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银行EPS 的增长路径差异

对EPS 的拆细

EPS 进行进一步分解有助于我们了解不同银行之间的EPS 增长方式差异：

EPS = 净利润/股本   

= (净利润/加权风险资产)×(加权风险资产/核心资本)×(核心资本/股本) 

= 加权风险资产收益率/核心资本充足率×（核心资本/股本） 

    = 加权风险资产收益率/核心资本充足率×（核心资本/股东权益）×BVPS

根据分解结果，继续沿用“核心资本/股东权益”基本稳定的判断，则可以认为EPS 与几个指标相关：加权风险资产收益率、核心资本充足率和BVPS。据此，我们就可以描述上市银行三种不同的EPS 增长路径。

三种不同的EPS 增长路径

（1）依赖于资本市场的快速规模扩张方式

由于 EPS 与核心资本充足率的倒数正相关，因此银行可以通过快速的规模扩张来提高EPS。只要加权风险资产收益率基本保持不变，这种方式就能够增加股东回报。但核心资本充足率的摊薄将面临4%的法定监管下限，在接近这一比率的水平时，银行就必须启动增发。

在增发过程中，若增发价格>BVPS 即溢价增发，则会对BVPS 构成增厚，从而有利于EPS 的进一步提高。关于这一点可以这样理解：若银行再融资规模一定，增发价格越高则对老股东利益的摊薄越小。

因此，这一增长方式依赖于两个环节： 一是在保持盈利水平的同时进行快速规模扩张的能力，二是以高PB（至少应高于1）进行再融资的能力。以很容易观察到，很多国内银行都是通过这种方式进行增长的。

这种发展路径的好处在于充分利用了资本市场高股价再融资环境，或者说是产业资本对金融资本的充分利用，缺点在于对二级市场的股价状况有较大依赖性，增发行为可能对股价构成压力，并且可能面临规模不经济即加权风险资产收益率随着规模扩张出现下滑的局面。因此，不振的二级市场会对某些银行的增发行为构成明显压力，在增发这个环节上对其发展模式构成挤压。

从反向进行思考。与高PB 增发对银行EPS 带来的促进作用相对应的是，高PB 收购资产则会对银行构成明显损伤。2008年招行收购永隆，对公司财务结构构成的损害就是一个例子。一方面因为所收购资产的盈利性略低（即使按照乐观的盈利预测来估计，该行的加权风险资产收益率为2.93%，低于招行上半年的3.51%），这对招行的盈利能力构成摊薄。另一方面，收购产生的220 亿元左右的商誉相当于招行2008 年中期核心资本净额的26%，扣除商誉后的BVPS 因此从5.27 元大幅度下降至3.91 亿元。加权风险资产收益率和BVPS 的双重下降，对股东价值和EPS 构成了损害。（尽管这一收购案例在当年使招商银行在香港荣获2008年度“最佳并购交易奖”。）

（2）集约型的内生增长

即核心资本充足率水平大体稳定或者下降速度较慢，而主要通过加权风险资产收益率的提高来提升同业竞争力。考虑到加权风险资产收益率涉及两个方面，即净利润和加权风险资产，因此提升方式包括：

a.       降低资产风险权重。例如按揭贷款的风险权重为50%，而一般对公贷款为100%。这就是我们常说的，发展按揭贷款具有资本节约特征。

b.      提高资产盈利能力。包括提高利差管理能力，对成本收入比进行有效控制，提高风控水平降低信用成本率等。

c.       提高中间业务收入占比。手续费及佣金收入普遍都是表外项目。虽然也会涉及表外项目的换算，但对经济资本的占用一般都比较低。发展此类业务同样有助于提高风险资产收益率水平。

这就可以理解为什么零售转型、综合经营成为近年来各家银行争夺的战略业务领域。零售业务本身具有弱周期性、高回报率的特点，且信用成本率波动不大(提供b 项收益)，另一方面风险权重低，对资本占用较少(a)，并可以通过交叉销售来提升中间业务收入占比(c)。而综合经营一方面有助于提高客户利润贡献度(b)，另一方面对于中间业务收入有很大促进作用(c)，并且对零售转型的产品供给、创新机制是一个重要补强。

（3）自然增长

若内生型增长已经面临瓶颈，规模扩张又缺乏市场条件支持，银行的EPS的增长就会回缩至BVPS 的自然增长之上，增速为g=ROE×(1-分红率)。

如前所述，ROE 主要与核心资本充足率和加权风险资产收益率相关，并且核心资本充足率有趋同趋势，那么ROE 在长期内就主要取决于加权风险资产收益率。此时的加权风险资产收益率绝对水平对于股东来说就具有决定性意义。

上市银行中的大型银行的增长方式偏向于集约型内生增长，而中小股份制商业银行则具有更浓厚的依赖于资本市场的快速规模扩张色彩。

由于贷款是目前国内银行加权风险资产的最主要构成因素，因此近年来上市银行的贷款增速与加权风险资产增速有很高相关性，相关系数达到0.797。中小股份制银行在贷款扩张方面相对激进，因此核心资本充足率的摊薄也更快一些。

另一方面，大银行在资产盈利性上的优势格局已经形成。2006 年以来前4 大上市银行的加权风险资产收益率水平始终高于中小股份制商业银行。虽然在增长周期中，中小股份制商业银行的资产收益水平提升速度略快，但考虑到大银行更高的手续费及佣金收入占比，以及更低的成本收入比，还有更保守的信贷文化，大银行在经济下滑周期中的表现将优于中小股份制商业银行。

因此，目前国内的大银行相对而言更侧重于内涵式发展，而中小银行更注重规模扩张。这也在一定程度上解释了大银行净利润增速普遍低于中小股份制银行的内在合理性。