加载中…《九民纪要》对私募基金的影响（六）：股权让与担保
(2020-04-13 09:56:59)
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《九民纪要》对私募基金的影响（六）
——股权让与担保
在上一篇关于《九民纪要》和基金业协会新版《备案须知》对私募基金从事明股实债投资的影响一文，我们提到根据《九民纪要》第89条第2款的规定，在明股实债投资中基金所持有的目标公司股权，实质上是债务人为债权清偿提供担保，即股权让与担保。
在担保法理论上，抵押权、质权、留置权等《物权法》所规定的担保物权被称为典型担保，而在商事活动中被广泛实践的所有权保留、典权、融资租赁以及让与担保等，被称作为非典型担保。尤其是是让与担保，在商业领域被广泛的应用。根据全国人大法工委在《物权法立法背景与观点全集》中的统计，德国的实际生活中动产的所有权保留与让与担保占80%-90%，采用动产质权的仅占10%。当然，这也可能与德国民法典没有规定动产抵押制度有一定的关系。在我国《物权法》起草过程中让与担保一度被人大法工委写入建议稿，但后因各方对此争议较多，最终未被纳入《物权法》的正式稿中。
让与担保是指在主债权产生至清偿前，由债务人或第三人为担保债务的履行，将担保物所有权转让给担保权人，在债务清偿后担保权人将担保物所有权返还担保人；在债务届满未获清偿时，通过处分担保物以实现担保责任的一种非典型担保方式。本文在《九民纪要》第89条第2款的基础上，结合纪要第66条、67条的规定，主要谈谈纪要中关于让与担保尤其是股权让与担保的理解，以及在实务中的一些热点问题。
一、《九民纪要》出台前，司法审判中关于让与担保的裁判观点
（一）让与担保合同的效力？
1、让与担保合同有效
从目前笔者检索的案例，在《九民纪要》出台前各级法院生效判决中认可让与担保合同效力的案件居多，裁判的理由一般是当事人真实意思表示，不违反《合同法》关于合同无效的规定等。当然，在合同有效前提下，是否具有物权效力则还需要依据《物权法》、《担保法》的规定来判断。
【案例1】重庆市涪陵鑫达实业公司与重庆市尧舜房地产开发有限公司保证合同纠纷二审民事判决书【（2017）渝04民终168号】
二审法院认为：尧舜公司与代庆华、代庆容、戴瀚锋、黄红玲、黄红艳五人签订《重庆市商品房买卖合同》的真实意思并非是为了买卖房屋，而是为升辉公司及杨维的债务提供担保，该合同不具有独立性，系以债权债务合同的产生为前提，伴随着债务的清偿和消灭而消灭，具有从属性，属于借款债权债务合同的从合同，因此，案涉商品房买卖合同性质应为一种担保合同。虽然案涉房屋未进行抵押，鑫达公司亦未占有该房屋，不具有“让与担保”概念中事先将担保标的物的所有权等权利转移于担保权人的特征，而是后转移所有权，但二者的区别亦仅在于所有权转移的先后次序，其他方面基本相同，故根据目前的相关理论研究，案涉商品房买卖合同担保的性质应认定为“后让与担保”，亦属于一种非典型担保。虽然《中华人民共和国担保法》和《中华人民共和国物权法》未明确规定该种担保形式，但其并不属于《中华人民共和国合同法》规定的合同无效的情形，亦不违反《中华人民共和国物权法》第十五条所确立的原因行为与物权变动行为相区分原则，属于当事人之间的真实意思表示，依契约自由原则，应承认该种非典型担保合同的效力
【案例2】西藏信托有限公司等与曹岚股东资格确认纠纷二审民事判决书【（2019）京01民终2782号】
法院认为：让与担保亦包括便于债权人实现债权的功能，这与西藏信托公司关于涉案协议是为了防范曹岚和博源公司处置八大处不动产，保障西藏信托公司抵押权的实现，方便西藏信托公司处置八大处不动产的主张完全相符。综上，一审法院认定本案系股权让与担保关系正确，本院予以支持。让与担保行为则要根据合同法的相关规定认定其效力。让与担保本身并不存在违反法律、行政法规的强制性规定的情形，依法应当认定有效
2、让与担保合同无效
在《九民纪要》出台前，也有部分案例在裁判中否认让与担保合同的效力，其裁判理由一般为：让与担保并非《物权法》所规定的担保方式，违法物权法定原则；让与担保属于《民法总则》第146条所规定的通谋虚伪意思表示等。
【案例1】德州豪门实业有限公司、德州星凯房地产开发有限公司民间借贷纠纷二审民事判决书【（2017）冀11民终513号】
二审法院认为：星凯公司与高照坤签订的《商品房买卖合同》并非双方真实意思表示，高照坤与豪门公司之间签订合同为借款合同，而高照坤与星凯公司签订的《商品房买卖合同》掩盖了借款合同的事实，根据《物权法》第五条规定，物权的种类和内容由法律规定，本案中商品房买卖合同为借款担保的行为属于让与担保，而让与担保并非物权法规定的一种担保类型，当事人之间以转移所有权为民间借贷提供担保的，违反了物权法定原则，应当认定该行为无效。
【案例2】再审申请人滕德荣、宽甸金远房地产开发有限公司与被申请人王恩柱、陈胜英合同纠纷一案民事裁定书【（2016）辽民申1115号】
再审法院认为：从借款协议和《合作管理协议书》及《股权转让协议》的内在联系看，滕德荣与王恩柱、陈胜英签订《股权转让协议》的真实意思并非为了转让股权，双方签订《股权转让协议》和《合作管理协议书》的目的是为了保障借款得以清偿，双方约定在借款到期且得到清偿后再将股权归还债务人形式符合设立股权让与担保。让与担保是一种非典型担保，该约定与担保法中关于流质契约的规定相冲突，违反了法律的禁止性规定。同时让与担保亦是双方约定设定担保物权，《中华人民共和国物权法》第五条规定物权的种类和内容，由法律规定。第一百七十二条规定设定担保物权，应当依照本法和其它法规的规定订立担保合同。从以上规定看，物权的种类和内容均由法律作出规定，不允许当事人自由创设和变更。滕德荣与王恩柱、陈胜英约定以股权让与形式为借款合同提供担保违反了物权法定原则。综合上述分析，从外在表现形式上，滕德荣与王恩柱、陈胜英签订的《股权转让协议》并非双方当事人真实意思表示，不能产生相应的法律效力。从双方当事人真实目的看，双方签订的《股权转让协议》和《合作管理协议书》属于设定股权让与担保，该约定违反了法律的禁止性规定和物权法定原则，故原审认定《股权转让协议》和《合作管理协议书》无效并无不当。
【案例3】李云香与徐忠相、卢振东等股权转让纠纷二审民事判决书【江苏省南京市中级人民法院（2018）苏01民终3411号】
法院认为：关于第一个争议焦点即徐忠相、李云香2013年5月16日与孙雪鸿签订的《股权转让协议》效力认定问题，该问题根源在于各方当事人对该协议的性质产生争议，徐忠相、李云香、徐忠卿认为该协议名为股权转让实为借款的非典型担保，系以变更股权登记实现担保功能，孙雪鸿、卢振东等则认为该协议系真实的股权转让，系以股权转让款冲抵此前所有欠款。........综上，一审法院认定双方无真实转让股权的意思表示，案涉《股权转让协议》系伪装行为，隐藏行为系借款的非典型担保行为，有事实根据。.......故应认定《股权转让协议》系双方以虚假的意思表示实施的民事法律行为，依法应属无效。
（二）流质条款的效力
在《九民纪要》出台前，在让与担保的相关案例中关于流质条款效力的司法裁判的尺度基本一致，让与担保中包含流质条款的该约定无效。
【案例】朱延凯与被告韩先进股权转让纠纷案【（2013）淮商初字第0295号】
法院认为：原、被告签订了股权转让协议，并办理了股权变更登记，根据双方陈述及借款协议上的内容，能得出被告为了保证自己的债权得以实现，要求债务人即原告将股权转让给自己，当债务到期且得到清偿后，再将股权归还债务人，该行为实质上是通过让与股份所有权的方式担保债务的履行，而非一般的股权转让行为，双方约定以转让股权的方式作为债务的担保，系双方当事人合意，未违反法律及行政法规关于合同效力性的强制性规定，此种担保方式为合法有效。现债务已到期，原告未能完全清偿的情况下，要求确认股权转让协议无效、被告返还股权，此请求与当事人约定相悖，且无法律依据，本院不予支持。借款协议中第4条约定“乙方如到期不能按时归还借款，则鸿凯工贸有限公司的所有资产归甲方”，该约定为流质条款，是无效条款，原告在依法清偿债务后，有权要求被告归还股权。
（三）让与担保是否具有物权效力？
如上所述在《九民纪要》出台前的司法判例规则，确认让与担保合同有效的裁判观点相对主流，但在合同有效的前提下，担保权人对让与担保的物是否享有优先受偿权，因为涉及物权法定原则实践中争议较多。
1、不具有物权优先权
持此种观点的意见认为，让与担保作为一种非典型性担保，根据物权法定的原则不具有担保物权的效力，即便当事人在合同中约定债权人享有优先受偿权，也不具有对抗第三人的效力。
【案例】中国银行股份有限公司东宁支行与牡丹江市东安区江达小额贷款股份有限公司、东宁县鑫澳经济贸易有限责任公司第三人撤销之诉一案[案号：(2016)黑民终264号]
法院认为：该担保行为的类型属于非典型担保即让与担保亦或后让与担保，非《担保法》和《物权法》明确规定的法定担保物权，且该《142号调解书》主文并未依据抵押担保制度确认江达公司对案涉金属钛享有优先受偿权，故江达公司对案涉金属钛享有的民事权利属性并非法定的担保物权，其仍属于债权的范畴。
2、具有物权优先权
纪要出台前，也有个别案例认可让与担保具有物权的效力。
【案例】最高院在港丰集团有限公司与深圳市国融投资控股有限公司、长城融资担保有限公司等合同纠纷一案[案号：（2016）最高法民申1689号]
最高院认为：根据《股权及债权重组协议书》的约定，即使港丰集团公司、何建华等不能在回购期内清偿债务，长城担保公司、国融公司亦并非当然取得港丰房地产公司的股权，而是以处置港丰房地产公司资产或股权的方式优先清偿长城担保公司、国融公司享有的债权后，再将剩余款项返还给港丰集团公司。这表明长城担保公司、国融公司对担保物享有的是优先受偿权，而非所有权，并不因此产生”流质”的法律后果，因而并不违反目前我国物权法和担保法的相关规定。
二、《九民纪要》关于让与担保的规定
（一）让与担保的合同效力
如前文所述理论界和实务界否认让与担保合同效力的理由主要有两点，其一是让与担保违反物权法定原则，创设了物权法没有规定的物权类型。但在根据物权区分原则下，依然坚持该种观点的意见日渐式微。《九民纪要》贯彻的一个基本裁判理念是不轻易否定合同的效力，合同自由是贯穿民事商事领域法律的基础性原则，让与担保等非典型担保合同只要不存在《民法总则》第153条和《合同法》第52条所规定的无效情形，理应认可其合同效力。
另外一个认为让与担保合同无效的理由，是认为让与担保名为让与实为担保，属于《民法总则》第146条第2款所规定的虚伪意思表示，应属无效。对此，最高院民二庭出版的《九民纪要理解与适用》一书中解释：“虚假的意思表示即股权转让协议因其并非当事人真实意思而无效，而隐藏的行为即让与担保行为则要根据合同法的相关规定认定其效力。让与担保本身并不存在违反法律、行政法规强制性规定的情形，依法应认定有效。因此，以虚伪意思表示为由认定让与担保无效缺乏法律依据。”
不过也有学者持不同意见，如在高圣平教授所著《担保法前沿问题与判解研究（第四卷）》中认为：“让与担保当事人以真意进行所有权或股权的让与行为，尽管当事人转移的意思旨在实现担保的经济目的，但该意思表示确系真正的效果意思，并非欠缺效果意思的通谋虚伪表示。.......换言之，让与担保当事人恰恰希望其所表示的行为生效，籍此当事人才可以根据转移标的物所有权来担保债权的实现，与通谋虚伪表示存在根本差异。”实践中也有法院的裁判案例持此种观点：
【案例】修水县巨通投资控股有限公司、福建省稀有稀土（集团）有限公司合同纠纷二审民事判决书【（2018）最高法民终119号】
二审最高法院认为：由此，让与担保是否无效的关键在于，当事人是否具有通谋的虚假意思表示。对此，实践中多有误解，认为让与担保中，债务人将标的物权利转移给债权人，仅仅属于外观形式，其真实意思是在于设定担保，故为双方通谋而为虚假的转移权利的意思表示，应为无效。但事实上，在让与担保中，债务人为担保其债务将担保物的权利转移给债权人，使债权人在不超过担保目的的范围内取得担保物的权利，是出于真正的效果意思而做出的意思表示。尽管其中存在法律手段超越经济目的的问题，但与前述禁止性规定中以虚假的意思表示隐藏其他法律行为的做法，明显不同，不应因此而无效。
笔者对此有不同意见，所有权的权能分为占有、使用、处分和收益四项，而让与担保所转让的“所有权”并不完整。在动产的让与担保中，以转移占有方式的实现让与担保的，也仅涉及所有权中的占有权，而收益权和处分权仍然归属在担保人，担保人虽然因不继续占有担保物而无法使用，但担保权人同样也不得使用担保物。对股权让与担保，尽管在工商变更登记上做了变更具有一定的公示效应，但一来工商登记不具备确权效力，二来对标的股权一般都会约定登记股东（即担保权人）收益权、处分权、附带的人身权等仍由原股东所享有。也就是说对股权让与担保来说，股权变更登记仅具有外观效应。实际上纪要出台前，很多司法判例也确认股权让与担保中担保权人并不享有公司股东的权利，这一点我们后文另有分析。综上，笔者比较赞同最高院法官在《九民纪要理解与适用》中的观点。
2015年的《民间借贷司法解释》第24条是最高院第一次在司法解释层面确认了让与担保方式的的合同效力，但该条规定仅适用于以买卖合同作为让与担保的情形，也就是杨立新教授创设的“后让与担保”概念。当然，24条所规定的“后让与担保”在合同订立时并未发生担保物权属的转移和公示，仅仅是以未来债权债务作为担保方式，不具有物权效力。
《九民纪要》在第四节明确认可包括让与担保在内的非典型担保，以及以商铺租赁权等作为担保物的“新型担保”合同的效力。其中，纪要第66条特别说明“虽然合同约定的权利义务关系不属与物权法规定的典型担保类型，但是其担保功能应予肯定。”笔者理解，这里的“担保功能”与“担保物权”不完全一致，具有担保功能不等同于享有物权优先权。因此，还是要根据具体情况区分“债的担保”和“物权担保”，对不满足《物权法》和纪要规定享有物权效力前提条件的非典型担保，其担保功能仅体现为“债的担保”，也就是说不具有优先受偿权。
（二）流质条款的效力
担保物权的实现方式有归属型清算和处分型清算。约定在主债权未获清偿时担保物权属转移给担保权人，属于归属型清算，即流质条款。约定在主债权未获清偿时以折价、变价、拍卖等方式所得价款优先偿还担保权人的属于处分型清算。《物权法》第186条、211条和《担保法》第40条、第66条明确禁止流质，担保合同约定流质条款无效，但不影响合同其他部分的效力。一般认为法律规定禁止流质的立法目的在于“避免债权人趁债务人之急迫而滥用其优势地位，通过压低担保物价值的方式获取暴利。”但换个角度来看，通过折价方式实现担保物权难道就一定不损害债务人的利益了？再比如，典当是否属于一种非典型担保方式？绝当是否属于流质而应当无效？
《九民纪要》第71条明确了让与担保同样应当遵守《物权法》和《担保法》的规定，“合同如果约定债务人到期没有清偿债务，，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该部分约定无效，但不影响合同其他部分效力。”
流质条款无效不仅适用于没有办理物权变动公示的让与担保方式，对于完成物权所有权变动登记的让与担保同样适用，尽管担保权人是登记公示意义上的所有权人。第71条第2款规定：当事人根据上述合同约定，已经完成财产权利变动的公示方式转让至债权人名下，债务人到期没有清偿债务，债权人请求确认财产归其所有的，人民法院不予支持。
对于让与担保合同中约定履行期届满债务人未清偿债务的，担保标的物权属归担保权人，但应当对担保物价值进行评估，对担保物价值超过被担保债权的部分，担保物权人在取得真正所有权后应将差额返还担保人。这种约定了清算程序的条款，在过往的司法实践中法院一般不认为属于流质条款。比如：
【案例】修水县巨通投资控股有限公司、福建省稀有稀土（集团）有限公司合同纠纷二审民事判决书【最高人民法院（2018）最高法民终119号】
一审福建省高级人民法院认为：关于讼争股权转让合同是否违反禁止流质的规定。一审法院认为，讼争合同约定与流质条款有严格的区别。本案讼争股权转让合同约定的担保实现方式与流质条款不同。本案中对于股权转让对价系以稀土公司决定受让股权后以合同约定的基准日确定。而流质条款的债权人是当然地取得股权，并不负有对标的股权的清算义务。因此，修水巨通认为本合同系流质条款的抗辩主张不能成立。本案股权转让未违反法律法规关于禁止流质的规定。
二审最高人民法院认为：案涉股权转让价款受合同是否解除、稀土公司是否承担保证责任代为清偿借款本息等因素影响，并未确定。《股权转让协议》第3.1.1条、第3.1.2条约定，案涉股权的转让价款在协议签订时并未确定，须待修水巨通未清偿债务、合同解除条件未满足，且稀土公司决定受让目标股权后，委托具备资质的资产评估机构对目标股权价值进行评估。且评估价值并非就是目标股权的转让价款，尚需依据评估价值是否超出10亿元、稀土公司是否代修水巨通垫付《借款合同》项下利息等情形予以确定。......且《股权转让协议》第3.1条约定了清算条款，不违反流质条款的禁止性规定。故，《股权转让协议》系各方当事人通过契约方式设定让与担保，形成一种受契约自由原则和担保经济目的双重规范的债权担保关系，不违反法律、行政法规的禁止性规定，应为合法有效。
（三）让与担保的物权效力
《九民纪要》在让与担保上最大的突破可能是明确赋予其物权效力，即符合公示条件的让与担保担保权人对担保物享有优先受偿权。在纪要出台之前，司法裁判和理论界对让与担保合同的效力和流质条款无效的意见基本一致，但是基于物权法定原则，对是否赋予让与担保物权效力则分歧较大。
最高法院民一庭主编的《民间借贷司法解释理解与适用》对第24条后让与担保条款的解释中认为：“当事人通过契约方式设定让与担保，并非创设一种单独的让与担保物权，而是形成一种受契约自由原则和担保之经济目的双重规范的债权担保关系。”，“在物权变动效力方面，人民法院应当根据物权法定和物权公示原则，不宜承认让与担保等非典型担保的物权效力，即让与担保仅为债权担保方式，不具有对抗第三人的效力。”
但最高法院这一态度近年来有些变化，比如在贺小荣主编的《最高人民法院民事审判第二庭法官会议纪要》一书中，民二庭法官会议意见认为“在已经完成股权变更登记的情况下，可以参照最相近的担保物权的规定，认定具有物权效力。”刘贵祥专委在2019年7月份的讲话中也提到“但债权人主张对股权享有优先受偿权的，因当事人提供担保的意思合法有效，且已有股权变更登记的公示手段，自应予以支持。”
《九民纪要》第67条规定“债权人与担保人订立担保合同，约定以法律、行政法规未禁止抵押或者质押的财产设定以登记作为公示方法的担保，因无法定的登记机构而未能进行登记的，不具有物权效力。”从这一规定看，让与担保是否具有物权效力取决于是否完成公示。完成公示的具有物权效力，担保权人享有优先受偿权。比如股权让与担保完成工商变更登记的，担保权人可以就处置股权所得价款优先受偿。
三、关于股权让与担保的几个实务问题探讨
（一）让与担保权设立的时间
《九民纪要》虽然赋予了让与担保在符合条件下的物权效力，但并未明确担保物权设立的时间。笔者认为，股权的让与担保应当参考《物权法》第226条关于股权质权的规定，股权让与担保的物权自股权转让完成工商变更登记时设立。
对不符合登记公示条件的让与担保，担保的性质为债的担保，在合同生效时设立。
（二）股权让与担保的担保权人是否具备股东身份？
笔者认为，判断让与担保中担保权人是否享有股东权利，应当区分内部关系和外部关系来分别认定。
1、内部法律关系
这里的内部关系包括公司股东和担保权人。股权让与担保是为担保债权的实现目的，通过外观上的所有权阻碍第三人对标的股权主张权利。在相关的借款协议、转让及回购协议中，往往会同时对担保权人作为登记意义上股东权利的行使做限制，对标的股权实际股东权利仍归属于担保人即原股东。这也符合当事各方名为转让实为担保的真实意思。实际上作为一个提供借款一方，实际行使股东权利也不符合其利益的诉求。
另一方面，股权的工商登记仅具有证权效力（公司设立时除外），根据《公司法》第32条的规定，股东名册是确定股权所有权归属的法律依据。不过，我国大多数公司并没有制作股东名册 ，因此判断股权的权属还是要依据股权转让款的支付、实际股东权利的行使、各方交易文件的约定等来综合判断。尽管在明股实债投资中出于保护资金安全等角度考虑，登记为公司股东的私募基金可能会向公司董事会委派一名董事，同时可能会掌管公司证照和印章。这些措施虽然具有实际管理公司的外形，但其实质还是处于保护债权的目的，不能视为实际以股东身份行使参与公司管理的权利。
因此，笔者认为在股权让与担保的内部法律关系上，担保人仍然是股权的真实所有权人，标的股权的登记股东及担保权人只是债权人。
【案例1】周飞与陶明、中住佳展地产（徐州）有限公司等买卖合同纠纷二审民事判决书【最高人民法院（2014）民二终字第259号】
法院认为：权利人对公司投资性权益的拥有，除直接登记为股东这一方式之外，还可以通过投资关系、当事人之间的协议约定、以他人名义持有股份等多种其他安排对公司加以实际控制和支配。因此，在审查、认定当事人是否对公司享有投资性权益时，除了工商登记记载的股权关系结构之外，还应当结合当事人之间的相关协议约定、资金投入、资产收益、重大决策、选择管理者等权利的实际行使等多种因素加以判断。
就天迈投资公司而言，陶明和周飞均为天迈投资公司设立时的登记股东，虽然陶明与周飞的出资均系通过中佳房产公司融资并由该公司负责偿还，但并不能由此否认二人在天迈投资公司设立时所享有的投资性权益。虽然陶明和周飞已经于该协议签订的同日将股权分别转让给景昇和赖文东并办理了工商登记手续，但该转让系为融资提供的让与担保方式，陶明和周飞的股东权益并不因此而当然丧失。
【案例2】西藏信托有限公司等与北京博源工贸有限责任公司返还原物纠纷二审民事判决书【（2019）京01民终9835号】
此外，博源公司的日常经营及管理等事宜亦一直由胡雅奇掌控，西藏信托公司并未曾参与。虽然西藏信托公司系在博源公司工商登记中记载的股东，但仅为名义股东。对外关系上西藏信托公司虽取得了博源公司的股权，在外观上享有相应股东地位；但在内部关系上，西藏信托公司仅是取得相关债权中的担保权人资格。胡雅奇、曹岚将其持有的股权转让给西藏信托公司并办理工商变更登记，其目的是为担保西藏信托公司债权的实现，而非通过转让行为使得西藏信托公司获得博源公司的股权、经营权。故在公司内部关系上，胡雅奇、曹岚与其股东身份有关的出席、表决等权利并未发生转移，涉案股权让与担保行为并未导致胡雅奇、曹岚股东资格和股东权利的丧失。
2、外部法律关系
在股权让与担保中，当事各方除了签署《股权转让协议》之外，目标公司还会对此作出股东会决议，由其他股东承诺放弃优先购买权，并且完成工商变更登记，在商事外观上满足了股权转让的基本要件。因此，在外部关系上，比如公司债权人，应遵循商事外观主义原则，以登记股东为公司股东，但第三人明知的除外。
（三）以物抵债与流质条款
对让与担保人与担保权人协商一致，约定在债务人不偿还债务时将作为担保物的标的股权真实转让给担保权人以实现担保责任，即以物抵债协议，是否属于流质条款实践中争议较多。有观点认为在主合同和担保合同之外，担保人与担保权人约定履行期届满担保权人未获清偿，担保物归属担保权人的，是双方真实意思标的，不违反法律规定应有效。也有观点认为，该约定实际上仍属于流质条款，应属无效。
笔者认为，结合《九民纪要》第44条和45条规定所体现的裁判思路，以物抵债协议是否属于流质条款，要根据协议生效的时间来判断。
1、在履行届满后达成以物抵债协议
《九民纪要》第44条规定，当事人在履行期届满后达成的以物抵债协议，若不存在法定无效情形，当事人请求交付标的物的法院应予支持。也就是说在履行期届满后达成的以物抵债协议，属于当事人之间就清偿债务达成的新协议，区别于原合同。
最高院在2015年发布的《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》曾明确规定：“债务履行期届满后，债权的数额就得以确定，在此基础上达成的以物抵债协议，一般不会存在显失公平的问题。在以物抵债行为不存在违反法律、行政法规禁止性规定的情形下，应当尊重当事人的意思自治。”从这一规定的内容看，最高院认为之所以禁止流质条款的原因也是可能存在损害债务人利益的“显示公平”情形。
另外，在《民法典（草案）》也对以物抵债行为的效力做了规定，草案第401条规定：抵押权人在债务履行期限届满前,与抵押人 约定债务人不履行到期债务时抵押财产归债权人所有的,只能依法就抵押财产优先受偿。
综上，笔者认为：在主债务履行期届满后达成的以物抵债协议，系双方参照《物权法》195条、219条的规定，通过合意以对标的股权议定或评估所确定的价格来承担担保责任，不属与流质条款。
2、在履行期届满前达成以物抵债协议
但在主债务履行期限届满前达成的以物抵债协议，若直接约定主债务未获清偿时担保的股权所有权真实转让给担保权人以承担担保责任的，与在担保合同中直接约定履行期届满债务未获清偿担保物归担保权人所有没有本质区别，属于流质条款。但应当明确的是，这里的无效仅仅指流质条款无效，以物抵债协议其他条款的效力仍要依据《合同法》的规定来判断。
最高院在《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》曾规定：“债权人与债务人在债务履行期届满前就作出以物抵债的约定，由于债权尚未到期，债权数额与抵债物的价值可能存在较大差距。如果此时直接认定该约定有效，可能会导致双方利益显失公平。所以在处理上一般认为应参照《物权法》关于禁止流押、流质的相关规定，不确认该种情形下签订的以物抵债协议的效力。”
但若在协议中约定了对担保股权的价值的评估、清算以及超过应承担担保责任之外余额部分返还担保人等条款的，笔者认为不属与流质条款。
（四）税务问题
（五）对登记公示公信力的影响
物权登记的公信力是指登记的不动产权利人在法律上推定为真正的权利人。在公司工商登记中，尽管变更登记仅具有证权效力，但对第三人来说，除非明知否则若无相反证据就可以认定登记股东为公司的真实股东。
在实务中，越来越多的股权代持行为已经影响了登记公示的公信力，比如在民事执行程序中，股权实际出资人异议权的问题。如果再对股权让与担保物权效力的认可，可能会导致更多的交易行为采取股权让与担保的方式，届时工商登记的公示效力将进一步受到影响。
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