最近研究了几种期权期货组合策略，大致分析一下。
一、做多波动率
单纯同时买入认沽和认购期权有个问题，就是花费较大，一旦波动率持续走低或者不动，很容易让人觉得成本太高，觉得想放弃。考虑到相同执行价时，远期比近期的时间价值更高，一旦波动率走高，远期期权减去近期期权的差，也就说多出来那几个月的时间价值会持续走高，这就是潜在收益。所以风险更低，损失更小的做多波动率策略应该是对于相同执行价，买入最远期的期权，卖出倒数第二远期的期权。卖出期权可以减少投入的费用，而买入的期权可以保护卖出期权。
例如，4月27日12月份的新期权上市，当时的上证50是2351，操作是
卖出9月2250认沽，获取权利金180，保证金占用1991，
卖出9月2450认购，获取权利金206，保证金占用2037，
买入12月2250认沽，支取权利金263，对应的波动率是11，
买入12月2450认购，支取权利金313，对应的波动率是6.3。
认沽差价是83，认购差价是107
总共支取是263+313-180-206=190元。占用的保证金不超过5000。
到了6月13日，共48天。
买入9月2250认沽，支出权利金96，结束保证金占用1762，
买入9月2450认购，支出权利金1175，结束保证金占用4195（其实中途占用的保证金还更高，但是可以考虑中途平仓9月认沽，减少保证金占用），
卖出12月2250认沽，获取权利金192，对应的波动率是16.5，
卖出12月2450认购，获取权利金1463，对应的波动率是9.7。
认沽差价是96，认购差价是288，不难看出认购差价随着波动率上涨和上证50的上涨大幅变大了。认沽差价随着波动率的上涨，基本不变，虽然上证50大幅上涨了。
总共收入是192+1463-92-1175=384元。结束占用的保证金是7447。
净收益是384-190-10*4（4笔手续费）=154
年华收益是154/7447/48*365=15.7%。
波动率持续不动的情况下，如果到了9月27日，上证50还是在2250和2450之间，9月期权到期为0，卖出的期权权利金能够全部获取，合计是386元。假设9月27日的上证50还是2351，认购波动率是6.3,12月的2450认购期权价格只有60元，认沽波动率是11,12月2250认沽期权价格只有120元。12月期权的损失是263+313-60-120=400元。合计损失是386-400-40（手续费）=56元。
就说说，每手动用不到8000元的保证金，你在5个月的时间里，最大损失是56元（年华损失率是1.7%），而潜在的年华收益率可能在15%以上。
波动率走高的情况下，该策略的主要风险是保证金预留的不足，在远期期权和近期期权价格差快速变大的时候，由于近期期权保证金不足而被迫买入近期期权，卖出远期期权，结清利润，但是这个并不致命，只是收益多还是少的问题。
二、吃升贴水
牛市时，股指期货比现货升水不少，有时候单月甚至出现3%以上的升水。
两种方式吃升水，一个是买入ETF，卖出股指期货，这个方式的好处是收益率高，但是问题是占用资金很高，而且ETF会也会有溢价。
假设上证50高峰时是3459，股指期货当月升水3%，卖3563。一手股指期货对应的ETF金额是104万不到，保证金（13+17%）需要32万多，合计需要动用136万做一手升水套利。
如果上证50跌到3300，ETF会亏损4.8万，股指期货会盈利7.9万，合计盈利3.1万，大致就是（3563-3459）=104点对应的3万多的升水。下跌的好处是占用的资金会减少，尤其是股指期货的保证金基本变动不大。
如果是上涨到3700，ETF盈利7.2万，股指期货亏损4.1万，还需要补足4.5万的期货保证金（亏损4.1万，估值上涨需要补足150点*300*0.3大约是1.4万，合计期货保证金需要补5.5万），合计盈利还是3.1万。上涨有个不利的地方是保证金会上涨。如果用3.1万的盈利除以将近140万的占用资金，年华利率在36%左右。
另一个方式是通过买入认购期权，卖出认沽期权，卖出股指期货来吃升水。这个好处是需要的资金量小，而且无论指数上涨还是下跌，期货和期权的保证金变动幅度不大，问题是收益率略低（认购期权一般比认沽要贵一些）。
假设上证50高峰时是3459，股指期货当月升水3%，卖3563。波动率是41,执行价是3.45，买入当月认购期权30份，每份1500元，共4.5万，卖出当月认沽期权30份，每份1340元，期权保证金大约需要16.5万，期货保证金需要32万，合计53万，比ETF方案少了将近80万的资金占用。
如果如果上证50跌到3300，认购期权全部亏损4.5万，认沽期权亏损0.75万，股指期货会盈利7.9万，合计盈利2.6万，大致就是（3563-3459）=104点对应的3万多的升水在减去认沽期权比认购期权低的价格160*30=4800。下跌的好处是占用的资金会减少，尤其是股指期货的保证金基本变动不大。
如果是上涨到3700，认购盈利2.7万，认沽盈利4万，股指期货亏损4.1万，还需要补足4.5万的期货保证金（亏损4.1万，估值上涨需要补足150点*300*0.3大约是1.4万，合计期货保证金需要补5.5万），合计盈利还是2.6万。上涨有个不利的地方是保证金会上涨。如果用2.6万的盈利除以将近55万的占用资金，年华利率在82%左右(占用的资金少）。当然，3%的月升水几乎是可遇不可求。
熊市时，股指期货比现货贴水，高峰时年华贴水12%，现在8个月也基本贴水3%，年华贴水4.5%。由于A股融券基本是费的，只有一种办法来吃贴水，就是买入认沽，卖出认购来合成期权空头加买入股指期货的方式。这个的问题是一旦股指大幅上涨，会导致卖出认购需要的保证金会大幅上涨，一旦股指上涨10%，期货保证金会上涨近30%，需要大量预留保证金，否则会出现没吃上贴水就被迫强平的情况，尤其是股指上涨时，期权的波动率也经常会大幅上涨，会带来对保证金的双击。
当前上证50是2500，认购波动率是12，远月认购是1200，认沽波动率是19，远月认沽是1000，执行价是2.5，远月期货贴水3%。卖出30份认购，买入30份认沽，买入期货2425，需要动用资金近37万。
如果下跌到2300，认购盈利3.6万，认沽盈利3万，期货亏损3.75万，合计盈利2.8万。下跌的好处是占用的资金会减少，尤其是股指期货的保证金基本变动不大。
如果上涨到2700，认购亏损2.4万，认沽亏损3万，期货盈利8.25万，合计盈利2.85万。 上涨有个不利的地方是期权和期货的保证金会上涨，需要至少准备15%以上的备用资金。
吃贴水的年华收益率不高，只有12%左右。一个是贴水幅度小，另一个是潜在占用资金过多，如果未来股指期权上线后，可以用股指期货来备兑卖出认购期权，可以不用占用期权保证金，占用的资金会减少40%左右，年华收益率能到20%以上，估计会有蜂拥而至来套利的，能够把贴水和收益率都打下去。
三、买入期权保护的期货单边
同时卖出买入期权来做单边风险太大，而同时买入认沽和认购期权虽然也能在单边市中有收益，但是收益率会低，毕竟期权的费用很高。如果想做单边，可以用期货来做单边，买入反方向期货来保护期货，该方案的占用资金略大。但是可以保护期货方向，属于理论上收益无限，亏损有限的方案。现在期货远月贴水3%，而认沽期权的价格占股指期货的价格大概是4%，买入远月期货买入认沽做多的潜在损失最多是1%。如果过去期货远月升水4%，认购期权的价格占期货价格大概是5%，卖出远月期货买入认购的潜在损失大概是1%。不过主要的问题还是反方向变动时，期货保证金需要大幅追加。
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