行为金融学解读金融市场异象
2009/08/10 00:00  来源：YNET.com 北青网  北京青年报 

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    众所周知，在金融市场中普遍存在着传统金融学难以解释的现象。例如，高管热衷购并、新股定价偏低以及投资者的羊群行为等等。而从行为金融学的角度，这些困惑可以得到很好的解释。

　　那么行为金融学的理论何时兴起，它的核心思想和独到之处是什么，其对金融市场中的异象的理解是什么，且其对投资者的指导作用如何，记者带着这些疑问采访了中央财经大学政府与管理学院的李国平老师。

　　问：行为金融学在我国何时兴起，它的主要研究内容是什么？

　　李国平：“在2002年，一个美国心理学家被授予诺贝尔经济学奖，由此人们开始关注行为金融学。此时中国才从美国引进这个理论进行研究。而我当时在耶鲁、加州伯克利大学读书，就选择了这个学科。”

　　行为金融学有两大区别于传统金融学的思想，第一，行为金融学认为人并不是总是理性的。在决策时，人会找到满意的解决办法，而不是最优的解决办法。人不是优化的动物。

　　第二，传统金融学认为套利不存在风险，也不需要自己的投资，却能获得大于零的回报。相同资产在不同市场上的价格一致，而行为金融学的观点恰恰相反。

　　问：行为金融学是如何解释金融市场中存在的异象的？有没有什么核心理论框架？

　　李国平：“在历史上，企业购并多次以失败告终。但是购并热却从未降温。10年前最有名的购并非炙手可热的新经济宠儿美国在线和老牌媒体时代华纳莫属，当时被看作是天作之合。但2003年二者合并的公司亏损了990亿美元，相当于新西兰在2008年的GDP总值。”

　　其中，高管的非理性行为脱不了干系。

　　李国平解释说：“高管过度自信使他们进行并不能创造财富的购并。高管相信自己对收购对象的评估比市场的评估更准确。更不会因为自己过去在购并中的错误而在收购方面小心谨慎,因为大部分高管在自己一生中只能碰上少数几个购并机会。

　　李国平从行为金融学目前的研究现状角度分析道：“行为金融学的研究只在初期，体系还不够完善，其目的在于弥补传统金融学的不足，并无法替代它的主导地位。”

　　问：“行为金融学对投资者在决策过程中表现出的行为是如何理解的？”

　　李国平:行为金融学研究投资者的非理性行为。比如，过度自信的投资者相信股市是可以预测的。他们偏好短线交易。长此以往，股票交易量增加、转手量增大、交易买卖频繁。投资者将支付大量佣金费用，伴随而来的是收益减少。

　　此外，这种过度自信还表现在性别上，一般男性比女性买卖更频繁，亏损更多。

　　羊群行为说明股市中普遍存在从众跟风的投资者，自以为清楚别人的行为动机，盲目买进卖出。事后聪明、自我控制、厌恶损失等等也是行为金融学中研究的投资者心理。而在股票市场中，投资者只有掌握好心理才可能获得更大收益。

　　问：行为金融学对目前市场的热点是如何解读的？

　　李国平：行为金融学对最近新股的“非理性”上涨也有独到的解读。首先，新股定价普遍偏低。李国平说这是有原因的：一方面吸引股民，造成繁荣紧缺的表象为企业带来宣传效应。另一方面，行为金融学的羊群行为理论指出股市的繁荣会吸引更多从众跟风的投资者。再有，股票市值增加提升企业的融资能力，利于企业今后的发展。

　　此外，过度乐观也支撑新股“非理性”上涨，市场投机风潮旺盛，炒新意愿强烈。

　　文并图/王成晴

行为金融学的价值和不足
2009年09月08日 04:02 来源：中国经济时报

    最近10多年来，在国外资本市场上产生了一门新兴的学科——行为金融学。

　　人们认识到，在资本市场上发生的很多现象和过程完全不能用已经存在的方法和理论来解释。比如，按照常理，价格跌了就是风险被释放了，就更安全、更有价值了，这时应该积极买入，但人们反而会拼命卖出。人们到超市买东西总是希望在打折时买，但股市却是越打折越没人买，越上涨买的人越多。

行为金融学从投资人的行为、心理特征来分析、解释资本市场上的某些变化原理和现象。比如，为什么股价跌了反而卖的人多、买的人少？这是因为人有一种从众心理，大家总认为大多数人是对的，既然大多数人都采取了卖出的行动，那么作为个体他也愿意卖出。这是人而且也是许多动物固有的心理特征。再比如，投资界普遍存在一个现象：当一只股票上涨时，持有者特别愿意卖出获利了结，但当这只股票跌了10％时，就不愿意卖出。行为金融学研究发现，这是因为人们有一种损失厌恶的心理特征，不愿意接受损失的事实。在这种情况下，哪怕投资人明知道企业的基本面有问题了，也不愿意卖出，而对“将来能够涨上去”报以侥幸，并以此来麻痹自己。

　　行为金融学就是以人的心理特征和行为特征为出发点来研究、解释股市变化的现象。这门学说的伟大之处在于，它历史性地抛弃了把股市作为一个客观物质的思维。

　　在行为金融学出现以前，人们认为股市和楼房是一样的客观事物。在股市投资也和工程师设计楼房原理一样，只要了解地面、材料的承重力，计算长宽高，画出图来就能施工，只要严格遵守数据施工就是优质的建筑，只要从各个角度对股市进行解剖分析、论证计算，就能正确投资。

　　把股市当死物，结果就研究不下去了，很多现象解释不了。行为金融学历史地承认了股市是活物，其很多变化和过程是由人的心理决定的。这就是行为金融学的正确之处。它开辟了一条把人心和人的行为作为股市变化最基础原因的正确方向。它历史性地承认了股市变化在很多情况下不是纯客观的，而是与参与者的心理特征和行为特征有关。股市在很大程度上是人性的反映，股市中的很多现象都不符合科学的原理和既定的逻辑。

　　过去的理论假设资本市场参与者都是计算机，都是没有情绪的、超级理性的，行为完全遵循利益的原则。实际上，却并不是这样的。每次股市大跌或个股价格大跌时都会出现“羊群效应”：一看到别人都在卖，投资者会不顾一切、不问任何原因就条件反射式地卖，这就是人的心理和人性的自然反映。这时，首先出现在他脑海中的不是理性，而是一种自然的条件反射。人的主观情绪结构就是先是由情绪支配，再由理性支配的。过去，所有的理论都假设人是理性的，所有的事情都按照利益最大化来分析，实际上是根本错误的。虽然估值、成长等理论都非常有用，但股市在相当大的程度上也是心理博弈。巴菲特说的“别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧”就是心理博弈。

　　纠正了过去资本市场金融理论的基础性错误，这就是行为金融学的重要价值。

　　然而，行为金融学产生于国外，它也有一些方法论和根本的缺陷。目前，行为金融学主要是探求人类心理有哪些共性的规律性特征，并且用这些人类基础的客观心理特征来分析解释股市的现象。在若干年内，行为金融学已经通过试验，总结、发现、统计、归纳了人类有哪些心理特征，并用于解释股市的现象，也告诫投资人有些心理特征是不利于投资的。总体来说，行为金融学就是统计行为心理特征，然后用其解释资本市场的现象。它的不足是发现了问题，但没有解决问题。它发现了人的心理特征是股市变化的决定性原因，也发现了一系列人类共有的具体心理特征，并且把这种具体心理特征对投资成败的影响也描写清了，但是它没有指出投资者应如何克服这些不利于投资的固有的心理特征。

　　也就是说，行为金融学发现、提出、总结了人类有“羊群效应”和从众等心理特征，并且也认识到其危害严重，但是没有更进一步指出人类应该怎样避免这种危害，有哪些具体的方法和手段可以用来解决问题。那么，怎样克服心理上的缺陷，解决这些问题呢？笔者认为，答案就在东方哲学、东方文化以及东方修身养性的典籍之中。

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