一、内在价值或实质价值　

价值投资就是在一家公司的市场价格相对于它的内在价值大打折扣时买入其股份.内在价值是一个非常重要的概念,它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段.内在价值在理论上的定义很简单:它是一家企业在其余下的寿命史中可以产生的现金的折现值.
　　虽然内在价值的理论定义非常简单也非常明确,但要精确或甚至大概的计算一家公司的内在价值都是很困难的:
　　(1)“一家企业在其余下的寿命史中可以产生的现金”本身就是一个难以琢磨的概念,这完全依赖于对公司未来的预期其本身就充满了不确定性,以这个未来充满了不确定性的现金流为基础而形成的判断有多大的可性度呢?
　　(2)影响折现值的另一个重要因素就是折现率,在不同的时点、征对不同的投资人会有相差悬殊的选择---这也是一个不确定的因素.
　　股票价格总是变化莫测的,而股票的内在价值似乎也是变化莫测的?
　　如果不能解决对所谓内在价值的评估问题,那么价值投资的理论基础又何在呢?
　　我曾追随着前辈大师们的足迹企图对此问题的困惑寻求突破但收获寥寥无几.翻尽所有关于芭菲特的书籍及伯克希尔·哈萨维公司大量的年报资料,虽然关于“内在价值”的字眼随处可见,但他却从未告诉我们该如何去计算它. 芭菲特最主要的合伙人查利·芒格还曾耐人寻味的说过这样的话:芭菲特常常提到现金流量但我却从未看到他做过什么计算;对此芭菲特解释说:一切的数字与资料都存在于他的脑子里,若某些投资需要经过复杂的运算那它就不值得投资.看来要指望芭老来帮助我们解决内在价值的评估问题是没希望了.虽然也曾有人建立过计算公司内在价值或实质价值的完美公式,但却无法为公式里的变量提供准确的数据,它除了能满足理论家的个人偏好外毫无实际意义.
　　关于内在价值的评估始终是一个模糊的问题,但以芭老为代表的前辈大师们还是提供了一些“定性”的评估指标:
　　(1)没有公式能计算公司的真正价值,唯一的方法是彻底的了解这家公司;
　　(2)应该去偏爱那些产生现金而非消化现金的公司(不需一再投入大量现金却能持续产生稳定现金流);
　　(3)目标公司就是以一个合理的价格买进一家容易了解且其未来5年10年乃至20年的获利都很稳定的公司;
　　(4)……
　　即便如此,面对“内在价值”我们依然一筹莫展
　　也许“内在价值”是个个性性的东西,对它的评估一半取决于其本身另一半则取决于评估它的投资者.
　　也许正是因为如此,芭老从不明确他自己的计算方式以免形成误导,况且芭老本人也不能保证他的计算方式是正确的更不能保证是唯一正确的.在芭老的意识里“内在价值”也始终是个模糊的大概值.比如他曾在其年报中透露:如果两个对伯克希尔·哈萨维公司都能熟悉的投资者对其“内在价值”进行评估那么差异应该不会到10%.
　　显然所谓的模糊性就是不确定性就是风险,对此芭老们有他们的应对之道----“安全空间”:它的内涵就是投资的目标不仅仅是价值而是被低估的价值. 市场价格相对于它的内在价值(一个模糊值)大打折扣的公司才有吸引力,简而言之这个被加大的折扣就是安全空间,它让我们在对内在价值的评估中如果犯错误也不会有重大的损失.
　　而关于“安全空间”正是我下一篇要重点分析与探讨的概念……

二、安全边际(空间)　

安全边际（空间）被格兰姆视为价值投资的核心概念，在整个价值投资的体系中这一概念处于至高无上的地位。格兰姆曾写到---要为价值投资做最好的诠释，大概只有“安全边际（空间）”这几个字最合适吧！
　　安全边际（空间）的定义非常简单而朴素：实质价值或内在价值与价格的顺差，换一种更通俗的说法---安全边际（空间）就是价值与价格相比被低估的程度或幅度。根据定义只有当价值被低估的时候才存在安全边际（空间）或安全边际（空间）为正（+），当价值与价格相当的时候安全边际（空间）为零，而当价值被高估的时候是不存在安全边际（空间）或安全边际（空间）为负（-）。价值投资者只对价值被低估特别是被严重低估的对象感兴趣。安全边际（空间）不保证能避免损失但能保证获利的机会比损失的机会更多。
　　我不得不再次遗憾的承认，所谓的安全边际（空间）也是一个模糊的概念，比如仅从定义我们不能确定实质价值或内在价值与价格的顺差达到什么程度才能说安全边际（空间）足够了呢？或者说价值与价格的背离程度或幅度达到什么水平才能断定安全边际（空间）足够了呢？对安全边际（空间）的理解与应用也完全是一个个性化的问题。
　　在理解与应用价值投资的过程中面临很多难题：比如对实质价值或内在价值的评估就没有一个统一的标准、当然也不可能有一个统一的结论，而且价值与价格一样也处于一个动态的变化过程之中，价值与价格都是变量---它们的背离关系只能是一个更复杂的变量！而安全边际（空间）这一概念正好能有效的解决价值投资中的这些难题，特别是在以下三个领域特别有效：
　　（1）稳定的证券，比如债款和特别股；
　　（2）能够运用这一概念或工具进行比较分析；
　　（3）如果公司的股价与其实质价值或内在价值之间的差价足够大，那么安全边际（空间）就能够用来选择股票。
　　 安全边际（空间）较大将使投资者能充分的感觉到对时间变迁的防备，而且能对投资者的误判所造成的损失进行弥补，所谓的投资信心完全来源于较大的安全边际（空间）！比如当以实质价值或内在价值的七折或六折购买一家公司或其股票，但在随后的发展中该公司的价值下跌了10%，投资者起初的购买价格仍然能为他带来适应的报酬率。
　　 那么安全边际（空间）到底多大（比如是七折、六折或五折呢？）才算较大或足够大呢？这完全因投资者的偏好来决定，理论上说安全边际（空间）当然是越大越好，但面临的问题是可能根本找不到合适的投资对象，对那些有强烈保守趋向的投资者来说预期的安全边际（空间）较大反而会错失很多投资良机。也许具有可操作的途经是进行比较分析，对价值投资者来说那些具有相对较大安全边际（空间）的对象总是比那些具有较小安全边际（空间）的对象更有吸引力。
　　安全边际（空间）总是基于价值与价格的相对变化之中，其中价格的变化更敏感也更频繁而复杂，对一个漫长的熊市而言就是一个不断加大安全边际（空间）的过程，常见的程序是：安全边际（空间）从（-）到0再到（+），当安全边际（空间）足够大时总有勇敢而理性的投资者在熊市中投资---这才是没有“永远的熊市”的真正原因。
　　对目前中国股市熊态的判断：就安全边际（空间）这个概念来说，也许（-）的状态还没有结束而只是趋于减小，或者说中国股市只是被高估的程度已减弱但还不能匆匆的断定中国股市的价值被低估了。