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(2017-08-15 19:44:05)
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财经房产股票时评杂谈 |
分类： 东阿阿胶 |
招商证券[强烈推荐-A评级]李珊珊
事件：
公司发布中报：上半年收入29 亿，增9.72%；净利润9 亿，增8.75%；扣非净利8.4 亿，增5.57%，实现EPS 1.38 元。
评论：
1、业绩略低于我们预期，提价效应未完全释放。2016 年11 月公司公告阿胶块、阿胶浆、阿胶糕分别提价14%、28%、25%，但实际价格并未在2017 年上半年完全执行，我们预计在2 季度大部分经销商已陆续开始执行新价格，但下半年才是阿胶传统销售旺季，经销商拿货热情更高，因此下半年业绩表现值得期待。
2、母公司仍保持两位数增长，阿胶浆是主要驱动力。母公司主营阿胶块、阿胶浆，上半年收入24 亿，归母净利9.5 亿，分别增长15%和12%。从产品看，整个阿胶系列收入24.7 亿，增9%，我们预计阿胶块因提价未实际完成及渠道库存影响，收入端基本平稳，销量可能略有下滑；阿胶浆预计收入增速超30%，是增长主力，改大包装后并加强营销后量价齐升趋势明显；阿胶糕预计表现平稳。
3、财务指标方面。整体毛利率66%，下降3%，毛利率下降主要因为低毛利率业务中药材贸易及毛驴养殖交易等收入大幅增长。核心产品阿胶系列毛利率75.5%，略下降0.48%，主要因驴皮持续涨价导致成本提升较快。存货43 亿，较年初增加13 亿，其中原材料26 亿，较年初增加10 亿，显示公司仍在加大驴皮储备力度。销售费用7.1 亿，增10%，其中广告宣传费2.1 亿，增加1 亿。期间费用率30.33%，下降0.7%，公司费用管控有所加强。
4、阿胶系列长期仍有提价空间。驴皮资源紧张，阿胶产品持续提价是大趋势。公司对驴皮掌控力大幅增强，成本压力迫使竞争对手跟随提价，持续提价后竞争对手的低价策略可能会边际效应递减，价格差异对阿胶人群来说可能并不明显，消费者会更加注重对品质的追求，对公司客户群体的维持和开拓将大为有利。
5、维持推荐。略下调预测17 年净利增15%（之前预测19%），看好公司阿胶大市场和未来阿胶的价值回归，公司是品牌中药，资产优质，具备长线投资价值，维持推荐。主要风险是价格上涨影响销量以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。
公司发布中报：上半年收入29 亿，增9.72%；净利润9 亿，增8.75%；扣非净利8.4 亿，增5.57%，实现EPS 1.38 元。
评论：
1、业绩略低于我们预期，提价效应未完全释放。2016 年11 月公司公告阿胶块、阿胶浆、阿胶糕分别提价14%、28%、25%，但实际价格并未在2017 年上半年完全执行，我们预计在2 季度大部分经销商已陆续开始执行新价格，但下半年才是阿胶传统销售旺季，经销商拿货热情更高，因此下半年业绩表现值得期待。
2、母公司仍保持两位数增长，阿胶浆是主要驱动力。母公司主营阿胶块、阿胶浆，上半年收入24 亿，归母净利9.5 亿，分别增长15%和12%。从产品看，整个阿胶系列收入24.7 亿，增9%，我们预计阿胶块因提价未实际完成及渠道库存影响，收入端基本平稳，销量可能略有下滑；阿胶浆预计收入增速超30%，是增长主力，改大包装后并加强营销后量价齐升趋势明显；阿胶糕预计表现平稳。
3、财务指标方面。整体毛利率66%，下降3%，毛利率下降主要因为低毛利率业务中药材贸易及毛驴养殖交易等收入大幅增长。核心产品阿胶系列毛利率75.5%，略下降0.48%，主要因驴皮持续涨价导致成本提升较快。存货43 亿，较年初增加13 亿，其中原材料26 亿，较年初增加10 亿，显示公司仍在加大驴皮储备力度。销售费用7.1 亿，增10%，其中广告宣传费2.1 亿，增加1 亿。期间费用率30.33%，下降0.7%，公司费用管控有所加强。
4、阿胶系列长期仍有提价空间。驴皮资源紧张，阿胶产品持续提价是大趋势。公司对驴皮掌控力大幅增强，成本压力迫使竞争对手跟随提价，持续提价后竞争对手的低价策略可能会边际效应递减，价格差异对阿胶人群来说可能并不明显，消费者会更加注重对品质的追求，对公司客户群体的维持和开拓将大为有利。
5、维持推荐。略下调预测17 年净利增15%（之前预测19%），看好公司阿胶大市场和未来阿胶的价值回归，公司是品牌中药，资产优质，具备长线投资价值，维持推荐。主要风险是价格上涨影响销量以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。
广发证券[买入评级]
核心观点:
收入增速环比下滑,看好后续旺季业绩恢复
公司发布中报,上半年实现营业收入29.34 亿元,同比增长9.72%,实现归母净利润9.01 亿元,同比增长8.75%,实现扣非后归母净利润8.39亿元,同比增长5.57%。分季度来看,二季度实现营业收入、净利润、归母净利润各为12.58 亿元、2.97 亿元和2.54 亿元,分别同比增长5.61%、4.33%和下降6.80%。二季度环比增速有所下降,但是随着去化影响的逐渐消除,以及后续阿胶消费旺季的到来,业绩增速有望恢复。
阿胶块和阿胶浆业务总体稳定,非核心业务毛利较低
母公司业务主要是阿胶块和阿胶浆的产销,从母公司报表看,二季度收入9.66 亿元,同比增长13.38%,净利润3.73 亿元,同比增长13%。我们推测,阿胶浆作为公司重点推广的品种,应该依然保持30%以上的增速,阿胶块则保持个位数的稳定增长。②环比来看母公司数据,相比一季度收入和利润增速的16%、11%,二季度收入增速略有下降但并不明显,但是利润增速有所提升。从毛利率看,二季度母公司毛利率为69.46%,相比一季度下降3.12pct。我们推测原料驴皮的价格可能继续上涨,而二季度作为淡季,销售费用率的明显下降则提高了利润率。③除此之外的业务,我们预计低毛利的养殖业务上升则降低了公司整体的毛利率,二季度公司毛利率为59.9%,同比下降4.65pct。
存货持续增长,预计驴皮持续存储
公司上半年存货为43.04 亿元,相比一季度的37.50 亿元继续增长,预计未来驴皮价格依然存在上涨空间,公司加大海外驴皮采购,进行战略性驴皮储备,确保未来阿胶业务的稳定供给。
预计17-19 年业绩分别为3.27 元/股、3.74 元/股、4.29 元/股公司为阿胶行业龙头企业,品牌渠道成熟,终端需求稳定。我们预计17-19 年EPS 分别为3.27/3.74/4.29 元/股(2016 年EPS 为2.83 元/股),现价对应PE 为20/17/15 倍,维持“买入”评级。
风险提示
驴皮价格大幅上涨风险;驴皮供应持续下降导致原料不足的风险;阿胶系列提价导致客户粘性下降的风险;
收入增速环比下滑,看好后续旺季业绩恢复
公司发布中报,上半年实现营业收入29.34 亿元,同比增长9.72%,实现归母净利润9.01 亿元,同比增长8.75%,实现扣非后归母净利润8.39亿元,同比增长5.57%。分季度来看,二季度实现营业收入、净利润、归母净利润各为12.58 亿元、2.97 亿元和2.54 亿元,分别同比增长5.61%、4.33%和下降6.80%。二季度环比增速有所下降,但是随着去化影响的逐渐消除,以及后续阿胶消费旺季的到来,业绩增速有望恢复。
阿胶块和阿胶浆业务总体稳定,非核心业务毛利较低
母公司业务主要是阿胶块和阿胶浆的产销,从母公司报表看,二季度收入9.66 亿元,同比增长13.38%,净利润3.73 亿元,同比增长13%。我们推测,阿胶浆作为公司重点推广的品种,应该依然保持30%以上的增速,阿胶块则保持个位数的稳定增长。②环比来看母公司数据,相比一季度收入和利润增速的16%、11%,二季度收入增速略有下降但并不明显,但是利润增速有所提升。从毛利率看,二季度母公司毛利率为69.46%,相比一季度下降3.12pct。我们推测原料驴皮的价格可能继续上涨,而二季度作为淡季,销售费用率的明显下降则提高了利润率。③除此之外的业务,我们预计低毛利的养殖业务上升则降低了公司整体的毛利率,二季度公司毛利率为59.9%,同比下降4.65pct。
存货持续增长,预计驴皮持续存储
公司上半年存货为43.04 亿元,相比一季度的37.50 亿元继续增长,预计未来驴皮价格依然存在上涨空间,公司加大海外驴皮采购,进行战略性驴皮储备,确保未来阿胶业务的稳定供给。
预计17-19 年业绩分别为3.27 元/股、3.74 元/股、4.29 元/股公司为阿胶行业龙头企业,品牌渠道成熟,终端需求稳定。我们预计17-19 年EPS 分别为3.27/3.74/4.29 元/股(2016 年EPS 为2.83 元/股),现价对应PE 为20/17/15 倍,维持“买入”评级。
风险提示
驴皮价格大幅上涨风险;驴皮供应持续下降导致原料不足的风险;阿胶系列提价导致客户粘性下降的风险;
中金公司：[推荐评级]
阿胶浆量价齐升 “阿胶+”战略顺利推进
2017H1
业绩符合预期东阿阿胶公布2017 上半年业绩：营业收入29.34亿元，同比增长9.7%；归属母公司净利润9.01亿元，同比增长8.7%，对应每股盈利1.38元。业绩符合我们预期（5-10%）。
发展趋势
预计阿胶浆量价齐升，衍生品发展成为重中之重。分产品看，2017年上半年阿胶系列产品收入24.72亿，增长8.9%，我们预计阿胶浆实现量价齐升，增长超30%，公司高度重视衍生品的发展，近年来不断加大投入，推动阿胶浆快速增长；预计阿胶块和阿胶糕平稳增长，其中阿胶糕今年推出“真颜”新包装，与“桃花姬”
并行销售，未来公司有望继续尝试开拓快消品市场。
存货提升明显，战略性收储驴皮。上半年公司存货43.04亿元，较年初增加约13亿，我们认为主要是公司战略性收储驴皮。驴皮作为阿胶系列产品的核心原材料，短期受毛驴存栏量下降影响，公司选择加大国内外驴皮收储，保障近几年产品供应，但随着公司对养驴产业的开拓，2020年有望实现驴皮全自供，全过程溯源。
阿胶消费旺季渐临，全年业绩提速。公司近年来不断加强全方位营销，尤其是终端动销，我们认为上半年是阿胶消费淡季，公司发货有所控制，且春节后才逐步执行新价格，预计下半年随着公司全面执行新价格，且旺季消费增加，全年业绩有望提速。
打造全产业链，推进“阿胶+”战略。面对终端产品竞争，公司回避价格战，而是向上游拓展，把毛驴当药材养，致力于掌控产业链上游，掌握定价权。未来公司将继续聚焦阿胶主业，坚持推进“阿胶+”战略，一方面做渠道通路的加法，“+地推”、“+电商”、“+访客中心”等等；一方面做药材的加法，“+红参、党参等”即复方阿胶浆，“+芝麻、核桃等”即阿胶糕，丰富产品线。
盈利预测
维持“推荐”评级。 我们维持2017/2018年每股盈利预测不变为3.41/4.04元。
估值与建议
目前，公司股价对应2017/2018年P/E 为19X/16X。我们维持推荐的评级和人民币80.00元的目标价，较目前股价有24.34%上行空间。目标价对应2017/2018年P/E 分别为23X/20X。
风险
终端开拓效果低于预期，原材料成本上升。
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