1、什么是集中度?股票质押集中度可分成市场、机构和融资人三类

　　1)全市场集中度：关注股票整体情况，指该股票在全市场机构已质押的股票数占总股本的比例;

　　2)机构集中度：关注股票在单一机构的质押情况，指该股票在某一机构已质押的股票数占总股本的比例;

　　3)融资人集中度：关注融资人情况，指融资人已质押的股票数占自身所持股份的比例。假设一只股票总市值规模200亿元，全市场质押规模100亿元，在某机构质押规模50亿元，且持股20%的股东质押规模达到30亿元。因此该股票的市场集中度为50%，在该机构质押的集中度为25%，该股东的质押集中度为75%。

　　2、为什么关注集中度?——被忽视的融资人集中度在过去，市场集中度和机构集中度历来是业务人员关注的重点，因为高集中度意味着流动性的丧失，一旦股价单边下行，可能引发大规模的爆仓风险。而融资人集中度过去一直被大家所忽视，但我们认为它的重要性在逐步上升。

　　2017年5月27日证监会出台大股东减持新规，融资人减持行为的约束被进一步强化，融资人风险也随之提高。我们在6日1日外发的策略报告：《最后一根稻草—减持新规后股票质押业务的变迁》中提到减持新规将逐步显现市场优胜劣汰的格局，而融资人因素将在其中占据更重要的影响。对于高融资人集中度的股票质押业务，融资人的补仓空间极其有限，一旦发生风险事件而融资人又无法补仓时，资金方持有的股份受限于减持新规将无法及时变现，从而造成较大的流动性损失。

　　融资人集中度应该成为市场集中度和机构集中度之外，资金方需要特别关注的一个因素指标，重点关注融资人集中度过高带来的流动性损失的风险。2017年7月28日洲际油气股票质押风险事件的爆发也印证了融资人集中度带来极高的风险隐患：融资人广西正和质押集中度高达99.99%，在股价跌破平仓线后，由于无股票可用作补充质押而被资金方提出平仓申请。根据我们在8月10日的专题报告《“无股不押，是否意味风险一触即发?”》对历史上的极端案例的梳理，我们发现这些极端事件均存在融资人集中度过高的共性。

　　3、如何看待集中度?对于融资人集中度高且无补仓能力的股票质押业务需重点关注其融资人风险，下调质押率并谨慎参与。减持新规出台后，我们在市场上第一个提出基于融资人集中度的角度对质押率的调整处理，并体现在“兴势力一号”定价模型之中。在7月28日的报告《股票质押：高集中度风险正在积聚—从洲际油气股票质押事件说起》针对融资人集中度进行了测算：对融资人集中度高于80%且无其他补仓能力的业务下调质押率，基于质押股份比例对质押率进行分级调整。经测算，受影响的业务质押率平均下调6%。同时我们对截止2017年7月28日全市场存量业务进行了梳理统计：质押集中度超过80%的融资人占比34.7%，质押集中度超过90%的融资人占比27.8%，对这部分业务需重新考察融资人的补仓能力并增加担保，业务到期后应提高续作门槛，增量业务应重新制订准入标准，设置集中度门槛。全市场高集中度风险标的列表详情请参见策略专题报告：《股票质押：高集中度风险正在积聚—从洲际油气股票质押事件说起》。

　　从集中度评估股票质押的风险实际上是对流动性的再评估。新的监管环境下，股票质押市场流动性的降低，对存量资产的重定价、流动性的再创造和增量业务的前后端扩张形成的新的盈利点。

　　1、增量业务资产重定价：开启收益率上行周期再融资监管持续升温大背景下，替代效应导致资金方对股票质押的需求快速上升，股票质押业务成为了上市公司不可割舍的融资渠道。由于首次公开发行所能获得的融资额有限，上市公司在其后经营过程中有着迫切的再融资需求以应对流动资金补充、业务扩展以及兼并收购等经营活动。但监管加码使得企业主流融资渠道受限颇多：再融资新规和减持新规导致再融资门槛进一步提高。股票质押业务交易手续简单、融资成本较低、应用较为广泛，将继续受到融资人的青睐。

　　政策边际趋紧导致资金相对供给明显下滑。2016年底，银监会正式规定股票质押式回购纳入非标资产，为银行所能投入的资金规模设定了上限;其后，减持新规实行，股票质押业务亦被加入新规适用范围，底层资产流动性下降，业务风险上升。

　　因此，监管环境变化引发股票质押业务交易双方的博弈，进而导致资产重定价。资金供给方将占据有利地位，获得更强的议价能力;为经营需要，上市公司不得不接受更高的融资成本。融资利率由此抬升，未来银行将从股票质押增量业务中获取更为丰厚的收益。

　　2、存量业务资产流转：流动性再创造通过产品化实现存量流转是新的方向。股票质押回购业务纳入非标为银行参规模设定了上限。盘活存量是业务循环再生的必经之路，而存量流转过程的收益也不容忽视。银行等金融机构可以依据底层资产的风险收益特征，设计并发行相应的衍生品进行流转交易，从而获取风险分散化和资产重定价的收益差价。