来源：国信证券

收入增速和毛利率逐季提升，现金流状况大幅提升

　　1~9月实现收入95.40亿元（+23%），营业利润12.94亿元（+32%），净利润11.23亿元（+31%），EPS 1.67元，基本符合预期。经营活动产生的现金流净额0.65元/股，同比大幅提升223%，现金流状况明显提升。

　　其中第3季度收入23.64亿元（+30%），增速逐季提升（Q1增速+14%，Q2增速+25%）。毛利率为33.06%，环比提升4.30个百分点（Q1毛利率28.37%，Q2 毛利率28.76%）。收入增速和毛利率同步提升主要得益于白药牙膏继续保持高增长。销售费用率为16.63%，同比和环比均有上升，但整体前3季度费用率控制仍低于去年。单季净利为3.98亿元，同比增35%，继续高于收入增速。

　　深化市场渠道，白药牙膏高增长

　　云南白药牙膏在迈上10亿收入台阶后（市场份额约7~8%），前3季度实现40%左右的高速增长（行业销量增长1~2%），主要是公司深挖产品的潜力，在市场渠道和终端维护上进步完善和拓展，市场份额进一步提升。针对吸烟人群开发的郎健牙膏增长迅速，全年有望超过5000万。作为一个全新的细分市场，郎健未来具备过10亿的潜力。

　　明年起中药材价格下降，盈利能力仍有提升空间

　　近年来由于天气、资金的炒作，三七等主要中药材品种价格普遍上涨，公司中央产品也受此影响，制药事业部毛利率下滑。从目前种植情况来看，部分家种药材的种植面积已经迅速增加，预计从13年起，三七等部分品种将供过于求，价格下降，届时公司的成本压力将缓解，产品盈利将提升。

风险提示

　　三七等中药材价格目前仍在高位运行；养元青等新产品推广风险；

　　未来业绩有上调空间，维持“推荐”评级

　　前3季度公司收入和毛利率逐季提升，第4季度牙膏高增长趋势有望延续，全年业绩实现30%的增速可能性高，13~14年如果中药材价格如期回落，未来业绩存在上调的空间，我们暂维持12~14 EPS 2.21/2.75/3.35，对应PE28X/22X/18X。我们继续看好公司大健康业务的发展前景，郎健牙膏、养元青等新产品都具备复制白药膏药成功的可能，维持“推荐”评级。