（报告出品方/分析师：安信证券 周喆）

1.中煤集团旗下核心上市公司，多业务协同发展

公司为中煤集团旗下核心上市公司。中国中煤能源股份有限公司是中国中煤能源集团有限公司于2006年8月22日独家发起设立的股份制公司，先后于2006年12月、2008年2月在港交所、上交所上市。

截止2022年12月13日，中煤集团持有公司57.36%的股权，国务院国资委为实际控制人。此外，集团目前还拥有上海能源和新集能源 2 家上市公司。

据 Wind，截至2021年底中煤集团资产总额 5023 亿元，其中中煤能源总资产为 3217 亿元，归属于控股股东的合计资产占集团合计资产的 36.74%，是中煤集团的核心上市公司。

公司以煤炭、煤化工、电力和煤矿装备为核心业务，其中煤炭板块营收/毛利占比最大。

公司是集煤炭生产和贸易、煤化工、发电、煤矿装备制造四大主业于一体的大型能源企业， 主要产品包括动力煤、炼焦煤、聚烯烃、尿素、甲醇等，业务产地覆盖山西、内蒙、陕西、 江苏、新疆等区域。

整体来看，2017-2021年营收从811.23亿元增长至2021年的2311.27亿元，归母净利润从24.14 亿元增长至132.82亿元。

2021年营收同比大增，较上年同期增加63.96%，系公司自产商品煤、煤化工产品市场价格大幅上涨，以及煤炭销售规模扩大使收入、归母净利润分别同比增加 63.96%、124.85%。

细分来看，煤炭板块贡献主要营收及毛利，2012-2022H1煤炭业务贡献营收及毛利占比均在 80%左右。2021-2022H1受益煤价高位运行，公司煤炭业务分别实现营收2016.57亿元、1015.34 亿元，同比增长77.85%、22.26%。

煤化工为公司第二大营收板块，2021-2022H1煤化工业务分别实现营收216.22亿元、123.29 亿元，同比增长 27.47%、16.67%。

2.煤炭为基，产能贡献增量，长协稳定价格

2.1.在建矿井陆续投产，产能又上新台阶

2.1.1.煤炭资源集中晋陕蒙疆且储量可观

公司煤炭资源主要分布于晋陕蒙疆且储量可观，以动力煤为主。公司煤炭主业资源规模居于全国前列。

据公司年报，截至 2021 年底公司拥有矿业权的煤炭资源量 270.19 亿吨，证实储量 142.55 亿吨，其中动力煤证实储量占证实总储量的 90.16%，2017 年至今公司动力煤产量占总产量比基本维持在 90%左右。

开发布局方面，公司煤炭生产基地主要集中于国家规划的能源基地和中西部资源富集省区。

据公司年报，分区域看，2021 年公司山西区域产煤 8273 万吨，蒙陕区域合计产煤 2331 万吨，江苏区域产煤 520 万吨，新疆区域产煤 150 万吨，分别占总产量比 73.38%、20.68%、4.61%、1.33%。

2.1.2.“十四五”期间在建矿井释放增量

截至 2021 年底，公司在产矿井合计权益产能 1.13 亿吨/年。公司拥有 19 座在产矿井，截至 2021 年底，公司核定产能 1.31 亿吨/年，在产权益产能合计 1.13 亿吨/年。除安太堡露天矿、安家岭露天矿以及东露天煤矿为露天开采外，其余矿井均为井工矿。

公司主体开发的山西平朔矿区、内蒙鄂尔多斯呼吉尔特矿区是国内重要的动力煤生产基地，王家岭煤矿所在的山西乡宁矿区是国内低硫、特低磷优质炼焦煤基地，在建里必煤矿所在的山西晋城矿区是国内优质无烟煤基地。

产能核增方面，公司所属的东露天煤矿和王家岭煤矿、大海则煤矿以及新疆 106 煤矿在 2021 年被纳入国家增产保供煤矿名单，可增加产能 1210 万吨/年。

截至 2021 年底，东露天煤矿和王家岭煤矿已取得产能核增批复文件，共核增产能 650 万吨/年（东露天煤矿核增 500 万吨/年，王家岭煤矿核增 150 万吨/年）。2022 年上半年，新疆 106 煤矿已取得产能核增批复文件，核增产能 60 万吨/年。

据公司公告，大海则煤矿作为能源保供重点煤矿建设规模获准调增 500 万吨/年至 2000 万吨/年，正在办理相关手续。

公司在建矿井合计权益产能 2164 万吨/年，大海则煤矿预计 2022 年贡献煤炭产量 500 万吨左右。

公司有 4 对在建煤矿，目前合计核定产能 2880 万吨/年，权益产能 2164 万吨/年，相较现有水平增长 22.66%。

根据公司公开投资者交流发布的信息，大海则煤矿已于 2022 年 8 月进入联合试运转，并正在按照保供重点煤矿调整建设规模，估计 2022 年贡献煤炭产量 500 万吨左右。

横向对比看，公司产能增量属行业前列。

2016 年 2 月国务院发布《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，自此煤炭行业开始步入政府推动下的去产能阶段，“十三五” 期间累计关闭退出落后煤炭产能近 10 亿吨/年。

根据我们对于国内上市动力煤企的产能梳理，在煤炭行业资本开支规模持续缩减导致近两年产能释放受限的背景下，除靖远煤电通过收购窑街煤电而有望在 2023 年实现产能快速翻倍外，中煤能源“十四五”期间产能增量属行业前列，且有望快速放量，支撑未来几年的成长性。

2.2.高比例长协锁定稳健盈利

2023年电煤中长期合同出台，延续此前长协定价机制。国家发改委于2022年 10 月 31 日印发了《2023年电煤中长期合同签约履约工作方案通知》，对2023年电煤中长期合同的签约对象、签订要求、履约监管等作出全面指导，并要求各产煤省区于 11 月 6 日前将煤源任务分解情况进行上报。

与2022年的方案相比，2023年的方案延续此前长协定价机制，按照“基准价 浮动价”机制签订，基准价按 5500 大卡动力煤 675 元/吨执行，浮动价根据全国煤炭交易中心综合价格指数、环渤海动力煤综合价格指数、CCTD 秦皇岛动力煤综合交易价格指数每月最后一期价格、按同等权重确定综合价格。

并在数量要求、运力配置等方面进行细化，覆盖范围更广、签订期限更长、履约要求更严。同时允许贸易商存在，为不具备发运组织能力的中小煤炭企业、发电供热企业组织运输，可在合理价格区间内合法合规加价销售。

政策引导下将确保电煤价格长期处于合理区间。

2016年以前我国煤炭价格经历了计划价格、指导价格、市场价格等多种定价机制。

2016年末国家发改委联合煤、电、钢协会共同发布《关于平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录的通知》，要求 2016-2020 年间，建立电煤钢煤中长期合作基准价格确定机制，以长协基准价为基础建立价格预警机制，即“基准价 浮动价”的定价模式，2022 年初国家将下水煤合同基准价调整为 675 元/吨（5500 大卡动力煤），相较于 2017 年来一直沿用的 535 元/吨上涨 26.17%。

而根据《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》规定，国家在 2022 年 2 月发布《国家发展改革委关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》（发改价格〔2022〕303 号），明确秦皇岛港和山西、陕西、蒙西、蒙东等重点地区出矿环节煤炭中长期交易价格合理区间。

参考国家发改委价格司的解读，当秦皇岛港下水煤（5500 千卡）达到区间上限每吨 770 元时，燃煤发电企业在充分传导燃料成本、上网电价合理上浮后，能够保障正常发电运行；触及区间下限每吨 570 元时，煤炭企业能够维持稳定生产，实现“上限保电、下限保煤”。

截至目前，动力煤长协价已从 2022 年 10 月底的 719 元/吨上升至 728 元/吨，为 2022 年内首涨。

公司长协煤占比不低于 80%，高比例长协锁定稳健盈利。

参考国家发改委发布的《电煤中长期合同签约履约工作方案通知》，连续两年均要求煤企签订的中长期合同数量应达到自有资源量的 80%以上，且2021年 9 月份以来核增产能的保供煤矿核增部分按承诺要求全部签订电煤中长期合同。

公司作为大型煤炭央企，根据公司公告，其自产煤长协合同按照签订占比始终按照不低于 80%的要求执行。

在持续的成本管控下，未来公司在高长协占比下其利润弹性虽相比现货煤销售占比大的煤企有所减弱，但也在一定程度上压低了现货煤价波动造成的影响，盈利相对更加稳定。

2.3.联营煤企发力，投资收益有望大幅提升

公司联营煤矿合计在产权益产能 1320 万吨/年。

公司主要参股公司主要包括河北中煤旭阳能源有限公司（45.00%）、延安市禾草沟煤业有限公司（50.00%）、中天合创能源有限责任公司（38.75%）和华晋焦煤有限责任公司（49.00%）。

其中禾草沟煤业拥有煤炭产能 500 万吨，中天合创拥有煤炭产能 1600 万吨，华晋焦煤拥有煤炭产能 1110 万吨，三家联营煤矿合计权益产能为 1320 万吨/年。

截至 2021 年底，公司主体开发矿井叠加联营矿井，公司合计在产权益产能达到 1.26 亿吨/年。

联营企业发力，投资收益有望大幅提升。

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