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最近市场出现一些半导体并购案例，是不是盼望已久的并购春天要来了？芯谋研究近期调研了一些失败了的并购案例，在此基础上分享对今年半导体并购的判断和分析。

一、近期并购的特点

具体而言，芯谋研究详细调研了最近运作失败的四个大型半导体并购案例，其中也有芯谋研究参与的案例。这些并购项目的规模在几亿、几十亿到上百亿不等，尽管失败各有原因，但总结下来还是有一些共性的因素。

一，国内资产被看好，并购氛围比以前要浓烈得多。相对以前，买方的并购意愿比较强烈。这是中国半导体产业的进步，之前“同行相轻”，有并购能力的企业对国内半导体企业的资质并不太买账。甚至有些买方更愿意等着“捡尸”，等企业倒了，挖几个技术骨干，再复刻对方的某个技术。现在买方愿意整体并购国内企业，从侧面体现出国内半导体企业作为一个商业实体开始值钱了。企业的团队、知识产权、市场能力和组织架构，甚至企业品牌和文化等具备了被整体买入的价值。

这是很重要的变化，以前国内企业只认可国际半导体资产，国内比较成功的并购也基本是并购国际资产。现在国内买家可能对国内资产的估值还有疑虑，但已经认为国内企业值得整体并购，这是国内并购可以展开的基本条件。

二，企业操盘并购的专业能力不足，容易导致并购失败。这波并购基本是业内企业并购业内资产，买卖双方基本都是业内人，在并购操作和资本运作上缺乏专业经验。这种欠缺导致并购谈判出现信息不对称等问题，为并购增添了难度。

由于有上市公司参与并购，并购时间不能过长，否则有内幕信息泄露的风险，所以根据相关监管规定并购过程比较短促。这导致并购双方来不及深入了解就匆忙推动并购，就像先结婚再恋爱一样。等到双方抱着很高的期望值开始恋爱时，才发现对方有这样那样的问题。任何一个公司只要走近之后就会发现很多问题，这种只可远观的不可细看的并购必然会导致一些期望落差。

业内人判断企业的价值是行家，但并购是一个高度资本化的交易，需要半导体之外的能力。企业的估值要在产业知识之外，用法律和市场的眼光来评估目标公司的技术实力、财务状况、知识产权等。

三，买卖双方各怀心事，估值分歧较大。在内外环境的催化下，并购氛围逐渐热烈，买卖双方也都有一定的交易意愿，但整体并购的意愿还是没有达到能够促成交易的程度。

卖方还有且扶我起来，我还可以继续支棱下去的念想。一方面市场逐渐回暖，让一些企业看到坚守待变的可能性；另一方面上市通道好像又有被打开的迹象，有些企业开始憧憬继续上市。这两方面合力之下，有些卖家心存惜售待变的幻想。

而买方这里，大家都是千年的老中医，不用把脉就知道对方有什么偏门歪招，很难认可对方提出的报价。很多公司创始人入行超过30年，创业超过20年，历尽千辛万苦才获得今日的成就，一下拿出那么多资金并购超出心理价位的资产，心理接受需要一个过程。尤其很多企业家是工程师背景，估值时更倾向于“理性”价值，对市场报价有所抵触。

四，部分股东尤其是国资股东或者实力强劲的其他股东，推动并购的意愿不强烈。我所了解的四个并购中，至少有两个案例是因为个别股东反对导致并购失败。在国资不能流失的考核之下，此类项目的估值一直是个难题。如何解决国资退出问题，是中国半导体产业并购整合的重要课题，需要各方面做出精巧的设计，化解国资退出的难题。

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