超级投资者：沃尔特·施洛斯访谈录：摘抄

问：能不能讲讲你在 50 年代作为年轻的基金经理筹集资金的经历？有过什么错误、经验或教训？
答：我不是非常主动地去四处奔走。我给大家讲一个沃伦·巴菲特的小故事。格雷厄姆决定退休并关闭格雷厄姆-纽曼后，沃伦离开了格雷厄姆-纽曼。他去拜访马路对面的邻居，那家有夫妻二人和四个子女。沃伦说：“我可以帮你们打理投资”。这家的女主人对男主人说：“这怎么行，怎么能把钱给这么年轻的人管理，他才 20 岁左右。”于是，他们没接受沃伦的建议。这家的男主人就是唐纳德·奇奥 (Donald Keough)，后来成了可口可乐的总裁。我在聚会上见过他的妻子，她总是想起这件事，说当时巴菲特那么年轻，却要给他们管理投资，她觉得不靠谱。
所以说，你在自己单干之前，可能最好先给别人打工，积累一些经验。以后要是你自己有钱，或者家人有钱让你管理，再积累一些经验。我在这方面很幸运。1932 年的经济危机让人们吃尽了苦头，人们很多年都忘不了。我记得那时有个人对我说：“你怎么能成立基金呢？你没看道琼斯指数经济危机之前最高点是 381 点，现在都 400 点了。你怎么能这时候成立基金呢？”我说：“有人愿意投钱，正好赶到这了。”
人的记性是很好的，要想留住客户，首先要看价值，其次要是你的家人有钱，可能会让你管一段时间，你就能感觉一下或者了解自己行不行。成立一个基金是很难的，特别是不能亏了别人的钱。要是你喜欢数学，喜欢投资，我觉得你没问题，就是要控制自己的情绪。
问：你最大的错误是什么？
答：我犯过的错误？不记得了。我得想想我最大的错误是什么。我真是不知道，错误有很多种。我们不怎么亏钱，所以我几乎记不住了。有时候，我们确实会买很多只股票，因为在一只股票上投的钱太多，我会很不安。我们从来没在一只股票上投入得非常多。大多数时候，我们大概有 100 只股票，这样我们的投资非常分散，让我想想……
这样吧，我给你们举个例子。我连公司的名字都忘了。我买这个股票时股价是 2 美元左右，持有了很长时间。这家公司生产军工用品。大股东有 80% 的股份，想要以 7 美元的价格收购其他所有股份。当时，公司的营运资金是每股 10 美元。我持有的股票不多，大概 10 万美元左右，我反对大股东收购。有个律师说：“我可以处理这件事，我不收你的钱，我就是想阻止他。”这位律师就提起了诉讼，起诉大股东要约收购的方式有问题，他在纽约州的法院胜诉了。这个大股东在纽约州的高级法院提出上诉，最后以 3 票对 1 票胜诉。我想起来这个大股东叫什么了，他姓贝尔林 (Berlin)。他对我的一个做保险的朋友说，要告我骚扰。我就持有 10 万美元的股票，要遭到骚扰的起诉。我不想惹这个麻烦，就卖给他了。后来，就按照他提出的 7 美元成交的。当然了，当时里根政府上台了，军工股大涨，我想这个大股东一定赚了不少。
从心理上讲，我不愿意惹官司，有些人不当回事，不过我觉得很不舒服。我其实不是总把做错的事放在心上，要是卖了的股票后来涨了很多，我也不去想。我觉得我最不想犯的错误就是和不太道德的人打交道。
有个人，叫什么名字，我忘了。他是加拿大人。他公开出售一家公司的股份，但是没在证券交易委员会 (SEC) 注册。虽然他被抓起来了，但是赚了几百万，出狱后过着奢华的生活。这个人，不管他叫什么名字，虽然他从股市里赚钱了，但我不想和这样的人打交道。我们要和好人来往。不过，我真不知道我最大的错误是什么。
问：你觉得亚洲的投资环境怎么样？特别是正在进行工业革命的中国。
答：对这个问题，我的观点很明确。我倒是去中国旅游过。我不买外国公司，这不包括加拿大，我买过一些加拿大的公司。总的来说，我希望得到保护。我觉得世界上大多数国家没有美国这样的证券交易委员会，很难判断它们的上市公司。有些公司，内部人士知道的消息更多，他们会利用内幕消息交易。
我宁愿买美国公司，因为我了解美国公司。我不了解外国公司，包括中国的公司。
不了解的话，我买了会很不放心。巴西就是个很好的例子。巴西把一家美国石油公司收购了，他们想收购就收购。买股票能得到保护，我才觉得放心。我也不买欧洲的公司，因为我不了解，特别是它们的年报是德语或法语的。我还是倾向于买美国公司，这不是说我就是对的，只是因为我了解才放心，不了解就不放心。
问：谢谢你抽出时间来回答我们的问题。你前面讲到了早期的施乐以及知道何时退出一笔成功的投资很难。你说你觉得知道什么时候买更简单，而且有时候赚钱的投资卖得太早了。能不能给我们讲一个你做得很成功的一笔投资。怎么才能知道什么时候卖出？你是所有的一起卖出，还是在上涨过程中分批卖出？怎么才能知道什么时候卖出？
答：问得好。我想说我不知道什么时候卖出。我觉得，基本上一只股票 50 买的，涨到 100 了，就比较脆弱了，我可能会卖出，因为已经翻倍了，我不想操心。不过，我们是分批卖出，最好不要在一个价位全部卖出。我可能会在 85 卖出一部分，具体要看持有了多长时间。我们一般持股三年左右，不频繁买卖。我们买的时候对持股多长时间大概心里有个数，持有等待的时候就读财报，跟踪公司发展的怎么样。
我喜欢赚钱，但我没有一个公式说要是从 50 涨到 100 就卖了。持股期间要观察，要知道，股票也会下跌，涨得太高就比较脆弱了。50 买的，涨到 100，你说我不卖，然后又跌到 50，你就会觉得自己很傻，没赚到钱。所以，我一般在上涨的过程中卖出。问题是到底什么时候卖。
在本·格雷厄姆写的 1951 年第三版《证券分析》中，在第 536 页，他讨论了价格和价值的区别。在第 726 页，他讨论了特殊情况。我就说一下这里面的东西。这个内容我在哥伦比亚大学演讲时讲过。举的例子是麦当劳。麦当劳一路跌下来，跌到了 14 美元。就是那家快餐连锁店，当时股价是 14 美元，是从 35 美元跌下来的。我用了格雷厄姆的公式。我给大家读一下，我觉得这个公式很有用。他是这么写的：
预计年收益率 = [GC – L (100% – C)] ÷ YP
G 是如果成功能涨多少点；
L 是如果失败会跌多少点；
C 是预计成功的概率，以百分数表示；
Y 是预计持股时间，以年计算；
P 是证券当前的价格。
你可以做出自己的判断。这个公式的好处是你可以自己选择参数。在这个例子里，我觉得麦当劳值 22，现在的价格是 14，能赚 8 个点。成功率是多少呢？我觉得涨到 22 的几率是 75%。失败可能跌 2 个点，估计要持股 2 年。最后计算出每年的收益率是 19.6%，也就是，一年能赚 19.6%。
这个公式的好处是你可以自己决定。找到一只股票，估算它值多少钱，然后用这个公式计算。大家可以找一下这个版本，1951 年第三版的《证券分析》。我提到这个公式是因为格雷厄姆写这本书的时候问我：“沃尔特，我有很多文章还没定下来，你帮我看看有什么内容可以加到这本书里。”我选了这个公式，因为我觉得它很有用，你可以根据自己认为公司值多少钱、需要持股多长时间来做决定。就看自己怎么判断，这个公式确实很有用。 
问：在资产分配方面，你说你一般更喜欢股票，而不是债券。你在单个一只股票上会分配多少资金？根据你的经验，一只股票最多可以占多少仓位？
答：这要看你有多少钱，或者希望在一只股票上投多少钱。我习惯分散投资，我过去持有 100 多只股票，这样一只股票上占的资金不会太多。
这么说吧，要是一只股票非常值，你真的非常看好，可以投入 20% 的资金，我不会超过 20%。假设你有 100 万，怎么投资呢？要是真有看好的，投入 20 万，这就不少了。要是投入 50 万，就是拿一半的资金冒险。必须要限制投入的资金量。如果管理别人的资产，最好不要搞得那么紧张，可能降低比例，投入 10%。具体还是要看对自己的判断有多少信心。另外，我觉得还有一个问题不能忽略，这就是如果你感觉整个社会都疯狂了，例如，科技股泡沫的时候，人们把科技股炒到了天上，这时候就很危险。我读过一本珀金斯先生 (Perkins) 写的书，他在书里讲的是泡沫。我觉得他说得有道理。于是，我就做空了几只股票。我一般不做空，因为我觉得做空的感觉很难受。我不喜欢做空，做空是拿本金冒险。不过，珀金斯的书写得不错。本·格雷厄姆 1951 年第三版的《证券分析》也绝对是本好书。这本书出版时你们还没出生，现在可能已经绝版了，但是在图书馆里应该可以找到，建议大家读一读，这是本好书。

超级投资者：沃尔特·施洛斯访谈录（1）

超级投资者：沃尔特·施洛斯访谈录（2）

超级投资者：沃尔特·施洛斯访谈录（3）

超级投资者：沃尔特·施洛斯访谈录（4）

超级投资者：沃尔特·施洛斯访谈录（5）