第二部分　第四章　筹资决策管理

　　【考情分析】

 

　　【考试要求】
　　1.长期筹资方式（股权性筹资、债权性筹资、混合性筹资）
　　2.资本成本的含义、计算与运用
　　3.杠杆原理及其与风险的关系
　　4.资本结构决策

　　本章内容中级资格与初级资格的考试要求基本相同，以下四项知识点存在要求层次上的差别：
　　1）股票发行定价的定价基础和实际定价方式——中级的要求为“熟悉”，初级的要求为“了解”；
　　2）债券发行与价格决策——中级的要求为“熟悉”，初级的要求为“了解”；
　　3）个别资本成本计算与运用——中级的要求为“掌握”，初级的要求为“熟悉”；
　　4）综合资本成本计算与运用——中级的要求为“熟悉”，初级的要求为“了解”。

　　

第一节　长期筹资方式

　　
　　一、股权性筹资
　　（一）投入资本筹资（吸收直接投资）
　　1.不以股票为媒介，是非股份制企业筹集股权资本的一种基本方式。
　　2.出资形式：货币、实物、知识产权、土地使用权等。
　　3.优缺点

 

　　（二）发行普通股筹资
　　1.普通股东的权利
　　1）表决权
　　2）优先认股权
　　3）收益分配权
　　4）剩余资产分配权
　　5）股份转让权

　　2.股票发行定价
　　1）定价基础——股票的内在价值
　　①未来收益现值法（最具科学性）：股票价值等于预期未来可收到的全部现金性股息的现值之和。
　　②市盈率法
　　股票价值＝参考市盈率（P/E）×预测每股收益（EPS）
　　③每股净资产法
　　④清算价值法
　　2）股票发行的实际定价方式
　　①固定价格定价法
　　②市场询价法
　　③竞价发行

　　3.普通股筹资的优缺点

 

 

 

　　（三）留存收益（内部股权资本）筹资
　　1.留存收益来源渠道
　　1）盈余公积（指定用途）
　　2）未分配利润（未限度用途）
　　2.留存收益筹资的优缺点

 

　　
　　二、债权性筹资
　　（一）发行债券筹资
　　1.企业债券类型

 

　　2.影响发行价格的因素：债券面值、票面利率、市场利率、债券期限
　　1）期限：期限长，投资风险大，要求的投资报酬率（折现率）高，发行价格低
　　2）票面利率VS市场利率

 

　　3.发行种类的考虑因素
　　1）市场吸引力：吸引力强→普通的、无附加条件的债券
　　2）资本结构调整的需要：发行可转换债券
　　4.债券筹资的优缺点

 

 

 

　　（二）长期借款筹资
　　1.种类：抵押借款、信用借款（利率高些）
　　2.保护性条款

 

　　3.长期借款利率及预期
　　1）利率高低的影响因素：借款期限（同向）、借款企业信用（反向）
　　2）固定利率制VS浮动利率制：利率上升，固定利率制；利率下降，浮动利率制。
　　4.长期借款的偿还
　　1）到期一次性偿还：借款期内可使用全部所借资金，但到期还款压力大；
　　2）定期偿还、到期时还清：所用借款额不完整、实际利率大于名义利率、偿债压力小。

　　5.长期借款筹资优缺点

 

　　（三）融资租赁
　　1.特征
　　1）融资与融物相结合；
　　2）租赁期长（不低于经济使用寿命的75%）；
　　3）不得任意中止；
　　4）租赁期满，按约定方式处置资产——退还、续租、留购；
　　5）租金较高。
　　2.种类

 

　　3.融资租赁筹资的优缺点

 

 

 

　　

　　三、混合性筹资
　　混合性筹资兼具股权和债权筹资双重属性，主要包括：
　　发行优先股筹资
　　发行可转换债券筹资
　　认股权证筹资

　　（一）可转换债券
　　1.可转换债券
　　由公司发行并规定债券持有人在一定期限内可按约定的条件将其转换为公司普通股的债券。
　　2.转换价格和转换率
　　1）转换价格实际上是一定面额的可转换债券与公司股票之间的转换比例，与转换率属互逆关系。
　　2）升级转换价格：转换价格随时间推迟不断升高，使得转换的股数减少，以刺激持券人尽快转换。

　　3.发行可转换债券筹资的优缺点

 

 

　　（二）认股权证
　　1.认股权证
　　股份有限公司发行的可认购其股票的一种买入期权，赋予持有者在一定期限内以预定价格优先购买一定数量普通股的权利。可单独发行，也可依附于债券、优先股、普通股或短期票据发行。
　　2.认股权证理论价值：认股权证只有在股票市场价格上升的条件下才具有价值。
　　认股权证理论价值＝1张认股权证可购买的普通股股数×普通股市场价格－凭1张认股权证购买的若干普通股的价格
　　例如，普通股价格15元，认股权证的购股价格为12元，每张认股权证可购买一张股票，则其理论价值＝1×15－12＝3元。

　　3.认股权证的实际市场价格高于理论价值，原因是认股权证具有获利的杠杆作用，即具有高潜在资本收益和有限的投资损失。
　　4.作用
　　1）发行认股权证可以为公司筹集额外的资金。无论认股权证是单独发行，还是附带发行，都可以按一定价格出售，并且不用支付利息、股息，也不必按期偿还，从而为公司筹集一笔额外的资金。
　　2）认股权证可以促进其他筹资方式的运用。如单独发行的认股权证有利于未来发售股票，依附于债券的认股权证，可促进债券的发行。

 

　　

第二节　资本成本

　　
　　一、资本成本概述
　　1.含义：企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和用资费用两部分。

 

　　2.性质：投资者（或证券购买者）应得的必要报酬。
　　3.影响因素：资本成本决定于资本市场，与拟筹资本的投资项目的风险程度、企业现有资产状况以及企业资本结构密切相关。
　　4.资本成本的作用
　　1）选择筹资方式、进行资本结构决策和选择最佳筹资方案的依据。
　　2）资本成本应得的必要报酬，也是对投资获得经济效益的最低要求。

　　
　　二、个别资本成本测算
　　（一）长期债券与长期借款的资本成本
　　1.长期债券的成本
　　

　　例如，甲企业按1050万元发行债券1000万元，筹资费用率2%，期限3年，债券票面利率8%，假设所得税税率为25%。则：
　　甲企业长期债券资本成本＝＝5.83%

　　2.长期借款的资本成本
　　长期借款资本成本＝
　　如果借款手续费率忽略不计，则：
　　长期借款资本成本＝借款利率×（1－所得税税率）

　　例如，甲企业向银行借款1000万元，手续费率为1%，期限3年，借款利率为6%，假设所得税率为25%。则：
　　甲企业长期借款资本成本＝＝4.55%

　　（二）普通股的资本成本
　　1.股利估价模式
　　1）固定股利政策：K_e＝D/P₀
　　2）固定增长股利政策：K_e＝
　　【注意】P₀不是发行价格，是净筹资额。

　　例如，甲企业上一期股利D₀＝3元，预计长期的股利增长率g＝5%；假定增发新股的发行价为32元，每股发行费用为2元，则：
　　增发新股的资本成本＝＝15.5%

　　2.资本资产定价模型：K_s＝R_f＋β×（R_m－R_f）
　　（三）留存收益的资本成本
　　1）性质：留存收益投资于同等风险下其他企业的投资报酬，即机会成本。
　　2）测算方法：与普通股成本相同，只是筹资费用为0，其资本成本低于外部新股发行。

　　
　　三、综合资本成本
　　1.作用：净现值法的折现率、内部报酬率法的基准收益率。
　　2.计算：个别资本成本以各种资本在全部资本中的比例为权数的加权平均值，权数的选择包括：账面价值权数、市场价值权数、目标价值权数。

 

 

第三节　杠杆原理

　　
　　一、边际贡献与息税前利润
　　1.边际贡献：销售收入减去变动成本后的差额
　　边际贡献＝销售收入－变动成本
　　＝（销售单价－单位变动成本）×产销量
　　＝单位边际贡献×产销量
　　2.息税前利润：只受经营活动影响，不受筹资活动影响（未减除利息费用）的利润。
　　息税前利润＝销售收入－变动成本－固定经营成本
　　＝产销量×（单价－单位变动成本）－固定经营成本
　　＝产销量×单位边际贡献－固定经营成本
　　＝边际贡献总额－固定经营成本

 

 

　　
　　二、经营杠杆
　　1.经营杠杆效应
　　由于固定经营成本的存在，销售收入（或销售量）的变化会导致息税前利润更大幅度的变化。
　　例如，M公司生产和销售一种产品，单价10元，单位变动成本6元，每年固定经营成本总额200万元，基期销量为100万件。则基期的息税前利润＝100×（10－6）－200＝200万元。
　　若预计下期销量提高10%，达到110万件，其他条件不变，则预计息税前利润＝110×（10－6）－200＝240万元，与基期相比提高20%，是销量提高幅度的2倍。

　　2.经营杠杆系数：息税前利润变动率相当于营业收入（销售量）变动率的倍数
　　
　　上述公式表明：影响经营杠杆系数的因素包括：销量、单价、单位变动成本和固定成本。

　　例如，前例M公司的经营杠杆系数为：
　　经营杠杆系数
　　＝20%/10%
　　＝ ＝2
　　即：在销量100万件基础上，销量变动1%会引起息税前利润变动2%。

　　3.经营杠杆系数与经营风险
　　1）经营风险：经营活动的风险，指经营利润（息税前利润）波动的可能性。
　　2）固定成本越大，经营杠杆系数越大，销售的变动会引起息税前利润更大幅度的变动，则经营风险越大。
　　若不存在固定成本时，经营杠杆作用不存在，此时经营杠杆系数等于1，经营风险（息税前利润的变动性）仍然存在，但不会被放大。
　　3）经营杠杆实质是生产过程的函数
　　当公司采用资本密集型组织生产时，由于固定成本较高而变动成本较低，从而其经营杠杆系数较高，经营风险也较高；反之，劳动密集型的生产组织，其经营杠杆系数相对较低，经营风险也较低。

　　
　　三、财务杠杆
　　1.财务杠杆效应
　　由于固定资本成本（利息和优先股股息）的存在，息税前利润的变化会导致每股收益更大幅度的变化。
　　（普通股）每股收益
　　＝

　　例如，假设前例M公司基期的息税前利润200万元，承担债务利息费用100万元，适用50%的所得税率，流通在外的普通股数为50万股，则M公司基期的每股收益为：
　　
　　若预计下期息税前利润提高20%，达到240万元，其他条件不变，则下期预计每股收益为：
　　 ，与基期相比提高40%，是息税前利润变动率的2倍。

　　2.财务杠杆系数：每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数
　　
　　如果不存在优先股，则：
　　

　　例如，前例M公司的财务杠杆系数为：
　　财务杠杆系数＝40%/20%＝ ＝2
　　即：在息税前利润200万元基础上，息税前利润变动1%会引起每股收益变动2%。

　　3.财务杠杆系数与财务风险
　　1）财务风险：由于（债务）筹资引起的每股收益波动的可能性。
　　2）固定资本成本（利息和优先股股息）越大，财务杠杆系数越大，从而息税前利润的变动，就可以引起每股收益更大幅度的波动，财务风险也就越大。

　　
　　四、联合杠杆
　　1.联合杠杆效应
　　经营杠杆与财务杠杆的共同作用，由于固定经营成本和固定资本成本的同时存在，销售的变化会导致每股收益更大幅度的变化。
　　以前述M公司为例：
　　

　　2.联合杠杆系数：每股收益变动率相当于营业收入（销售量）变动率的倍数
　　联合杠杆系数
　　
　　＝经营杠杆系数×财务杠杆系数

　　例如，前例M公司的联合杠杆系数为：
　　财务杠杆系数＝40%/10%＝2×2＝4
　　即：在销量100万件基础上，销量变动1%会引起每股收益变动4%。
　　3.联合杠杆系数与企业总风险——保持企业风险在一定的水平上，经营风险与财务风险保持互补性。
　　1）经营风险高的行业应采用低财务风险，即低负债率的财务策略；
　　2）财务风险较高的行业，应降低并分散其资产经营风险。

 

　　【例题14·综合分析题】（2013）
　　甲公司是一家高新技术企业，2012年末，公司的股权资本为300000万元，股权资本成本为12%，债务资本为200000万元，年利率为7.5%。公司主要生产A产品，2012年产品的销售价格为100元/件，全年产销量为500万件，固定成本总额为5000万元，产品单位变动成本为40元/件。
　　2013年初公司计划扩充A产品的生产能力，需要增加新设备投资30000万元，预计使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，期满无残值。新设备投产后，预计每年增加销售收入30000万元，每年增加付现成本10000万元。公司适用的所得税税率为25%。
　　要求：根据上述资料，为下列问题从备选答案中选出正确的答案。

 

 

 

 

 

第四节　资本结构决策

　　
　　一、资本结构决策的意义
　　1.资本结构的概念
　　1）广义：企业全部资本的构成及其比例关系。
　　2）狭义：企业各种长期资本的构成及其比例关系。资本结构通常是指其狭义概念。
　　2.资本结构决策的意义
　　1）合理安排资本结构可以降低企业的综合资本成本；
　　2）合理安排资本结构可以获得财务杠杆利益；
　　3）合理安排资本结构可以增加公司的价值。

 

　　
　　二、资本结构的决策方法
　　（一）每股收益无差别点分析法
　　1.每股收益无差别点（EBIT－EPS分析法）：使两种筹资方式下每股收益相等的息税前利润水平。
　　2.基本原理
　　1）每股收益无差别点的存在条件——流通在外的股数不同
　　
　　

　　2）当预期EBIT超过无差别点时，应选择股数较少、负债较多（财务杠杆效应较大）的方案，将获得更高的EPS，反之，应选择股数较多、负债较少的方案（增股方案）。
　　

　　3）计算方法
　　假设在资本总额相同的条件下，两个筹资方案股数（N）不同，则其负债水平也必然不同，由此，利息费用（I）也不同，即：股数（N）多的方案利息（I）少，股数（N）少的方案利息（I）多。
　　令EPS1＝EPS2，可得：
　　
　　解得：
　　每股收益无差别点
　　【注意】每股收益无差别点方程左右两边反映是某一筹资方案实施之后的企业整体的利息及股数状态，即必须把企业现有（未实施某一筹资方案之前）的利息及股数考虑进去！

　　例如，甲公司现时资本结构中仅有普通股3500万股，假如该公司正考虑其资本支出计划且所需资本30000万元，有两个方案：（1）全部用股权筹资，意味着将要发行另外1500万股（每股市价20元）；（2）用债务筹资，意味着将发行30000万元，年利率为10%的长期债券。公司适用所得税税率为25%。则两个筹资方案的每股收益无差别点处的息税前利润可推算如下：
　　采用股权筹资：
　　N＝3500＋1500＝5000万股，I＝0；
　　采用债务筹资：
　　N＝3500万股，I＝30000×10%＝3000万元
　　每股收益无差别点处的息税前利润
　　＝ ＝10000万元
　　即：当预计EBIT＜10000万元时，采用股权筹资更为合理；相应地，当预计EBIT＞10000万元时，采用债务筹资可能更佳。

　　（二）比较资本成本法
　　决策原则：使得加权平均资本成本最低的筹资方案即为最优的方案。

　　
　　三、影响资本结构的定性因素分析
　　1.企业财务目标
　　2.投资者动机
　　3.债权人态度
　　4.经营者行为
　　5.企业的财务状况和发展能力
　　6.税收政策和行业差异

　　【例题16·综合分析题】（2013初）
　　某公司2012年末的长期资本总额为8000万元，其中包括长期借款3000万元，年利率6%；普通股股本4000万元（每股面值1元，4000万股），留存收益1000万元。公司采用固定股利政策，每年每股现金股利为0.3元。公司拟在2013年实施扩张计划，需要追加筹资3000万元，董事会需要对甲、乙两个备选筹资方案进行决策：
　　方案甲：全部通过增发普通股筹资，按目前市场价格每股3元发行，增发普通股1000万股；
　　方案乙：全部通过发行公司债券筹资,平价发行面值为100元的债券3000万元，票面利率为7%，每年付息一次。
　　不考虑筹资费用，公司股利政策保持不变，公司适用的所得税税率为25%。
　　要求：根据上述资料，为下列问题从备选答案中选出正确的答案。

 

 

 

 

 

　　【本章小结】
　　一、长期筹资方式
　　1.掌握股权性筹资各类方式的含义、内容、分类和优缺点
　　2.掌握债权性筹资各类方式的含义、内容、分类和优缺点
　　3.熟悉（了解）股票发行定价的定价基础和实际定价方式
　　4.熟悉（了解）债券发行与价格决策
　　5.熟悉可转换债券筹资和认股权证筹资
　　二、资本成本
　　1.掌握资本成本的作用
　　2.掌握（熟悉）个别资本成本计算与运用
　　3.熟悉（了解）综合资本成本计算与运用

　　三、杠杆原理
　　1.掌握成本习性、边际贡献与息税前利润
　　2.掌握经营杠杆系数、财务杠杆系数、联合杠杆系数的计算与运用
　　3.熟悉杠杆原理与风险的关系
　　四、资本结构决策
　　1.掌握资本结构决策的含义与意义
　　2.熟悉（了解）资本结构决策的方法与运用
　　3.了解影响资本结构的定性因素