对冲、投机、赌博的区别与联系

文/黄辉

最近，很大精力忙于对股指期货投资和债券投资这两类业务的风控规程的讨论和修改。在这两类业务中都存在着套期保值对冲和投机目的的区分问题，股指期货与股票现货持仓存在套期保值的交易方式，债券远期合约与现券持仓之间存在对冲保值的方式，债券业务两个反向的远期合约之间也存在风险对冲的情况。而在交易实践中，很多投机行为却要冒对冲之名，太多的投机行为更在不知不觉中滑向赌博的误区。其实，在风险管理领域，这三者的含义应有着本质的区别。在此将有关的思考整理如下：

投机和对冲是市场经济中最基本的两种风险交易行为，然而在概念上具有本质差异。前者的本质在于投机获利，是交易者基于对某种商品的价格趋势的预测，采取低价买进高价卖出的基本策略，以期在市场价格发生与自己预测相同的变化后获取买卖价差的投机利润，其风险在于投机交易执行后市场价格走势与预测相反而遭受损失。因此，本质上投机是以承担这种市场风险为代价的获利行为，或者说是以盈利为动机的风险承担行为。然而，与投机恰恰相反，对冲交易的本质不在于盈利，而是在于降低甚至消除风险，是交易者针对某种风险在其他资产或业务（通常人们称其为基础资产和业务）中已经存在的情况，采取反向的操作方式将风险抵消，从而将被对冲的基础资产的未来价值或成本支出控制在所希望的水平上，这就是通常所说的套期保值。

尽管对冲和投机在理论上有本质区别，但实践中往往只有一步之遥，甚至模糊难辨。对冲显然是两笔交易的组合，是对冲交易与基础交易风险的冲抵。一笔衍生产品交易之所以可以成为以降低风险暴露，如果该笔交易不存在，该衍生产品交易实际上就成为以承担风险获取收益为目的的投机交易甚至赌博交易。因此，一笔交易是否属于对冲交易并不能由其本身决定，而是要看其基础交易是否有套期保值的需求。真实的对冲交易的规模应该取决于基础交易的规模，任何超过基础交易规模的名义对冲交易实际上都是投机交易。

投机和赌博是市场经济中最容易让人们感到困惑的概念和行为。两者的共同之处在于对风险的承担和对盈利的追求。然而，至少在概念上，两者还是有本质区别的。

前者在市场经济中通常被认为是一种正常的以承担风险换取收益的投资行为，作为投资者的投机者，其所追求的盈利在理论上表现为风险溢价，即所投资产品的预期收益率高于无风险收益率的那部分。这种超额的预期收益率尽管在某一次投资（投机）中并不一定得以实现，但建立在科学投资分析基础上的预期收益率对概率进行了合理的考虑，在多次类似的投资中可以被投资者稳定地获得（大数定律的作用）。风险溢价在投资者的实践中是通过严谨的风险收益分析和严格的风险管理活动来保障的，而且风险承担被纳入所谓经济资本配置和风险预算体系，对投资表现的衡量也要将回报与风险结合起来，进行所谓风险调整后的业绩衡量。

后者——赌博，在本质上已偏离了投资的范畴，在日常生活中更多地表现为一种娱乐和消费行为，而且赌博者所追求的盈利往往只是不顾其可能性大小的某种极端盈利，这种盈利目标的实现通常只能凭借运气，多次的赌博性交易不仅不能保证实现盈利，而是相反的血本无归。因而多样化分散风险、交易止损限额等风险管理规则对于抑制投机行为中的赌博心态是非常必要的。