投资要点

　　2013年6月5日-6日,兴业证券在上海举办了“2013年下半年医药行业投资策略会”。会议邀请2位行业专家以及天士力、恒瑞医药、康恩贝、汤臣倍健、舒泰神、恩华药业、上海医药、常山药业、科华生物、通化东宝等在内的15家医药上市公司高管与投资者交流行业动态,探讨下半年行业投资方向,参会的机构投资者超过300人,规模宏大。

　　本报告为常山药业交流纪要。

　　一、公司基本情况介绍

　　公司是2011年8月在创业版挂牌的上市公司,也是国内唯一拥有较为完整肝素产业链布局的企业,涵盖从小肠粘膜的提取、肝素中间体、普通肝素钠原料药、普通的肝素注射液、低分子肝素原料药和低分子肝素注射液的业务。近年来公司利润的增长主要源自高端产品低分子肝素钙注射剂的饭量,该产品作为优质优价品种在同类产品中排名第一,2010-2012年对应销售金额分别为5161万元、8693万元、21862万,毛利分别为1723万元、4256万元、21310万元,我们估计,目前制剂业务对公司净利润的贡献度已达70%左右。

　　在生产方面,公司的原料药车间、小容量注射剂车间、片剂、胶囊车间均通过国家GMP认证,2011和2012年取得原料药欧盟CEP证书,2013年原料药车间取得德国GMP证书;另外,肝素原料药在印度、俄罗斯和乌克兰注册成功,依诺肝素已在俄罗斯注册成功。在建的项目包括原料药车间(普通肝素、低分子肝素),注射剂车间、研发中心等。其中原料药车间预计2013年8月能够完工,届时将新增肝素钠产能30000亿单位,依诺肝素3000公斤、那曲肝素3000公斤、达替肝素3000公斤、透明质酸20000公斤。新厂的注射液车间也将于2014年建成,届时将新增西林瓶肝素钠注射液产能2000万支、安瓿瓶产能8000万支,预灌封低分子注射液、依诺肝素、那曲肝素、达替肝素注射液产能4000万支,透明质酸注射液产能500万支,满足公司未来多年的生产需求。

　　在研发方面,公司拥有三个专利(包括一种低分子肝素钙生产工艺、一种依诺肝素钠的制备方法、一种达肝素钠制备工艺),由总经理直接挂帅任研究所所长,目前拥有从事研发的人员56人(其中博士3人、硕士25人,今年还将增加20-30人),在研的产品有瑞肝素、贝米肝素、帕肝素钠、阿地肝素,还有长效胰岛素、抗肿瘤靶向药物、超低分子肝素等项目处于前期研究阶段。

　　二、公司现场交流部分

　　控股子公司常山生化药业(江苏)有限公司的情况:公司2012年3月收购了常州泰康并更名为常山生化药业(江苏)有限公司,其主要产品是原料药那曲肝素钙、达替肝素钠、依诺肝素钠、肝素钠、氢溴酸加兰他敏、西地那非,制剂有低分子肝素注射液(我们预计2013年或2014年上半年有望通过GMP认证),目前原料药车间已获得GMP证书,2011年6月达替肝素钠原料药车间通过日本GMP证书,当时收购该公司主要是考虑到其拥有肝素原料药、低分子肝素注射液等多种产品,与公司产品也能够形成上下游或高低搭配的产品配套,有利于分享市场和客户。

　　常山生化药业(江苏)有限公司西地那非的研发进展:西地那非的用途专利是2014年5月到期,因此在此之前公司的产品无法上市,此外原研企业还有与2017年6月份到期的工艺专利,公司目前的合成路径与之不同,因此原则上2014年后可以销售西地那非的制剂,目前公司正在优化西地那非的工艺,准备启动相关材料的申报。

　　公司与海外合作研发新药的情况:2012年11月公司与黄馨祥控制的ConjuChem合作成立公司,共建以重组人学白蛋白为药物载体的药物研究,合资公司的主要专利是长效促胰岛肽,未来几个相关的专利也会转到合资公司,目前合资公司先期研发的包括艾塞那肽白蛋白偶合物、重组胰岛素白蛋白偶合物两个产品,目前正在申请一期临床,其在美国的二期临床已经结束,这一技术平台主要的优势是延长药物在体内的半衰期(可达7天),改善药物在体内运输方式,未来如果能够在国内获批将是一类新药。

　　广东招标政策征求意见稿对公司低分子肝素钙的影响:目前广东出台的仅仅是征求意见稿,政策还没明朗,公司在广东地区销售量并不很大(我们估计2012年在20万支左右),因此影响有限。在定价方面,公司其他省份都做到了单独定价,广东地区公司也会努力争取做好价格维护工作。未来母公司的预灌封低分子肝素钙制剂主要还将面对高端医院市场,而在基药市场公司将以常州子公司的普通低分子肝素钙制剂为主打产品,做到产品上的高低搭配。

　　对于传统肝素钠原料药市场的看法:肝素原料药目前的价格不是很高,原料供应商的成本线维持在一定水平,因此进一步下降的可能性也不大,2013年一季度价格有所回升,目前粗品的价格一直维持在22000-23000元左右,预计未来价格将会较为平稳。

　　公司低分子肝素钙制剂目前的市场推广情况:公司早期一直是做原料药出身,制剂销售队伍建设相对较晚,但目前激励政策和人员配备都比较到位。负责制剂销售的蔡总及4个大区的经理也都有10年以上内资和外资企业制剂销售经验。目前公司产品在河北等部分预期的三甲医院做到了100%进入,在山东等地也对原研产品形成了替代,但在北上广等大城市的开发还有待提高,这也将成为未来开发的重点。预计今年低分子肝素钙制剂仍然为会维持较快速的增长。

　　三、兴业观点

　　我们认为,公司作为国内唯一的肝素产业链上下游体系化企业,其在制剂及原料药方面均具有一定看点。制剂方面其母公司的低分子肝素钙注射液作为单独定价品种仍有望继续保持30-40%的较快增长,未来还有望与常州子公司的低分子肝素钙产品形成高低搭配同步占领基药与非基药市场。在原料药方面,除公司原有的普通肝素钠继续稳健运行并拓展欧美规范市场外,其在低分子肝素原料药、透明质酸等方面均有较大的市场拓展空间。而在研品种中,长效多肽药物、西地那非等也颇具看点,我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.68、0.92、1.17元,维持对公司的增持评级。

　　风险提示:新品研发推广慢于预期,股权激励费用及折旧影响表观业绩