光大银行是全国第六大股份制商业银行,资产规模接近兴业银行。09 年规模高速增长,居上市银行之首,但盈利能力在上市股份制银行中处于偏低水平,ROE、ROA 仅分别为15.89%和0.64%。

依托光大集团金控平台,获取充分资源支持。集团旗下拥有完善的金融平台,光大银行在其中的地位举足轻重,将获取集团在渠道、客户等多方面的支持,充分发挥交叉销售、产品创新等方面的优势,这将在集团改革发展的过程中不断体现。

中间业务快速发展,产品创新能力较强。阳光理财品牌在业内已形成了一定的知名度和影响力。09 年手续费净收入同比增长45.2%,占营业收入比达13%,处于股份制银行较高水平。未来借助集团综合化经营和产品创新优势,有望不断提高零售和中间业务水平。

低 ROA 主要源自低NIM,资产负债业务盈利能力有待进一步提升。09年光大银行净息差仅为1.95%,与同业相比,光大银行负债中存款占比偏低,同业资产负债比例较高,不利于净息差表现。此外,公司存贷款利差也居行业低位,并受降息周期影响明显。

不良贷款历史包袱逐步解决,不良持续双降,但1.25%的不良率仍处股份制银行较高水平。05 年以后新发放贷款资产质量不良率低,但关注类占比仍然较高,说明07 年重组之后资产质量虽有改善,但风险管理水平仍有待继续优化提升。

主要风险因素:经济周期下行和政策调控带来资产质量波动的风险,光大银行融资平台和房地产贷款风险敞口较大;净息差提升存在一定难度;上市后三年内仍存在股权再融资的可能;利率市场化和脱媒效应风险。

业绩预测。在理性条件下,我们预测2010、2011 年光大银行净利润分别为105.2、138.9 亿元,同比增长37.58%、32.06%;摊薄后每股净收益分别为0.26、0.34 元;每股净资产分别为1.90、2.18 元。

估值。我们分别运用股利贴现模型和相对估值法对光大银行进行估值。

最终得出其2010年的估值为3.62元/股,估值区间为3.40至3.80元人民币。

我们同时预测2010年底光大银行总股本为404.35亿股。

发行价。初步预测光大银行发行价2.85元/股,建议询价区间2.7至3.0元。