“A股市场是一个巨大的避风港，银行股具备翻倍空间。”

 

摘要：

   （1）A股市场是一个巨大的避风港。

   （2）A股处于牛市初期。

   （3）中国的蓝筹股、尤其是银行股具有非常大的吸引力。但是2008年金融危机过去后，银行业发生了一次从2009年开始到2013年结束的快速飙升，在这个过程中，银行业整体的利润翻的很厉害。

   （4）目前来看，息差能维持稳定。

   （5）我只在意投资规律，如果集中投资是合乎投资逻辑的，那就是正确的。

   （6）我对银行的看法是：“整体复苏，次第表现！” 投资机会是整体性的、行业性的。

   （7）茅台提价不意外，茅台是有提价权、定价权的。

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银行让利实体在当前背景下的表现，不是压低银行的利润率，而是保持银行的利润率就可以了。因为现在实体很困难，实体经济风险提升了，在这种情况下按照市场经济原则，银行实际上是应该提高利润率的。银行也是商业企业，考虑到企业的风险提升，就应该提高风险补偿、提高利率。但是在中国，银行不提高利率，这就叫支持实体，而不是说要压低。

腾讯财经：在利率持续下行的背景下，对银行的净息差是有影响的吧？

 

董宝珍：目前来看，息差能维持稳定。为什么呢？因为现在同业拆借利率下跌了30%，同时贷款利率也有二三十个BP的下降，这个时候就能互相弥补。

 

下一步为了启动经济，我个人估计十有八九要降息。外部需求因为国外疫情已经萎缩了，内部需求又因为人们不敢出门而萎缩了，所以现在就是需要让人花钱。怎么花钱呢？一个是赶快控制住疫情，让大家敢出来，第二个是压低一下无风险收益率。应该讲随着存款利率的下降，贷款利率也下降，两方面同时降银行业的息差相对能够维持稳定。

 

腾讯财经：我们注意到，在银行股里，你一直对民生银行比较看好，为什么？

 

董宝珍：我对哪个都很看好，我对招商银行，对大行、小行都看好，凡是低于十倍市盈率的银行都有上涨空间。我为啥老提民生银行呢？我是反对一些“银行多头”的观点，这些人认为，银行股里只有招商银行一骑绝尘，其他银行都是坏银行，都复苏不了。我对银行的看法是：“整体复苏，次第表现！”投资机会是整体性的、行业性的。这个整体性复苏是次第表现的，你早点，我晚点。

过去两年，因为银行最先复苏的是招商银行，所以很多银行多头就认为复苏完全是凭本事、竞争优势，招行有竞争优势，所以招行就复苏了，其他银行永远复苏不了，这个是错的。为了反驳这个观点，我就用了民生银行举例。

银行业从2013年开始出现了资产质量恶化，于是各大银行都要财务“大洗澡”，把不良给处理掉，使报表干净。招商银行用了一年多就洗干净了，民生银行用了四年，目前也走出来了。当然我认为招商银行的估值也应该上涨50%，招行本身也是低估的，银行股的低估是整体性的。

 

茅台目前的估值比较贵，一秒钟都不敢拿

腾讯财经：大家都知道你是业内有名的茅台粉。贵州茅台目前的市盈率大概在35倍左右，你觉得这个估值合理吗？

董宝珍：我是中国最大胆的投资人，也是中国最胆小的投资人。所谓胆小，就是说只要是30倍以上市盈率的股票，我一秒钟都不敢拿。贵州茅台目前的市盈率，属于我惧怕的那个水平。当然茅台的基本面很强劲，从长期来说没问题。

腾讯财经：最近市场盛传，今年飞天茅台要提价，你觉得飞天茅台今年有没有提价基础？

董宝珍：茅台提价不意外，茅台是有提价权、定价权的。但是在这个估值水平下提价，提价对股价的效果很难讲。

腾讯财经：最近看到媒体的一个报道，2012年下半年茅台股价跌破200元时，你卖出了其他股票，全部用来追加贵州茅台，并且加了杠杆。作为一个价值投资者，你怎么看全仓一只股票这件事？

董宝珍：我要给大家讲一个事情。在上世纪九十年代的时候，巴菲特、芒格管理的伯克希尔公司，当时已经有几百亿美元的资产，有一年的年报上，一共只持有3支股票。一个拥有几百亿资产的伯克希尔，在上世纪九十年代只持有3支股票，而且这3支股票是同一行业。在这种情况下，他的集中度高不高呢？

芒格说过另一句话，把伯克希尔公司前十大持仓股剔除掉，伯克希尔简直就是个笑话，乏善可陈。他们的财富、他的成功就靠那几支股票，就是高度集中的。你持有多少支股票，决定于你对这个股票理解不理解，以及那个股票安全边际的大小，这个就够了。

芒格还说过一个话题，你为什么不把你所有的钱投到你最了解的那个公司身上呢？非要把它分散起来？你特别喜欢分散投资，还不如买指数基金呢，真正在资本市场上进行主动挖掘投资机会的，一定是集中投资者，因为没有那么多机会供你分散。

当然是不是只持有一支股票呢？你不要忘记了2013年如果茅台跌到100块钱，你应该卖掉所有的股票买茅台，因为事后已经证明了，没有哪个股票的涨幅超过了茅台，对不对？所以说价值投资一般是集中持股的，绝大部分价值投资者都是集中投资的。

 

腾讯财经：但是您作为基金经理的话，如果持股这么集中的话，投资人会不会有一些担心呢？

董宝珍：我只在意投资规律，基金经理难道可以违反投资规律吗？如果集中投资是合乎投资逻辑的，那就是正确的。至于是别人包括客户在意不在意，不重要啊！因为资产管理者是逆人性的，投资必须是逆人性的，做跟大众不一样的。其实你的客户也是普通人，逆大众也包括逆出资者。但是逆出资者了，出资者就不理解你了，这个时候就是考察一个资产管理人的道德和精神境界了。你到底是讨好出资人，还是尊重投资模式、投资原理？哪个更为重要？这个是很难的。

腾讯财经：2012年，你满仓加杠杆买了茅台。你怎么看加杠杆这件事？一个价值投资者应不应该加杠杆？

董宝珍：让我说一个价值投资者应不应该加杠杆，这个难度太高了，相当于让我给价值投资者下一个原则性的定义，这个话题太大我就不碰了。我跟你讲事实，你要去看一下伯克希尔的年报，你就会发现，在他的资产负债表里净资产和净负债是1：1的。

 

巴菲特掌控的伯克希尔公司，有一半资产是负债，一半资产是自有资产，所以你说伯克希尔公司使用没使用杠杆呢？当然伯克希尔公司是产融结合，伯克希尔不完全是一个基金，伯克希尔有很多企业，有些杠杆是为企业承担的，还有一些杠杆是保险公司的长期资金。

有专业人士研究过，如果伯克希尔公司没有这个杠杆，收益率大概在13%左右，实际上伯克希尔年报中就告诉你了有杠杆。其二，你注意到这两天美国股市崩塌以后，伯克希尔没闲着，干什么呢？发债券。债券不是一种杠杆工具吗？发了债券干什么呢？他拿来抄底。而且我研究过，2008年金融危机的时候伯克希尔频繁发债券，当美国股市高估了就不发债券了。每一次股市大崩溃，伯克希尔就发债券，一般是几十亿美元，这些资金就是专门为抄底股市定做的。

巴菲特的确说过不要使用杠杆什么的，但伯克希尔是使用杠杆的，这个也是事实。我们也不能说巴菲特是说一套、做一套，总的来说杠杆是放大了风险，当然也放大了收益。巴菲特的意思是说，不行就别使用。他的意思说你不要像我一样，我是老江湖了。