最高人民法院关于PE对赌协议效力问题的再审判决

海富投资与甘肃世恒最高人民法院再审判决书

中华人民共和国最高人民法院

民 事 判 决 书

（2012）民提字第11号

 

申请再审人(一审被告、二审被上诉人):甘肃世恒有色资源再利用有限公司。

住所地:甘肃省定西市安定区凤翔镇友谊村。

法定代表人:陆波，该公司总经理。

委托代理人:孙庚，甘肃德合律师事务所律师。

申请再审人(一审被告、二审被上诉人) :香港迪亚有限公司。

住所地:香港特别行政区尖沙咀九龙广东道7号新电信中心705室。

法定代表人:陆波，该公司总经理。

委托代理人:孙靡，甘肃德合律师事务所律师。

被申请人(一审原告、二审上诉人) :苏州工业园区海富投资有限公司。住所地:江苏省苏州工业园区唯亭镇星澄路9 号青剑湖商业广场B-216号。

法定代表人:张亦斌，该公司执行董事。

委托代理人:计静怡，北京市法大律师事务所律师。

委托代理人:涂海涛，北京市法大律师事务所律师。

一审被告、二审被上诉人:陆波，女，汉族，1963 年1月24日出生，住上海市杨浦区仁德路100 弄32 号302室，现住甘肃省定西市安定区凤翔镇友谊村。

委托代理人:孙赓，甘肃德合律师事务所律师。

申请再审人甘肃世恒有色资源再利用有限公司(以下简称世恒公司)、香港迪亚有限公司(以下简称迪亚公司)为与被申请人苏州工业园区海富投资有限公司(以下简称海富公司)、陆波增资纠纷一案，不服甘肃省高级人民法院(2011)甘民二终字第96 号民事判决，向本院申请再审。本院以(2011) 民申字第1522号民事裁定书决定提审本案，并依法组成合议庭于2012 年4 月10日公开开庭进行了审理。世恒公司、迪亚公司、陆波的委托代理人孙庚，海富公司的委托代理人计静怡到庭参加了诉讼，本案现已审理终结。

2009 年12 月30 日，海富公司诉至兰州市中级人民法院，请求

判令世恒公司、迪亚公司和陆波向其支付协议补偿款1998.2095万元并承担本案诉讼费及其它费用。

甘肃省兰州市中级人民法院一审查明:2007 年11 月1日前，甘肃众星铸业有限公司(以下简称众星公司)、海富公司、迪亚公司、陆波共同签订一份《甘肃众星绊业有限公司增资协议书}(以下简称《增资协议书}) ，约定:众星公司注册资本为384 万美元，迪亚公司占投资的100% 。各方同意海富公司以现金2000万元人民币对众星公司进行增资，占众星公司增资后注册资本的3.859毛，迪亚公司96.15%。依据协议内容，迪亚公司与海富公司签订合营企业合同及修订公司章程，并于合营企业合同及修订后的章程批准之日起10日内一次性将认缴的增资款汇入众星公司指定的账户。合营企业合同及修订后的章程，在报经政府主管部门批准后生效。海富公司在履行出资义务时，陆波承诺于2007年12 月31 日之前将四川省峨边县五渡牛岗铅锋矿过户至众星公司名下。募集的资金主要用于以下项目: 1、收购甘肃省境内的一个年产能大于1. 5 万吨的特冶炼厂；2 、开发四川省峨边县牛岗矿山；3 、技入500万元用于循环冶炼技术研究。第七条特别约定第一项：本协议签订后，众星公司应尽快成立“公司改制上市工作小组”；着手筹备安排公司改制上市的前期准备工作，工作小组成员由股东代表和主要经营管理人员组成。协议各方应在条件具备时

将公司改组成规范的股份有限公司，并争取在境内证券交易所发行上市。第二项业绩目标约定：众星公司2008 年净利润不低于3000万元人民币。如果众星公司2008年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求众星公司予以补偿，如果众星公司未能履行补偿义务，海富公司有权要求迪亚公司履行补偿义务。补偿金额=(1-2008年实际净利润/3000 万元)x本次投资金额。第四项股权回购约定：如果至2010 年10 月20日，由于众星公司的原因造成无法完成上市，则海富公司有权在任一时刻要求迪亚公司回购届时海富公司持有之众星公司的全部股权，迪亚公司应自收到海富公司书面通知之日起180日内按以下约定回购金额向海富公司一次性支付全部价款。若自2008年1月1日起，众星公司的净资产年化收益率超过10%，则迪亚公司回购金额为海富公司所持众星公司股份对应的所有者权益账面价值；若自2008年1月1日起，众星公司的净资产年化收益率低于10呢) ，则迪亚公司回购金额为(海富公司的原始投资金额-补偿金额) x (1 + 10%x 投资天数/360)。此外，还规定了信息批露约定、违约责任等，还约定该协议自各方授权代表签字并加盖了公章，与协议文首注明之签署日期生效。协议未作规定或约定不详之事直，应参照经修改后的众星公司章程及股东间的投资合同(若有)办理。

2007 年11 月1 日，海富公司、迪亚公司签订《中外合资经营甘

肃众星锌业有限公司合同》 (以下简称《合资经营合同》)，有关约

定为：众星公司增资扩般将注册资本增加至399.38万美元，海富公司决定受让部分股权，将众星公司由外资企业变更为中外合资经营企业。在合资公司的设立部分约定，合资各方以其各自认缴的合资公司注册资本出资额或者提供的合资条件为限对合资公司承担责任。海富公司出资15.38万美元，占注册资本的3.85%；迪亚公司出资384万美元，占注册资本的96.15% 。海富公司应于本合同生效后十日内一次性向合资公司缴付人民币2000万元，超过其认缴的合资公司注册资本的部分，计入合资公司资本公积金。在第六十八条、第六十九条关于合资公司利润分配部分约定：合资公司依法缴纳所得税和提取各项基金后的利润，按合资方各持股比例进行分配。合资公司上一个会计年度亏损未弥补前不得分配利润。上一个会计年度未分配的利润，可并入本会计年度利润分配。还规定了合资公司合资期限、解散和清算事宜。还特别约定：合资公司完成变更后，应尽快成立“公司改制上市工作小组”，着手筹备安排公司改制上市的前期准备工作，工作小组成员由股东代表和主要经营管理人员组成。合资公司应在条件具备时改组成立为股份有限公司，并争取在境内证券交易所发行上市。如果至2010年10 月20 日，由于合资公司自身的原因造成无法完成上市，则海富公司有权在任一时刻要求迪亚公司回购届时海富公司持有

的合资公司的全部股权。合同于审批机关扯准之日起生效。《中外合资经营甘肃众星锌业有限公司章程》（以下简称《公司章程》)第六十二条、六十三条与《合资经营合同》第六十八条、六十九条内容相同。之后，海富公司依约于2007年11月2日缴存众星公司银行账户人民币2000万元，其中新增注册资本114.7717万元，资本公积金1885.2283万元。2008年2月29日，甘肃省商务厅甘商外资字【2008】79号文件《关于甘肃众星锌业有限公司增资及股权变更的批复》同意增资及股权变更，并批准“投资双方于2007年11 月1日签订的增资协议、合资企业合营合同和章程从即日起生效”。随后，众星公司依据该批复办理了相应的工商变更登记。2009 年6月，众星公司依据该批复办理了相应的工商变更登记。2009 年6月，众星公司经甘肃省商务厅批准，到工商部门办理了名称及经营范围变更登记手续，名称变更为甘肃世恒有色资源再利用有限公司。另据工商年检报告登记记载，众星公司2008年度生产经营利润总额26858.13元，净利润26858.13元。

一审法院认为，根据双方的诉辩意见，案件的争议焦点为：1 、

《增资协议书》第七条第(二)项内容是否具有法律效力；2 、如果有

效，世恒公司、迪亚公司、陆波应否承担补偿责任。

经审查，《增资协议书》系双方真实意思表示，但第七条第(二)项内容即世恒公司2008 年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求世恒公司补偿的约定，不符合《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条关于企业利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定，同时，该条规定与《公司章程》的有关条款不一致，也损害公司利益及公司债权人的利益，不符合《中华人民共和国公司法》第二十条第一款的规定。因此，根据《中华人民共和国合同法》第五十二条(五)项的规定，该条由世恒公司对海富公司承担补偿责任的约定违反了法律、行政法规的强制性规定，该约定无效，故海富公司依据该条款要求世恒公司承担补偿责任的诉请，依法不能支持。由于海富公司要求世恒公司承担补偿责任的约定无效，因此，海富公司要求世恒公司承担补偿责任失去了前提依据。同时，《增资协议书》第七条第(二)项内容与《合资经营合同》中相关约定内容不一致，依据《中华人民共和国中外合资经营企业法实施条例》第十条第二款的规定，应以《合资经营合同》内容为准，故海富公司要求迪亚公司承担补偿责任的依据不足，依法不予支持。陆波虽是世恒公司的法定代表人，但其在世恒公司的行为代表的是公司行为利益，并且《增资协议书》第七条第(二)项内容中，并没有关于由陆波个人承担补偿义务的约定，故海富公司要求陆波个人承担补偿责任的诉请无合同及法律依据，依法应予驳回。至于陆波未按照承诺在2007年12月31日之前

将四川省峨边县五渡牛岗铅锌矿过户至世恒公司名下，涉及对世恒公司及其股东的违约问题，不能成为本案陆波承担补偿责任的理由。

综上，一审法院认为海富公司的诉请依法不能支持，世恒公司、迪亚公司、陆波不承担补偿责任的抗辩理由成立。依照《中华人民共和国合同法》第五十二条(五)项、《中华人民共和国公司法》第六条第二款、第二十条第一款、《中华人民共和国中外合资经营企业法》第二条第一款、第二款、第三条、《中华人民共和国中外合资经营企业法实施条例》第十条第二款之规定，该院于2010年12月31日作出(2010)兰法民三初字第71 号民事判决，驳回海富公司的全部诉讼请求。

海富公司不服一审判决，向甘肃省高级人民法院提起上诉。

二审查明的事实与一审一致。

二审法院认为：当事人争议的焦点为《增资协议书》第七条第

(二)项是否具有法律效力。本案中，海富公司与世恒公司、迪亚公司、陆波四方签订的协议书虽名为《增资协议书》，但纵观该协议书全部内容，海富公司支付2000 万元的目的并非仅享有世恒公司3.85% 的股权(计15.38万美元，折合人民币114.771 万元)，期望世恒公司经股份制改造并成功上市后，获取增值的股权价值才是其缔结协议书并出资的核心目的。基于上述投资目的，海富公司等四方当事人在《增资协议书》第七条第(二)项就业绩目标进行了约定，即“世恒公司2008年净利润不低于3000万元，海富公司有权要求世恒公司予以补偿，如果世恒公司未能展行补偿义务，海富公司有权要求迪亚公司履行补偿义务。补偿金额=(1-2008年实际净利润/3000 万元) x 本次投资金额”。四方当事人就世恒公司2008 年净利润不低于3000万元人民币的约定，仅是对目标企业盈利能力提出要求，并未涉及具体分配事宜；且约定利润如实现，世恒公司及其股东均能依据《中华人民共和国公司法》、《合资经营合同》、《公司章程》等相关规定获得各自相应的收益，也有助于债权人利益的实现，故并不违反法律规定。而四方当事人就世恒公司2008年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求世恒公司及迪亚公司以一定方式予以补偿的约定，则违反了投资领域风险共担的原则，使得海富公司作为投资者不论世恒公司经营业绩如何，均能取得约定收益而不承担任何风险。参照《最高人民法院<</FONT>关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答>》第四条第二项关于“企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是明为联营，实为借贷，违反了有关金融法规，应当确认合同无效”之规定，《增资协议书》第七条第(二)项部分该约定内容，因违反《中华人民共和国合同法》第五十二条第(五)项之规定应认定无效。海富公司除已计入世恒公司注册资本的114.771万元外，其余1885.2283万元资金性质应属名为投资，实为借贷。虽然世恒公司与迪亚公司的补偿承诺亦归于无效，但海富公司基于对其承诺的合理依赖而缔约，故世恒公司、迪亚公司对无效的法律后果应负主要过错责任。根据《中华人民共和国合同法》第五十八条之规定，世恒公司与迪亚公司应共同返还海富公司1885.2283万元及占用期间的利息，因海富公司对于无效的法律后果亦有一定过错，如按同期银行贷款利率支付利息不能体现其应承担的过错责任，故世恒公司与迪亚公司应按同期银行定期存款利率计付利息。

因陆波个人并未就《增资协议书》第七条第(二)项所涉补偿问题向海富公司作出过承诺，且其是否于2007 年12 月31日之前将四川省峨边县五渡牛岗铅锋矿过户至世恒公司名下与本案不属同一法律关系，故海富公司要求陆波承担补偿责任的诉请无事实及法律依据，依法不予支持。

关于世恒公司、迪亚公司、陆波在答辩中称《增资协议书》已

被之后由海富公司与迪亚公司签订的《合资经营合同》取代，《增

资协议书》第七条第(二)项对各方已不具有法律约束力的主张。因《增资协议书》与《合资经营合同》缔约主体不同，各自约定的权利义务也不一致，且2008年2 月29 日，在甘肃省商务厅甘商外资字【2008】79号《关于甘肃众星锌业有限公司增资及股权变更的批复》中第二条中明确载明“投资双方2001年11月1日签订的增资协议、合资企业合营合同和章程从即日起生效”。故其抗辩主张不予支持。该院认为一审判决认定部分事实不清，导致部分适用法律不当，应予纠正。依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百五十三条第(二)项、第(三)项、第一百五十八条之规定，该院判决：一、撤销兰州市中级人民法院(2010)兰法民三初字第71 号民事判决；二、世恒公司、迪亚公司于判决生效后30 日内共同返还海富公司1885.2283 万元及利息(自2007年11 月3 日起至付清之日止按照中国人民银行同期银行定期存款利率计算)。

世恒公司、迪亚公司不服甘肃省高级人民法院(2011 )甘民二终字第96 号民事判决，向本院申请再审，请求裁定再审，撤销二审判决，维持一审判决。理由是：一、海富公司的诉讼请求是要求世恒公司、迪亚公司和陆波支付利润补偿款19982095 元，没有请求将计入合资公司资本金的18852283 元及利息返还。因此二审判决判令世恒公司、迪亚公司共同返还18852283元及利息超出了海富公司诉讼请求和上诉请求，程序违法。同时，18852283 元及利息已超过2200万元，明显超出诉讼标的。二、二审判决将海富公司缴付并计入合资公司资本公积金的18852283元认定为“名为投资实为借贷”，没有证据证明，也违反法律规定。三、二审判决参照最高人民法院《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》，适用法律错误。海富公司与迪亚公司、世恒公司之间不存在联营关系。四、《合资经营合同》第九十七条约定：该合同取代双方就上述交易事宜做出的任何口头或书面的协议、合同、陈述和谅解。所以《增资协议书》对各方已不具有约束力。迪亚公司并未依照《增资协议书》第7.2条或《合资经营合同》取得任何款项，判令迪亚公司承担共同返还本息的责任没有事实根据。

海富公司答辩称:：一、《增资协议书》是四方当事人为达到上市目的而签订的融资及股份制改造一揽子协议书，不是《合资经营合同》所能容纳得了的。二、二审法院判令世恒公司和迪亚公司返还的是股本金之外的有特别用途的溢价款，不涉及抽逃出资问题。二、陆波在《增资协议书》中只代表其个人，是合同当事人的个人行为，因其违反《增资协议书》的约定应承担补偿责任。四、陆波的行为涉嫌刑事犯罪，其采取虚报注册资本的手段诱使海富公司误信其公司的经济实力，骗取海富公司资金。请求调取证据查证事实或将此案移交公安机关侦查。

本院审查查明的事实与一、二审查明的事实一致。

本院认为：2009年12月，海富公司向一审法院提起诉讼时的诉讼请求是请求判令世恒公司、迪亚公司、陆波向其支付协议补偿款19982095元并承担本案诉讼费用及其它费用，没有请求返还投资款。因此二审判决判令世恒公司、迪亚公司共同返还投资款及利息超出了海富公司的诉讼请求，是错误的。

海富公司作为企业法人，向世恒公司投资后与迪亚公司合资经营，故世恒公司为合资企业。世恒公司、海富公司、迪亚公司、陆波在《增资协议书》中约定，如果世恒公司实际净利润低于3000万元，则海富公司有权从世恒公司处获得补偿，并约定了计算公式。这一约定使得海富公司均投资可以取得相对固定的收益，该收益脱离了世恒公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，一审法院、二审法院根据《中华人民共和国公司法》第二十条和《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条的规定认定《增资协议书》中的这部分条款无效是正确的。但二审法院认定海富公司18852283元的投资名为联营实为借贷，并判决世恒公司和迪亚公司向海富公司返还该笔投资款，没有法律依据，本院予以纠正。

《增资协议书》中并无由陆波对海富公司进行补偿的约定，海富公司请求陆波进行补偿，没有合同依据。此外，海富公司称陆波涉嫌犯罪，没有证据证明，本院对该主张亦不予支持。

但是，在《增资协议书》中，迪亚公司对于海富公司的补偿承诺并不损害公司及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，是当事人的真实意思表示，是有效的。迪亚公司对海富公司承诺了众星公司2008年的净利润目标并约定了补偿金额的计算方法。在众星公司2008年的利润未达到约定目标的情况下，迪亚公司应当依约应海富公司的请求对其进行补偿。迪亚公司对海富公司请求的补偿金额及计算方法没有提出异议，本院予以确认。

根据海富公司的诉讼请求及本案《增资协议书》中部分条款无效的事实，本院依照《中华人民共和国合同法》第六十条、《中华人民共和国民事诉讼法》第一百五十三条第一款第二项、第一百八十六条的规定，判决如下：

一、撤销甘肃省高级人民法院(2011 )甘民二终字第96 号民事判决；

二、本判决生效后三十日内，迪亚公司向海富公司支付协议补偿款19982095元。如未按本判决指定的期间履行给付义务，则按《中华人民共和国民事诉讼法》第二百二十九条的规定，加倍支付延迟履行期间的债务利息；

三、驳回海富公司的其他诉讼请求。

一审案件受理费155612.3元、财产保全费5000元、法院邮寄费700元、二审案件受理费155612.3元，合计316924.6元，均由迪亚公司负担。

本判决为终审判决。

审  判长    陆效龙

审  判员    杨兴业

代理审判员    杨弘磊

二 ○ 一 二 年 十 一 月 七 日

书  记员    许英林  

 

 

 

 

 

 

 

 

 对赌协议：评最高院对甘肃世恒公司对赌协议案的判决

(2013-08-17 17:49:40)

文：张志胜

最高人民法院针对甘肃世恒公司对赌协议做出判决后，各大媒体铺天盖地的报道，几乎统一口径声称最高法院否定了对赌协议的效力，对赌协议自此将被法院判决无效。其实，此种观点大错特错，出现这种错误理解的原因是部分专家根本没认真解读判决书，或者，有人根本没弄懂对赌协议的本质，却站出来对对赌协议进行评论。本文之所以刊出，就是要拨乱反正，给PE们一颗定心丸：对赌协议并未被最高院否定。最高院否定恰恰不是对赌协议的协议。

对赌协议作为一个法律术语本身具有固定的内涵和外延，不能轻易做出口语式解读：投资方与公司管理层或原股东之间以公司发展过程中某种可能出现的情形为条件而签署的射幸合同！

其存在的合理性在于：1、对赌协议作为射幸合同，而且是“有名合同”（如保险合同），只要不违背公序良俗及法律强制性规定，射幸合同即为有效合同。这就是为什么最高院最终确认了海富与迪亚之间的约定有效的真正原因。

2、对赌协议不应当出现在投资者与目标公司之间，而是投资者与目标公司股东或管理层之间，因而，真正的对赌协议根本不涉及损害公司利益或债权人利益的问题，也不涉及滥用股东地位的问题。

3、投资方与目标公司之间的“对赌协议”本身就不属于真正的对赌协议，因此，该协议因违反公司法强制性规定及损害第三方合法利益无效时，并不能得出所有对赌协议无效的结论，更不能因此否定PE对赌存在的合法性和合理性。这就是最高院为什么否定了海富公司与世恒公司之间的协议效力的原因。

4、对赌协议的积极作用主要体现在通过利益驱动，“迫使”管理层或股东更加刻苦经营以达到公司业绩增长的目的，这不仅不违反法律规定，相反，完全符合兼顾效率与公平的立法精神。

回顾一下对赌协议在中国的典型案例：蒙牛对赌、永乐对赌、徐工对赌、华联对赌、雨润对赌、腾讯对赌等。这些典型案例中无一例外，均非投资方与公司对赌，而是与管理层或股东对赌。

我想，只有将对赌协议严格限定在其本身的含义中才能理解最高院所作出的看似矛盾实际非常准确的判决。如果要分析最高院的态度，那么，最高院反对的仅仅是那些本身不属于对赌协议的“对赌”；严格按照对赌协议的定义和法律规定进行的对赌，包括PE，均应得到最高院的支持。

一句话，甘肃“对赌”案件之错，错在利用对赌的名义损害公司及第三方合法利益，而绝非对赌协议本身存在问题。