按：本文发表于2012年第32期《证券市场周刊》。同业业务恰如中国神华的外购煤分部，若做得好，是锦上添花的事情。正如对神华煤炭分部毛利率的分析应考虑外购煤影响一样，对银行的NIM，也应分开考察，特别是同业业务低息差低风险权重高资产总量的特点，对NIM的影响较大，这可能也是兴业从不公布生息资产NIM的原因之一，因为其同业占比高，NIM与其他银行可比性差，当然，兴业的报表披露的确不如同行详尽。笔者认为深入了解同业业务不仅是理解兴业银行的需要，亦是深入分析其他银行资产负债结构的需要，遂行此文。

 

 

上半年同业业务凶猛

按已公布的2012年上半年财务报表，兴业银行拨备前利润增长速度达到了70%，计提大额拨备后净利润增速仍达到约40%，其中同业业务净利息收入达59.33亿元，占生息资产净利息收入的17.14%，考虑到金融机构同业往来利息所得免征营业税及同业业务的低运营成本，其对净利润的贡献约在20%左右。而去年同期，按笔者计算方法调整后的同业业务综合收益与生息资产的净利息收入比值则是4.62%。

另外，今年上半年银行的同业业务成为关注的焦点，不只在于兴业，截至笔者行文之日，已公布半年报的股份制银行亦有民生银行、光大银行、浦发银行在同业业务上做到较大规模，息差改善，有所斩获。四大行当中亦有中国银行、农业银行将同业规模做到较大规模，似乎同业业务竞争激烈。而且，兴业上半年的高收益一方面是因为同业业务规模扩大，另一方面则是因为上半年市场利率急降，兴业的长久期同业资产重定价晚于短久期同业负债的重定价，拉高了息差。

据此，有人认为下半年兴业的同业高收益不可持续，笔者亦认同，但笔者分析得出的结论是，兴业的同业息差尽管有波动，但自09年逐渐形成规模以来，平均息差水平较高，按半个年度为周期，至今的七个周期从未亏损，调整同业往来免征营业税额为等同收入后，息差介乎0.35%至1.25%之间，总体上领先同行，技高一筹。那么，兴业较高的同业配置能力，究竟来自哪里呢？

 

同业负债与同业资产的匹配及差额问题

我们先来认识同业负债与同业资产。

同业负债主要由同业及其他金融机构存放款项、拆入资金、卖出回购金融资产款三项组成。其中前者为被动负债，利率较后两者低，而且拆入资金受监管要求，比例不得高于银行各类存款余额的4%，因此同业负债的低成本关键看吸收同业及其他金融机构存放款项的能力。

同业资产主要由存放同业及其他金融机构款项、拆出资金、买入返售金融资产三项组成，其中前者可能为主动存放，利率较后两者低，而拆出资金受监管要求，比例不得高于银行各类存款余额的8%，因此同业资产的高收益关键看买入返售资产的配置。

需要特别指出的是，同业资产负债与同业资产余额未必能够完全匹配。

当同业资产超过同业负债的时候，要么需要主动负债，承受较高的利率，拆入资金或卖出回购金融资产，要么需要占用银行吸收的客户存款，付出客户存款用于贷款或投资的机会成本，虽然同业资产的配置不受存贷比影响，但占用客户存款可能使得可投放的贷款减少，存贷比上限比75%还要低，显然并非上策。

当同业负债超过同业资产的时候，可以还掉利率较高的主动负债，或者在成本可控的情况下，将超额的同业负债，投资于债券市场，获取额外的回报。

从上面的分析可以看出，同业业务取得高收益的关键，在于获得充裕、稳定的低成本同业负债特别是同业存放款项，或配置于高收益的同业资产特别是买入返售资产。另外，配置长久期的同业资产以及短久期的同业负债，亦是拉高息差的关键点之一，而敢于这样配置的前提，是拥有充裕、稳定的低成本负债，否则，若配置长久期资产后负债不足，需要主动负债，可能得不偿失。

笔者发现兴业除了今年上半年同业负债略有不足外，其余时间均是同业负债超过同业资产，考虑超额部分负债投资债券所得，并将金融机构同业往来所得免征营业税额调整为等同收入，将国债利息收入免所得税额调整为等同收入后，笔者测算了兴业在过去7个半年周期中的息差，其中今年上半年由于同业资产略超同业负债，计算中去掉了超额资产的影响。结果如下图所示。

半年度	2009H1	2009H2	2010H1	2010H2	2011H1	2011H2	2012H1
息差	0.55%	0.94%	0.96%	0.68%	0.35%	0.88%	1.25%
同业收益与总净利息收入比值	5.52%	8.58%	11.22%	9.03%	4.62%	10.53%	18.03%

图1，根据年报测算

 

由于除今年上半年外，其他半年度的同业负债匹配的资产中，包含了债券投资，这部分的风险权重不好测算，笔者只测算了2012上半年同业资产的风险系数。根据现行资本充足率管理办法，按照较严格的测算标准，不考虑风险缓释，且对非银行同业受益权计100%权重，3个月以上银行同业资产计20%权重（按现行办法是4个月以上），总体的风险权重仍只有约26%，即今年上半年1.25%的同业息差，相当于100%风险权重资产取得大于4.8%的息差，与银行总生息资产2%-3%的息差相比，显然资本消耗较低，收益率较高。而早期信托受益权占比极低，总体风险权重应较26%要低不少，0.35%到1.25%之间的息差水平实属较高。而同业综合收益与净利息收入的比值平均能占到10%左右，低的时候去到5%左右，高的时候如今年上半年去到18%左右，对净利润的贡献不小。

下面我们分别从负债端、资产端、久期配置、集中运营等四个方面看看兴业的同业配置能力究竟是如何做到这个水平的。

 

充裕稳定的同业负债

    由于浦发银行的同业业务规模自09年以来也发展较快，在股份制银行当中其同业业务历年平均余额与兴业最为接近，笔者主要选取浦发银行作09年以来的比较。两者自09年以来同业资产负债半年度均值如下图。

半年度	2009H1	2009H2	2010H1	2010H2	2011H1	2011H2	2012H1
兴业同业资产均值	2280.80	2220.87	3740.62	5000.86	5225.29	6659.91	9782.06
兴业同业负债均值	2425.40	2755.96	4125.40	5407.98	5774.66	6805.89	9716.52
浦发同业资产均值	2637.44	2580.21	2347.18	3871.51	5099.35	6029.08	6903.11
浦发同业负债均值	2877.09	2417.01	2207.67	2945.47	4264.80	5503.97	6113.05

图2，单位：亿元，根据公司年报整理。由于公司没有公布平均余额，平均余额取季初季末平均数后再平均。

 

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图3：根据图2绘制

 

兴业长期有充足的同业负债。从图3可以看出，兴业的同业负债资产比值长期大于1，仅今年上半年负债略有不足。如果债券投资收益率大于负债成本率，超额的同业负债可用于债券投资，获取额外收益，如若不然，兴业会减少同业负债的配置。之前不少分析师没有考虑超额负债用于投资所得，会得出兴业2011年上半年同业业务不赚钱的结论，这是不正确的，银行不会一直将负债放着不动白白付出成本的。

反观浦发，其同业负债资产比值长期小于1，即同业负债长期不足，而配置的同业资产过多，这就需要动用客户存款、自有资金、或向央行负债，不管如何，这都占用了其他存款的贷款投放或投资收入机会成本，特别是在股份制银行过去几年存贷比压力较大的情况下，将客户存款用来补充配置同业资产，等同于自愿降低实际存贷比，显得很不经济。笔者亦对比过农行，其也存在同业资产超过同业负债的情况，但农行的客户存款充裕，存贷比非常低，这样做是对自身固有优势的发挥，有其合理性。但显然，兴业没有占用客户存款，做的是锦上添花的事情。

 

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图4：同业负债成本率

兴业有稳定增长的低成本同业存放款项。实际上，兴业也好、浦发也好，能够吸收到这么多同业负债，特别是低成本的同业存放款项，都得益于他们和同业特别是城商行、信用社之间的同业往来。尤其是，兴业多年来打造的“银银平台”，充分开展同业代付、同业代理清算、柜面互通等业务，合作网点超过15900家，并且，通过对部分小银行进行IT系统的科技输出，通过IT系统进行合作关系的绑定，为兴业带来了稳定的同业存放资金。从图4可见，兴业的同业负债成本率绝大多数时期比浦发低，仅2012年上半年比浦发高，这可能与今年兴业资产端配置积极有关。由于浦发没有单独列出同业存放款项的利息支出，笔者无法比较两者的同业存放款项成本，但笔者比较了两者的同业存放款项余额稳定性。如图5所示，自09年初以来，兴业的同业存放款项余额逐季上升，几乎没有向下波动。稳定的低成本同业存放款项是兴业自09年以来连续7个半年度同业业务取得正收益的关键因素。而浦发早期同业存放款项余额波动较大，这可能导致其不敢配置过多久期较长资产，或者需要借入久期较长负债，于是提高了成本，这可能是导致浦发同业息差较低或不赚钱的原因之一。

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图5：根据公司年报整理

 

另外，浦发的同业存放款项占比是高于兴业的，但这里面的主要原因是兴业积极配置资产端，在同业存放款项占比稳定的情况下，额外主动负债，以配置高收益率资产。而浦发资产端多为存放同业款项，配置并不积极，所以无需过多主动负债。接下来对资产端的分析将证明这一点。

 

灵活多样的同业资产配置

    兴业将同业负债主要配置于收益率较高的买入返售金融资产及拆出资金。从图6可以看出，兴业的买入返售及拆出资金多数期间占比在82%-96%之间，换句话说只有4%-18%是低收益的存放同业款项。而浦发配置买入返售金融资产和拆出资金的比例则多数在54%-86%之间，即还有约16%-46%是低收益的存放同业款项。

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图6：根据公司年报整理，取报告期末余额。

 

    兴业同业资产产品配置多样，且能灵活快速应对监管要求变化。在2011年6月份之前，不少银行为逃避信贷规模，银行同业间特别是与农信社之间的双买断式票据或信贷资产交易活跃，然而，此后监管部门加强了监管，叫停了相关业务，票据与信贷资产在同业间的腾挪急速降温。在2011年半年报中，票据与信贷资产占兴业的买入返售金融资产的比例为90.57%，同期信托受益权的占比只有5.28%。受此影响，到2011年底，票据与信贷资产在兴业同业资产的占比即下降到41.36%，但信托受益权的占比则从5.28%上升至53.73%。今年上半年，票据类买入返售金融资产余额大增，信托受益权的余额有所下降，但占比仍有29.51%。当然，信托受益权我们通过财务报表无法得知细节的问题，有一部分很可能是信托公司质押的银信理财产品，风险无法准确判断。

兴业近年还收购了一家信托公司，这可能在未来推动同业业务产品多样化发展。在2011年1月，兴业银行受让原联华国际信托公司股东51.18%的股权，获得控制权，并更名为“兴业国际信托有限公司”，截至2011年12月31日，持股比例达到73%。按兴业信托2011年报披露，其与兴业银行的关联交易不超过254亿，而兴业银行信托受益权类同业资产当年年末2000多亿余额，虽然兴业信托与兴业银行信托受益权的关联交易可能很小，但兴业在信托受益权资产的配置以及对兴业信托的布局，多少看得出兴业在同业资产配置方面的多元化策略以及今后加大金融机构同业业务的发展的意向。

 

同业资产与负债的久期配置

我们知道，对于生息资产，久期越长，利率定价越高。对于付息负债，久期越短，利率定价越低。

在资产负债的久期配置当中，如果能够做到久期错配，借入短期负债，配置长期资产，在利率稳定的情况下，则息差就会比没有进行久期错配要大。在市场利率急降的情况下，由于长久期资产重定价周期长于短久期负债定价周期，息差会拉得更大，如2012年上半年兴业的情况。反之，在市场利率急升的情况下，息差就会缩小，如2011年上半年兴业的情况，需要注意的是，这个缩小是相对于已经进行了久期错配“借短配长”的较高息差而言，如果利率变化不是特别快，缩小后的息差可能仍然比同样期限的资产负债利差要高。所以，笔者并不认同关于兴业在同业资产负债方面的久期错配是“和时间赛跑，搞投机”这样的说法。毕竟，久期错配本来就是拉大息差的合理方法，而遇到市场利率急降，息差扩大不过是额外收获。遇到市场利率急升，息差缩小不过是靠近正常水平。所以即使2010年10月开始到2011年7月连续五次加息，兴业的息差在2011年上半年下降到0.35%的低值，但仍不算太低，并且下半年很快回升到0.88%的较高水平。

反过来，如果是在升息预期下，进行“借长配短”的久期错配，笔者认为才是走钢丝的投机行为，但通过查看报表，笔者发行兴业可能根据市场利率预期对资产与负债的久期不定期会进行调整，但并没有发现兴业有在升息预期下“借长配短”的短期投机行为。

我们可以通过数据来看看兴业是否如上面所述这样进行负债与资产的久期错配。如图7所示，兴业三个月内重定价的同业负债与三个月内重定价的同业资产比值，长期大于1，即兴业长期以来都是“借短配长”，而浦发并没有明显的策略，甚至不少时期是“借长配短”。

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图7：根据年报数据整理

 

集中运营降低成本

兴业自2005年开始在上海设立了资金运营中心，同业拆借、同业存放、信贷资产转让都属于此中心涵盖的业务。按2012年半年报，140人的运营中心管理了4212.3亿元的资产，人均运营资产约30亿，约是全行平均水平的40倍。最近，兴业银行拟在上海浦东陆家嘴金融区购买或建造营业办公大楼，笔者认为，此举虽然遭遇了部分股东的反对，但从长远出发，将有助于加强兴业通过上海辐射全国金融机构之间的合作，做大做好同业业务。同业业务的发展，资金的集中运营，已经降低并将更加有利于兴业成本收入比的降低，提高股东回报。

 

兴业并非无忧，但忧中亦有机

同业资产风险权重即将调整变化。根据新颁布的将于2013年开始执行的《商业银行资本管理办法（试行）》规定，“商业银行对我国其它商业银行债权的风险权重为25%，其中原始期限三个月以内（含）债权的风险权重为20%。”，而按照旧办法，四个月以内的风险权重为0，四个月以上的为20%。同业资产风险权重将大幅上升。按笔者测算，兴业上半年的同业资产风险权重将从测算的26%上升到38 %，上半年1.25%的息差将等同于100%风险权重资产约3.3%的息差，考虑上半年息差属近年最高水平，按新办法，同业资产的资本消耗水平可能要高于总生息资产的平均消耗水平。然而，由于兴业一直以来已经配置了较多久期较长资产，其风险权重的变化幅度可能将小于其他较长久期资产配置较少的银行，因为三个月以上银行同业资产风险权重从20%调整到25%，比三个月以下从0调整到20%变化要小。按新监管要求三个月以下与三个月以上风险权重相差不多，从利率定价与节约资本消耗的角度看，长久期资产配置将更加必要，而兴业一直以来的做法就是加大长久期资产配置，所以新监管要求下，兴业受到的影响比一般竞争对手要小。

另一项将在2013年实施的监管要求是，杠杆率（核心资本减去核心资本扣减项后与调整后表内外资产余额的比率）不得低于4%，由于同业资产的特点就是低风险权重高资产总量，而兴业的同业资产占比较大，兴业目前的杠杆率可能已经低于4%，即不符合监管要求。为此，今年兴业银行拟引入战略投资者，通过增发补充核心资本。但长远来看，同业资产的规模必将受到杠杆率的限制，可能需要配置更长期限，更高收益率而风险权重也更高的同业资产，即同业资产配置模式将不得不调整。

同业业务的发展受到竞争对手的青睐，股份制银行中不仅浦发在过去几年中大力发展同业业务，上半年，民生、光大的同业资产都有很大规模的上升，并且取得了不俗的息差水平，尤其是民生银行，买入返售资产比年初多了一倍，相当于兴业上半年的一半，去掉超额同业资产后，在三个月内重定价同业负债与同业资产比值超过1，即存在一定程度的“借长配短”的情况下，同业息差仍达到0.60%，且配置的同业资产多是三个月以内的票据，总体风险权重非常低，等同100%风险权重生息资产的息差估计远高于兴业。而四大行中的中行、农行的同业资产规模亦不小。然而，民生、光大都是同业资产超过同业负债，也就是使用了其他负债来配置同业资产，而存贷比相对年初，都有了几个百分点的下降，据此推测，其他股份制银行上半年发力同业业务，更多是因为贷款需求不足，再加上今年是同业资产风险权重调整前的最后一年，是个很好的机会性产品。但若要想长期做好同业业务，还是需要同时具备负债端与资产端的优势，这个并非短期内可以形成。

 

总的来说，因为有充裕稳定的同业负债，可配置久期较长的且多品种的同业资产，且拥有超额的同业负债可以用于债券投资获取额外收益，而不用占用其他负债的机会成本，兴业在同业业务配置能力方面技高一筹，在面对监管要求的新变化方面，将比竞争对手拥有更多的竞争优势。不过，对于同业资产当中买入返售资产尤其是其中的信托受益权的风险问题，兴业并没有在报表中作具体披露，而这一块正是许多投资者所担忧的地方。