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以下为我个人对风险限额体系的一些粗略认识，请大家批评指正！

一、持仓限额

（一）头寸限额

1、按投资产品分，某一投资产品的持仓上限。

（1）股票、股票类基金（包括自有资金参与集合理财计划）、ETF套利、股指期货，风险因子为：股票市场指数（如HS300）

    其中，股指期货需考虑杠杆因素，除设定投入资金限额外，还需设定合约规模限额（总合约规模、多头合约规模、空头合约规模、净合约规模）

（2）权证（认股权证、认沽权证），风险因子为：股价、波动率、无风险利率（国债利率、Shibor、活期存款利率、定期存款利率）、行权价

（3）可转债，风险因子为债券风险因子与权证风险因子的合集

（4）债券、利率互换、债券型基金（包括自有资金参与集合理财计划）、货币型基金，风险因子为：交易对手信用风险、市场利率，可分解为无风险利率、信用利差、流动性利差、通货膨胀率

需考虑杠杆因素，除设定投入资金限额外，还需设定业务规模限额，

（5）CDS，风险因子：信用风险（PD、LGD），市场利率（贴现）

（6）融资融券，风险因子为：信用风险（PD、LGD）、股票市场指数

（7）其他，外汇、大宗商品，风险因子分别为：汇率、大宗商品价格（券商暂无该类业务，可不考虑）

2、按风险因子分，某一风险因子的风险敞口上限。

（1）股票市场指数，可按行业（行业指数）进行细分

（2）利率，可按不同种类、不同信用级别（中债收益率利率曲线簇）进行细分

（3）汇率（可不考虑）

（4）大宗商品价格（可不考虑）

（5）波动率（针对含权类产品，上述四类风险因子都可能涉及）

（6）信用风险

（二）VAR限额

1、董事会/投决委风险限额（以下内容引自2009年第五届风险经理论坛银河证券风险管理部交流内容）

金融危机发生以后很多人都会说Var值是没用的，是高级管理层或者公司对外宣传、作秀的一个高级玩具，而实际工作中将Var值作为决策的参考真的是会面临很多的困难和问题。如果现在Var值不是对外宣传的旗帜，而是真正要用到工作中，我认为Var限额在以风险授权的形式下达后可以作为一个预警的指标。假设Var计算相对准确，那么当触达Var限额时，对业务部门要进行风险提示，但不强制执行，不像止损线一样，风控部门是要强制止损的，或者监督他强制止损，甚至有调整的权利，即建议启动投资决策委员会的程序。Var限额如果真的要让它起到作用，或者你说话有所分量的话，同止损线应该建立一种联系，否则Var限额算出来大家可能也不理解，同管理层就很难解释，跟业务部门也就更难沟通。如果将Var值设为正常市场条件下，我的组合可能明天会损失一定值，这个损失是一个预测的值，而强平线是一个实际的值，是一个硬性的指标，这个硬性指标就可以作为Var最终的底线，Var值是不能超过止损线的，所以按照Var值加上每月或每天的实际损益建立勾连关系，而将最终止损线作为最终的天花板，是不能突破的。如果是按照这个来设置的话，Var值真正是走向了前台，走向了实务，但这里其实还有一个问题，就是Var值的参数设成10天、1天还是其他？实际上损益是每月甚至是一年监控的，这就影响Var值参数的设置，我这个地方设成1天肯定就是不合理的。我们经过验证，也包括我们系统的监测，将它设成了10天，95%。这个是我个人的一个经验数据，仅供大家参考。

VaR值的更新我觉得有两种思路：第一是名义的15%，假设我止损线是15%。年初的时候，比如说给你10亿，部门的损失线、强平线是1亿，相当于10%，如果1.5亿就15%，这个是年初定下来的。在每个月的时候财务核对收益，每个月定期更新的时候，在年初的基础上，VaR限额应该动态调整，否则VaR这条线就是虚的。如果他亏了钱的话，有可能这条线永远也触发不了，如果他赚了钱，他说我永远也不可能跌到警戒线15%。所以如果赚了钱，盈利的15%提高VaR限额，如果是亏损，我全部的亏损都计入VaR限额，那么就从期初的这个数中减掉全部的亏损。这里有一个差别的地方，自营业务可以这样设，但对集合资产管理业务，它是委托理财业务，看财务报表的话，我自营业务是看损益表，对于集合资产管理业务，我觉得应该看资产负债表。资产负债表中真正反映他所管理投资组合的投资收益的部分是叫“自有资金参与部分按月末净值变动”这样一个科目，而不是像其它部门累计盈亏营业收入，因为各个业务有营业收入，有累计盈亏。

这是一个具体的例子。

表1 结合损益，动态更新VaR限额

假设年初的时候，总部的授权是5万，固定收益和权益投资的止损假设是10%，创新业务假设是15%，那么我年初的限额就定出来了。年初限额定出来后，盈亏如表所示，VaR限额的调整依据是在取盈亏值和盈亏基础上乘以止损线15%所得较小值，再加上年初限额。

VaR调整还有一种方法，我们刚才说假设你的VaR值计算准确，可以用VaR来做监控依据。但如果我现在还没有做好建系统的准备，其实比较有效、比较容易实现的是这种，更新我的最大损失限额。我年初的时候下了损失限额，这个思路是，我不跟新VaR限额，不管你VaR是多少，我就更新我的资产保值，或者是我的最大损失限额。在这里面，跟新最大损失限额，如果我授权是10亿，期初设的强行平仓线是1.5亿，如果期间我获得1亿收益的话，根据已定的15%，那么收益的85%必须留下来，那么亏损只能增加1500万，跟新后的强平线为1.65亿。

这是具体的数字。

表2 根据损益，动态更新损失限额

资产保值线我觉得可能更好做，因为交易系统里都有资产总值。现金部分+已实现盈利+浮盈亏，这就是资产总值。只要盯住每月更新的资产总值，固定收益不能低于51745，权益投资不能低于94325，创新业务不能低于21000。

调整损失限额和调整VaR的结果是一样的，就看你从哪个角度来监控了。实际上损失是和VaR联系的，把损失限额盯住了，实际上就是盯的资产保值的限额。当然例子中的资产保值线相对高了些，85%。其实这种思路同样可以用于每日损益的监控，如果是每天的话，那么这个保值线能做到每日监控。假设15%，如果今天相对于昨天下跌了15%，就应该止损。保值线这个思路在止盈和止损中是都适用的，将收益的85%保存下来。

2、自上而下配置（日后研究课题，涉及RAROC、经济资本配置、风险预算、风险限额）

（1）可承受总体风险额度：以经济资本为核心，同自有资本挂钩，在目前净资本监管形式下，还须同净资本挂钩，确保指标合规（监管资本）。经济资本≤min(自有资本，监管资本) -> 调整天数（一年转换为10天），置信度（违约率转为99%） -> 得出总体VAR限额。

（2）基于RAROC，业务间的相关性，自上而下分解总体VAR限额。

（三）敏感度限额

    由于VAR业务部门或业务员可能较难理解或接受，可转换为其熟悉的敏感度指标，常用敏感度指标包括：

1、权益类

Beta值 -> 股票价格对股票市场指数的敏感度，股票基础资产可不设该限额，股指期货业务可设立该限额

2、固定收益类

（1）久期 –> 债券价格对利率的敏感度（一阶导），包括基点价值、有效久期（针对含权债、浮动利率债、RMBS等债券现金流随利率变动而发生变动的固定收益类产品）、关键利率久期（针对收益率曲线的非平行移动）

（2）凸性 -> 债券久期对利率的敏感度（二阶导，解决利率变动对债券价格影响的非线性部分）

3、期权类

希腊字母体系（Greek体系），包括

（1）Delta -> 对基础资产价格的敏感性

（2）Vega  -> 对波动性的敏感性

（3）Gamma -> 对Delta的敏感性（二阶导，解决基础资产价格对期权价格影响的非线性部分）

（4）Theta -> 对期权距到期日的敏感性

（5）RHO   -> 对无风险收益率的敏感性

其中Delta和Vega较为重要，Gamma可关注，Theta、RHO次之。

注：VAR限额转换为敏感度限额的参考设置方式（自上而下）

结合所设业务VAR限额，去除风险因子波动率、置信度、时间、业务规模的影响，得出敏感度指标限额。

二、操作限额

（一）存仓时间限额（inventory age limits）（以下内容引自克里斯.莫里森《金融风险度量概论》）

存仓时间限额规定了未售出证券的持仓时间，利用这个限额可以避免交易员持有流动性较差甚至无法估算损失的头寸。每种证券的存仓时间取决于业务线的具体目标。如果业务线买卖比较频繁，那么存仓实现应以天来核计，如果业务线采用的是长线战略，那么存仓时限可以采用周或月来核计。

注：银河考量“回购期限”

（二）集中度限额（concentration limits）

1、单一交易品种占总持仓的比重

2、单一交易品种占该品种发行总量的比重

（三）止损限额（stop-loss limits）