摊销占比 |
12.29% |
11.23% |
11.61% |
9.02% |
|
运费占比 |
5.98% |
5.40% |
5.34% |
3.77% |
|
物耗费占比 |
4.86% |
4.54% |
4.92% |
7.98% |
|
办公费用占比 |
1.63% |
2.36% |
2.66% |
1.79% |
|
保洁费占比 |
2.93% |
2.43% |
2.55% |
2.12% |
|
业务宣传费占比 |
1.23% |
1.96% |
2.45% |
1.67% |
|
修理费占比 |
1.25% |
2.09% |
1.91% |
2.16% |
1、房租物业费、折旧摊销和运费占比提升。三项费用占销售费用的比例从2009年的30%提升至2012年的40%，可以判断公司最近几年的快速扩张，以及国内商业地产价格的上升对公司的销售费用形成压力。
2、薪金占比有所上升，随着国内劳动力成本的提升，占比或会进一步提高。
3、水电费和燃料费控制效果明显。
公司资产周转率分析：
|
2013第一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
|
营收/总资产 |
0.73 |
2.26 |
1.87 |
1.86 |
公司总体资产周转率逐步改善，第一季度部分受益于预付账款的减少。具体周转率分析如下：
|
2013年第一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
|
营收/应收 |
44.86 |
138.93 |
161.81 |
255.07 |
|
营收/存货 |
3.18 |
8.60 |
7.40 |
9.12 |
|
营收/固定资产 |
3.70 |
11.94 |
11.51 |
15.97 |
|
营收/无形资产 |
14.56 |
47.16 |
52.71 |
51.46 |
|
营收/长期待摊费用 |
4.91 |
16.22 |
16.54 |
17.88 |
|
购货/应付 |
2.01 |
6.13 |
7.25 |
9.20 |
公司第一季度应收账款、存货和长期待摊费用的周转率均有所提升，显示出公司的周转效率提高，这对于一家零售企业来说意义更大于净利率的提升。但季度性的数据未必能证明公司的周转效率已经有实质性的改善。在过去3年，公司的存货和长期待摊费用的周转率并没有显著性的提高，应付账款周转率的降低显示出公司对供货商的溢价能力正在提高。
结论：
笔者仍然对公司第一季度的盈利数据持怀疑态度。公司的销售费用主要由人工成本以及物业、折旧摊销和运费构成，而这些费用项目在人工成本上涨以及商业地产价格上升的背景下，都难以在一季度内出现大幅度逆转。笔者认为更合适的解释是部分费用的推迟确认，或是公司在2012年年报中提前确认部分费用。
与沃尔玛的横向比较：
即使永辉超市和沃尔玛并不在同一个数量级别，且永辉超市专注于生鲜，而沃尔玛的业务更为分散。但笔者认为，不妨从沃尔玛的财务数据中探究永辉超市今后提高运营效率的途径。
|
2012 |
2011 |
2010 |
|
|
年末净利润 |
16,999.00 |
15,699.00 |
16,389.00 |
|
年初净资产 |
71,315.00 |
68,542.00 |
70,468.00 |
|
净资产收益率 |
23.84% |
22.90% |
23.26% |
沃尔玛的净资产收益率长期保持在23%左右，经营效率惊人。
总体比较：
|
沃尔玛 |
2012 |
2011 |
2010 |
|
净利润/营收 |
3.62% |
3.51% |
3.89% |
|
营收/总资产 |
2.309948 |
2.310942 |
2.333468 |
|
总资产/股东权益 |
2.660427 |
2.711996 |
2.637536 |
|
永辉超市 |
2013一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
净利润/营收 |
3.48% |
1.94% |
2.61% |
2.47% |
|
营收/总资产 |
0.73 |
2.26 |
1.87 |
1.86 |
|
总资产/股东权益 |
2.21 |
2.47 |
2.33 |
1.73 |
在净利率、总资产周转率和杠杆比例三项数据的比较中，可以看出基于2012年的财务数据，永辉超市的总资产周转率以及杠杆比例都与沃尔玛相当。两者的差距在于净利率。
净利率比较：
|
沃尔玛 |
2012 |
2011 |
2010 |
2009 |
|
营业成本/营收 |
75.13% |
74.98% |
74.66% |
74.52% |
|
销售总务管理支出/营收 |
18.94% |
19.08% |
19.29% |
19.53% |
|
利息支出/营收 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
永辉超市 |
2013第一季度 |
2012 |
2011 |
2010 |
|
营业成本/营收 |
80.61% |
80.45% |
80.75% |
80.88% |
|
销售成本/营收 |
11.98% |
13.49% |
12.94% |
12.65% |
|
管理成本/营收 |
2.60% |
2.61% |
2.28% |
2.29% |
|
利息费用/营收 |
0.35% |
0.60% |
0.28% |
0.57% |
沃尔玛的销售总务管理支出占营收比例要高于永辉超市，但其对于供货商的议价能力使它能把毛利率控制在25%左右，为费用管理预留了空间。永辉超市在过去几年的扩张中，尚未形成对供货商议价的能力，毛利率仅能保持在19%。
周转率比较:
|
沃尔玛 |
2012 |
2011 |
2010 |
2009 |
|
营收/应收 |
69.32 |
75.28 |
82.89 |
98.48 |
|
营收/存货 |
10.71 |
10.98 |
11.58 |
12.47 |
|
营收/固定资产 |
4.02 |
3.98 |
3.91 |
3.99 |
|
营收/无形资产 |
22.89 |
21.64 |
25.17 |
25.31 |
|
营收/长期待摊费用 |
295.44 |
251.94 |
142.52 |
130.46 |
|
购货/应付 |
9.34 |
9.27 |
9.46 |
11.06 |
|
2013年一季度 |
2012年 |
2011年 |
2010年 |
|
|
营收/应收 |
44.86 |
138.93 |
161.81 |
255.07 |
|
营收/存货 |
3.18 |
8.60 |
7.40 |
9.12 |
|
营收/固定资产 |
3.70 |
11.94 |
11.51 |
15.97 |
|
营收/无形资产 |
14.56 |
47.16 |
52.71 |
51.46 |
|
营收/长期待摊费用 |
4.91 |
16.22 |
16.54 |
17.88 |
|
购货/应付 |
2.01 |
6.13 |
7.25 |
9.20 |
尽管在总资产周转率方面，永辉超市与沃尔玛持平，但在细分的周转率分析中，永辉超市的存货周转率要低于沃尔玛。另外，由于处于高速扩张阶段，公司的长期待摊费用也占用了不少的资金。但在应付账款的周转率中，永辉超市优于沃尔玛。
与沃尔玛对比结论：
永辉超市和沃尔玛的差距主要在于毛利率以及存货的周转效率。毛利率的提升是永辉超市今后盈利的关键，原因在于随着规模的扩大，管理和销售费用的提高难以避免。唯有通过加大采购规模，对供货商形成议价能力，笔者认为这也是永辉超市快速扩张的原因之一。对于存货的周转效率，笔者认为永辉超市可以有很大的提升空间，原因在于生鲜的存放时间较短，相比沃尔玛的多品类零售，永辉超市完全有能力在存货周转率方面超越沃尔玛。
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