高华证券----乐视网

估值位于行业较高水平，下调评级至卖出

建议理由
由于乐视网近期的股价强劲表现使得当前股价距离我们目标价格（31.98 元）隐
含的下行空间达到26%，我们将投资评级从中性下调为卖出。当前股价下对应的
2012 年市盈率高达45 倍，处于行业最高水平。我们认为从基本面变化上看，
2012 年以来乐视网依托精品剧独播在流量和广告收入上取得了长足进步。2012
年1 季度公司广告收入同比增长208%（在线视频行业增速为100%左右）。但
是我们仍然担忧公司版权分销业务在影视剧价格下跌、同业买家减少的情况下，
增速可能明显下滑。与此同时，公司力推的互联网电视业务尽管布局较早，但是
目前国内仍缺乏有效的商业模式，短期内无法对盈利构成明显贡献。

推动因素
(1) 2011 年，乐视网版权分销业务同比增长572%，主要受益于新媒体版权价格
飙升。但是，由于年初以来优酷与土豆合并，奇艺、腾讯以及搜狐视频组成了采
购联盟，对于新媒体价格上涨的压力加大。乐视网版权分销业务增速乏力；(2) 1
月，乐视网推出了超清机顶盒，但是其销售情况可能低于预期；(3) 公司当前
2012 年市盈率45 倍，而行业平均值约为28 倍。
估值
我们维持2012-14 年每股收益分别为0.98 元、1.31 元、1.69 元的预测（同比分
别增长65%、31%、29%）不变。我们维持基于PEG 的12 个月目标价格31.98
元不变（对应2012 年市盈率33 倍）。
主要风险
广告、版权分销收入增长超预期。

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以上是高华证券昨天出的一份报告，写比较简单。

对于这个结论，高华的几个朋友可能犯了几点错误：

１。视频网站上市公司国内只有一家，加上在国外上市的，总共不过四家，而且只有乐视一家盈利，其他都还亏损，因此根本就没有什么行业平均市盈率　２８倍的说法，他们可能是说文化产业类股是这个数字；但是，视频是独立的，尤其乐视，从商业模式上看，它不仅仅是一个简单的文化产业或者单一视频，它实际上是全终端控的大消费商

２。视频业是新兴产业，发展潜力巨大，因此优酷尽管亏损，仍然享受１５０亿人民币市值的地位，最高的时候甚至近４００亿市值，乐视的ＰＥＧ一直是远小于１的，因此对高速发展的新兴产业按照一般新兴产业沽值，应该是不对的。

３。不玩分销转战独播是公司采取的主动性战略，结果是流量和各重要数据成为业界重量级代表，分析员的思路大大落后，分销只是暂时性的策略，过渡而已，ＰＣ端根本盈利点在于广告，广告是靠流量的权重来说话的，所以今年的看点已经不是分销，而是广告了。

４。ＴＶ端将是乐视重要的盈利来源，这一点的潜力，已经从卖断货这一现象中折射出来，做为行业分析员，对这么重大的趋势熟视无睹，算是失职。

乐视网并非没有问题可挑剔，它有问题，不注意的话，未来会有麻烦，但不是几位分析师所指的问题，他们所提及的，根本就不是问题，至少没有可比市盈率这个事情。