3.1.次贷危机背景

美国在2000年和2001年先后遭遇科技股泡沫破裂和9.11恐怖袭击，为刺激经济，美联储在2000年至2003年期间多次降息，将联邦基金利率从 6.5%下调至1.0%，并维持至2004年6月才再次加息。在非常宽松的货币环境下，房市和股市双双大涨，MBS和CDO等金融衍生品在这一时期的快速发展更是进一步刺激了房价的高涨。截止到2006年，美国住房均价相比1988年已上涨124%；道琼斯工业平均指数从2002年10月的7422点开始触底反弹，2007年10月一度突破14000点，上涨近一倍。

从2004年开始，美国再次进入加息通道，到2006 年7月联邦基金利率已上调至5.3%。浮动利率抵押贷款利率相应大幅上升，居民偿债压力增加，特别是那些偿债能力本就非常脆弱的次级贷款借款人。利率上行抑制资产价格泡沫又进一步恶化了这种情形，资不抵债的主动违约开始显现，美国房市从2006年起开始陷入困境，随着危机的加深，大量持有次级债衍生产品的金融机构损失惨重，危机又蔓延至金融体系。2008年9月，危机集中爆发，两房相继被政府接管、雷曼兄弟申请破产保护、美林被美国银行收购、保险巨头AIG接受联邦援助、摩根斯坦利和高盛有投资银行转为银行持股公司以接受联储更严格的监管。受此影响，美股大幅下跌，9月-12月道琼斯工业指数累计下跌31.2%，2009年3月更是一度跌破7000点。

政府积极救市，提供紧急流动性、接管两房、援助AIG、通用和克莱斯莱等巨头，并且实行QE。市场恐慌情绪开始缓解，美股2009年3月起触底反弹，美国经济快速恢复。危机过后，美国再次对监管体制进行改革。 2010年1月，奥巴马公布“沃尔克规则”，强调将自营业务从商业银行剥离；6月25日国会通过《多德弗兰克法案》，该法案被认为是大萧条以来最为 严厉和全面的金融监管法案，主要内容包括成立金融稳定监管委员会、设立消费者金融保护局、将场外衍生品纳入监管、限制商业银行自营交易、设立新的破产清算机制、美联储被赋予更大的监管职责等。

3.2.次贷危机中的大类资产表现

2008年次贷危机中，房地产泡沫破裂，股市一泻千里。美联储紧急救市，实行零利率政策，向市场注入大量流动性，努力扭转市场恐慌情绪，导致债市走牛，随后股市走牛。而黄金价格伴随着商品价格震荡下跌，避险资金回流美国，美元走强。

3.3.约翰•保尔森逆市称王

2007年前，约翰•保尔森只不过是华尔街的小蚂蚱，他的对冲基金公司仅管理10亿美元规模，但是如今其被挂上了“对冲基金第一人”的称号。这一切全因为在次贷危机中，约翰•保尔森大赚特赚，而且，他创造了华尔街历史上最快的赚钱效率，仅2007年一年就赚了37亿美元。

在次贷危机前，华尔街的投行家们被房地产市场的繁荣蒙蔽了眼睛。对房地产借贷市场，他们发明了两种新型的投资工具：担保债务凭证CDO（标的资产为信贷资产或债券的资产池）和信用违约互换CDS。这两种产品的关系是，CDO的风险越高，为其担保的CDS价格也就越高。但在房地产繁荣时期，几乎所有人都认为 CDO不会有什么风险，所以CDS的价格非常低。在分析了大量数据之后，保尔森确信投资者远远低估了房屋抵押信贷市场上所存在的违约风险。他认为这个市场会崩溃。

于是，保尔森开始大胆地一边做空危险的CDO，一边收购廉价的CDS。但是，房地产市场依然繁荣，保尔森专门做空CDO的新基金一直在亏损。为了缓解巨大的压力，保尔森每天去纽约中央公园长跑5英里。接下去保尔森开始加注，做空ABX（次级房屋贷款债券价格综合指数），一个在 2006年初才被创造出来的反映房地产次贷市场状况的指数。正是因为ABX的下跌，保尔森的基金仅在2007年2月份就升值了60%。

2007 年8月，贝尔斯登公司投资次贷的两只对冲基金率先倒闭。一夜之间，投资者开始抛售次贷抵押债券，保尔森的基金随之暴涨。最终，在2007年的次贷危机中， 保尔森的一只基金上涨了590%，另一只上涨了350%。在2007年，投资者投入保尔森公司的资金增加了60亿美元。2007年过后，保尔森掌管的基金规模已达到280亿美元，成为全球规模最大的对冲基金公司之一。

保尔森的成功来自于独立思考，远离人群，只注重价值。在美国房地产泡沫最严重的时候，保尔森并没有人云亦云，而是独立分析房屋抵押信贷市场。即使在投资初期出现亏损，依然坚持价值分析的结论，做出这一决定的勇气是难能可贵的。坚信历史会不断重复，所有泡沫都将会破灭，所有的投资疯狂也将会烟消云散。

3.4.巴菲特再次抄底成功

金融危机，对于很多人来说无异于是一场灾难，但对于股神巴菲特来说，却是又一次千载难逢的投资良机。2008年次贷危机过后，人们惊讶地发现，股神从这次危机中赚取了超100亿美元，回报率40%，远超同期美国政府救助陷入困境的企业所获得的12%收益。

这些收益全部来自于他在次贷危机期间所做的救助性质的投资活动：对玛氏糖果旗下箭牌公司65亿美元的贷款，获利38亿美元。投资高盛集团50亿美元的优先股，获利17.5亿美元。投资美国银行50亿美元的优先股，获利9亿美元。对通用电气30亿美元的注资，获利12亿美元。购买陶氏化学30亿美元股票，获 利10亿美元。对瑞士再保险集团投资27亿美元，获利14亿美元。总投资额高达252亿美元，总收益超100亿美元，目前仍在不断增长中。

从巴菲特的投资时点来看，这五笔投资几乎贯穿了整个次贷危机的始末，2008年9月巴菲特第一笔对高盛的投资，当时高盛正处在流动性危机中，并且刚刚向美联储提交了从投行控股公司转变为银行控股公司的申请。而2011年8月巴菲特最后一笔对美国银行的投资，当时美国银行在次贷危机中遭受重大损失，深陷资本充足率不足的困境，投资者对其信心跌落谷底，股价仅为次贷危机前的1/3。

这些投资都对应了巴菲特那句著名的投资格言：“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。”在次贷危机中，对于深陷困境的企业来说，巴菲特就像一个救世主，当所有投资者都离他们远去时，股神却适时地出现，对这些深陷 危机的企业提供看似慷慨的援助，将他们从悬崖边拉回来。在巴菲特出手相助时，这些企业的股票价格基本都已跌落至历史性的低点，而且这些慷慨救助的背后都附带着各种代价不菲的条款。

巴菲特始终坚持价值投资，面对暴跌，他根本不看行情。巴菲特如此平静的原因非常简单，因为他坚信持有那些长期具有持续竞争力优势和良好发展前景的上市公司， 都会有很高的投资回报。他认为股灾和天灾一样，都只是一时的，最终都会过去，恢复正常，所持有的上市公司股价最终也会都反映其内在价值。在金融危机中，当股价由于市场恐慌而明显低于其内在价值时，正是千载难逢的赚大钱的好机会。