1、巴菲特投资收益回顾

1.1、巴菲特的传奇投资生涯

沃伦·巴菲特（Warren E. Buffett）作为世界上赫赫有名的投资大师， 其投资生涯成就累累。从 1965 年至 2021 年，巴菲特旗下的伯克希 尔·哈撒韦公司年化收益率高达 20.1%，远高于标普 500 全收益指数 的年化收益率 10.5%，这一延续半个多世纪的业绩举世瞩目。同时巴 菲特的成就不仅体现在投资收益率上，其投资理念与众多经典投资案 例更是广为流传。

巴菲特于 1930 年 8 月 30 日出生在美国内布拉斯加州奥马哈市。1941 年，年仅 11 岁的巴菲特便跃身股海，购买了平生第一张股票；1947 年，进入宾夕法尼亚大学攻读财务和商业管理，两年后转学到内布拉 斯加大学林肯分校，获得经济学学士；1950 年，考入哥伦比亚大学 商学院，师从著名投资家本杰明·格雷厄姆，次年以优异成绩获得经济 学硕士学位；1956 年，巴菲特拒绝成为格雷厄姆－纽曼基金接班人， 开始创立自己的事业。

5 月，巴菲特第一家合伙公司成立，巴菲特承 诺保本，收益 4%以内分 25%，4%以上分 50%。在短短 5 年时间， 巴菲特先后成立了 11 家合伙基金，拥有近百名投资人。1962 年元旦， 全部合伙公司合并为“巴菲特有限合伙公司”，同年巴菲特收购伯克 希尔·哈撒韦公司（一家从事纺织业的“烟蒂股”类型公司）。通过近 六十年来的不断发展，巴菲特关于伯克希尔的投资虽然始于错误，但 最终通过多元化发展和投资运作，伯克希尔成为享誉全球的成功企业。

巴菲特的投资阶段主要划分为四个时期，最早期是从 1950 年到 1956 年，这一段巴菲特师从格雷厄姆，并深刻学习了格雷厄姆“价值投资” 的思想，以及“捡烟蒂”的投资方法，这些思想方法贯穿了巴菲特之 后的投资活动中；

第二阶段是 1957 年到 1969 年，巴菲特成立了合 伙基金，这一期间巴菲特投资了桑伯恩地图、邓普斯特等公司，其中 对邓普斯特农机制造公司的出售引发当地居民抗议，让巴菲特对“捡 烟蒂”的投资方法产生厌倦，并由此将所有的“烟蒂股”一次性打包 出售；

第三阶段是 1972 年到 1999 年，这一阶段巴菲特创下了众多投资神话，例如喜诗糖果、华盛顿邮报等，而喜诗糖果的投资标志着 巴菲特投资理念的转变，从最初的“捡烟蒂”转向了“用一般价格购 买好公司”的投资方法；

最后阶段是 2000 年至今，这一期间巴菲特 由于管理的资金规模巨大，开始大量投资公用事业型公司。这一阶段 美股经历了气势磅礴的科技股牛市，因此巴菲特在这段时期的收益表 现显得较为平凡。同期也能看到巴菲特在积极拓展能力圈，投资领域 从金融、消费开始向科技股拓展，投资了科技成长型的比亚迪公司以 及具备消费属性的科技股苹果公司等。苹果公司已成为巴菲特在二级 市场上赚钱最多的公司，目前持有收益远超第 2-5 名的累计利润之和。

1.2、巴菲特的收益计算口径

巴菲特投资收益口径主要分为三种，分别通过市场价值、账面价值与 持仓价值计算。在 2013 年及以前的年报里，伯克希尔只披露每股账 面价值的收益率。在 2014 至 2018 年的年报里，同时披露每股账面 价值和每股市场价值的收益率。而在 2019 年及以后的年报只披露每股市场价值的收益率。应当说，早期巴菲特更认可用每股账面价值来 衡量收益率表现，而 2018 年以后随着大规模回购的进行以及部分会 计政策变更的原因，巴菲特开始用市场价格来衡量伯克希尔的表现。

利用市场价值口径测算的收益率相较于账面价值而言，具有实时更新 的优点，但受市场波动影响较大；而账面价值测算的收益率定期更新， 波动较小，但显而易见受会计准则影响较大。目前伯克希尔哈撒韦对 收益率的衡量选择了市场价值方式，在 2018 年之前伯克希尔哈撒韦 会在年报中披露每股账面价值，附带 1965 年至当年的每股账面价值 年化收益率表现，但自 2019 年起不再披露；而 2014 年起伯克希尔 哈撒韦开始在年报中披露每股市场价值，并回溯至 1965 年。 伯克希尔每股账面价值的停止披露主要是因为其已经失去曾经的含 义。这主要有三种原因：

首先，巴菲特称伯克希尔哈撒韦已经逐渐从一家股票投资公司转变为 一家经营企业型公司，这体现在巴菲特一直以来的投资理念上，巴菲 特在 2022 年致股东的信表示“我们持有股票是基于我们对其长期业 务表现的预期，而不是因为我们将它们视为利用短时市场变动的工 具”。 其次，虽然公司股权价值是通过市场价值计算的，但根据会计准则， 伯克希尔旗下所运营的公司的每股账面价值偏离了其市场价值，而这 种偏离使得投资者不能很好地评估公司股票的内在价值。

最后，未来伯克希尔可能会成为公司重要的回购方，回购的条件通常 是股票价格高于账面价值，同时又低于估计的内在价值，而回购会推 动公司股票价值向内在价值回归，即股价被推高，但由于回购会使得 流通股数量减少，因此每股账面价值会下降，会导致账面价值对内在 价值的偏离更加严重。巴菲特表示，在放弃使用了 54 年的账面价值 这一估值指标后，未来将转向关注伯克希尔股票的市场价格，并称虽 然“市场可能非常反复无常”，但“随着时间推移，伯克希尔的股价 将提供最佳的业绩衡量标准。”

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