作者谭昊撰文：邓普顿在任何一个五年周期中，都从来没有出现过负收益。而巴菲特用来衡量自己业绩表现的标准，恰恰也是五年。这难道是巧合？

先说两个最近发生的真实故事。

我有一个很好的朋友，在上海做私募。他的实战水平很高，我多年来见证了他的业绩，可以说一直在市场居于前列。前两天通电话，他说最近的收成不错，他原来的思路一直是做左侧交易为主，评估股票的价值再决定是否买入。但最近，基本已经变成追涨杀跌式的操作。

“这个阶段的市场在鼓励投机”，这是他的结论。

事实也正是如此——大把市盈率低于十倍的股票没人要，而随便一只新股上市就暴涨两三倍——越是有理论体系的人越赚不到钱，只有胆大才是王道。

我另外一个做实业的朋友，这两年刚刚进入市场，是巴菲特的信徒。他买了很多银行股，一路很煎熬，拿得很辛苦。

前两天他给我发微信，说，“突然想明白，很多人放弃价值投资是因为瞧不上（不满足于）15%-20%的年收益率。如果心里期盼的是50%以上的回报那巴菲特确实帮不上忙。”

我回：“还有一个时间框架的问题，大部分人想赚快钱。”

说起时间框架，这正是今天我想说的的正题。事实上，当大家都在谈价值投资的时候，却总是忘了一个极其重要的关键因素——时间框架。

而时间框架决定了你眼中事物的形态。最简单的例子，同一只股票，日线图和月线图是截然两样的。

在所有关于价值投资时间框架的说法里面，我最认同投资大师邓普顿的说法。

邓普顿是谁，他被誉为100年来最伟大的投资大师之一，业界名头不亚于巴菲特和索罗斯。

我们来看看他的业绩。

从1954到1992年，他直接管理或监管了邓普顿增长基金。这38年中，这只基金12个月的平均收益是每年16%，这一数字较同期的全球股市的年收益率高3.7%。很少有其他职业投资者能在这么长时间内创造如此稳定而出色的收益。

也就是说，投资者在1954年在这只基金投入1万元的话，将在38年后变成173万元。

乔纳森-戴维斯与阿拉斯戴尔-奈恩两位对邓普顿的投资思想、方法与业绩做了详细的研究之后，发现一个很有意思的现象——我称之为“5.11法则”。

在邓普顿早年写给分析师和客户的备忘录中，就频繁地提到五年这个时间框架。这一点也一直贯彻在他其后数十年投资生涯的始终。

为什么是五年，这里面有什么秘密呢？

上述两位研究者分别用一年、两年、五年等等不同的时间周期，对现期股价与未来股票的盈利数据之间的关系做了统计研究，结果发现，表现出最拟合且最强的相关关系的是五年这个周期。

当把研究范围扩大到美国以外的全球大部分市场，以及把数据回溯到20世纪70年代之后，这个结论依然成立。

而更进一步的研究发现，用5年后的业绩来做计算，11倍市盈率是一个重要分界线——凡是五年预期市盈率高于11倍的股票，都将给你带来负收益。

而在短期内，比如一年或者几个月，市盈率与收益之间不存在任何正式或可识别的关系。

说到这里，邓普顿的投资圣杯就可以用一句话来概括——买入五年后预期市盈率低于11倍的股票。

这就是我命名的“5.11法则”。

当然，这里面的难点在于对五年后公司盈利的预测。

事实上，这也反应了邓普顿在他的投资生涯中反复强调的一点：所谓低估，不是说某家公司过去赚了很多钱，而现在股价很低，这个历史数据意义不大。真正有价值的低估是股价对未来的低估。

那么，为什么是五年这个时间框架最有效呢？

说实话，我也不知道。

不过我想，一个很重要的原因是跟人性有关。

人性总是健忘的，五年足以让人忘记市场的很多教训，所以它恰好会是一个让你赚钱的好周期。

我认为，这个被隐藏的法则，应该成为价值投资的一座灯塔。只有解决了时间框架问题，价值投资才会变得真正可量化，可操作。

顺便提一句，邓普顿在任何一个五年周期中，都从来没有出现过负收益。而巴菲特用来衡量自己业绩表现的标准，恰恰也是五年。

这难道是巧合？

不过你别以为做到这点很容易，不妨看看你身边，有几个人会用五年的周期来看问题？

作者谭昊，理财周报执行主编

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DP: 在我看来五年的时间框架是最佳长期估测时间窗口吧，商业本身是动态的，针对传统产业通过过去五年看未来三五年是比较靠谱的，但如果放到高科技行业，也许最多能看三年吧。

三年还是五年其实不重要，重要的是领会时间框架的重要性。

shannon

May 6th, 2014