再论楼市的财富效应

陈杰

   房价的剧烈波动对居民消费行为影响深远。就拿最近的例子，2007年2月28日和3月27日美国股市两次剧烈震荡下跌，都被广泛公认是因为投资者普遍担心美国房价大幅下跌会拖累居民消费信心与意愿下降而带来的市场后果，足见在全球范围内房价波动对消费行为、对宏观经济都有巨大影响。
    房价上升到底是会刺激和促进居民消费，还是抑制和打压居民消费呢？从微观上说，我们可以很直观地认为，不同住房拥有状态的居民群体面对房价会有不同的消费反应，那么从宏观经济角度来看的“净总效应”到底是怎样的？
    以房产和股票为代表的个人资产变动对消费的作用，在文献中经常被称为“财富效应”。一般来说，由于现金和银行存款波动很小，国内外文献都主要研究股票市场和住宅房地产的财富效应。之前国内也有些学者研究过股市的财富效应，但多数认为，由于中国股市的流通市值较小，参与股民占人口比例小，而且中国股民的股市收益主要用于股市再投资或进行投机，很少会用于消费，因此股市的财富效应很微弱，更不能期望用股市的财富效应来刺激消费。
    随着近年房地产价格的大幅上涨，国内学界对房地产的财富效应讨论也开始越来越多地出现了。目前为止，大部分学者认为中国房地产价格不具有财富效应。还有学者甚至提出，我国房地产市场不仅不具有财富效应，反而还具有“替代效应”，房价上涨会抑制消费。
    反观国际经济学界近十几年来对资产的财富效应研究一直非常热门。本世纪初的互联网股市泡沫曾引发全球经济衰退的恐慌，但随之人们发现并没有出现居民消费递减，很多人认为是房地产持续升温带来的正面财富效应抵消了股市崩盘带来的冲击，持这种观点的包括格林斯潘等。由此引发了又一轮研究风潮，特别开始注意比较房地产和股市的财富效应大小等。大量研究确认，在英美式自由经济国家，房地产财富上涨对居民消费不仅有显著正面效应，而且比股市的财富效应要大很多，但在一些欧洲大陆社会市场经济国家，房地产价格的影响效应就弱一些，而且不一定比股市的财富效应大。
    有关研究者一般认为，楼市的财富效应之所以能起正面作用并比股市财富效应大，首先是因为，房地产资产比股票资产的受众面大得多。英美式自由经济国家拥有住房的人占比很高，一般在60%～70%，又因为房产税有钱人也不会拥有非常多的房子，所以住房分布比较均匀。而同时，在这些国家，由于贫富差距相对较大，股票资产往往高度集中在少数人手中，个别金融大亨就掌握了绝大部分股票，股民占人口比例比较小。这样，股市涨跌只直接关系到一小部分有钱人的资产价值，但偏偏这些有钱人的消费倾向还比较低。但房价一涨，就一下影响到受众面非常多的人的财富，所以其对消费的影响程度不是股市所能比拟的。而反观一些社会市场经济国家，如德国及北欧国家，拥有住房的人口比例相对要低一些，收入分配却相对均衡，拥有股票的人比较普遍，那么在这些国家房地产的影响程度就不是很大，或者就和股市的效应差不多。当然，国外的这些经验是否适合我国国情呢？在没有细致、系统的研究之前不敢断言。毕竟，我们的房地产市场刚刚兴起，还很不成熟，有关金融配套也与发达国家不太一样。
    随着经济进步和金融市场深化，以个人房产为核心的资产价格已经成为消费者支出的一个越来越重要的决定因素，关注房价的变化已经成为各国宏观经济政策制定者在新世纪的新挑战。从另外一个角度来说，房地产资产价格上涨的财富效应还会拉大居民收入和财富分配差距，在将来会越来越是造成贫富悬殊的重要因素，这最终也将对宏观经济增长产生影响。所以，我们必须关注我国房地产市场财富效应正负两方面的影响，既要根据宏观经济平衡的要求保持股市、楼市的稳定与合理发展，也要从社会和谐稳定的高度来调控股市、楼市在居民收入与财富分配过程中的作用。

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