本文尚未发表，谢绝转载，欢迎传统媒体联系。

    缘起：自去年下半年以来，国内一线城市房价迅速回暖。今年初一年，更是出现了一线城市房价迅速上涨、部分二线城市房价跟风上涨的局面。最近有很多朋友问我，现在动手买一线城市的房产是否合适。干脆在本文中一并作答。

    1、中国房地产市场最好的十年（2003年至2013年）已经过去，而且不会再回来。全国范围内的房地产库存至少需要消化4至5年（根据IMF最近一篇工作论文的测算），这些库存主要集中在二、三、四线城市，一线城市库存相对较低。

    2、除非在商品房变保障房方面有明显创新（例如政府以低价从房地产手中收购商品房，将之转变为保障房，再出租或出售给进程农民工居住），否则三、四线城市的房地产市场将在相当长时间内没有起色。

    3、展望未来中国房地产市场走势，需要同时考虑人口老龄化与人口流动两个趋势。人口老龄化意味着全国范围内的商品房需求将会逐渐下降，这是一个慢变量。但与此同时，全国范围内最具购买力的年轻人口，却在向部分城市汇聚。对年轻人口离开的城市而言，人口老龄化的趋势会加剧，房地产市场会加剧凋谢，这已经发生在农村，未来会逐渐扩展到县级市与部分地级市。对年轻人口流入的城市而言，人口老龄化的趋势会缓解，甚至被逆转，因此房地产市场有望继续保持相对繁荣的局面。

    4、因此，未来选房，应该紧跟劳动力的流向。人口往哪儿集中流动，在那个地方投资房产，不会出大错。我们甚至可以用常住人口与户籍人口之比来帮助我们选择城市。如果过去五年期间，该比率不断上行，则该城市就值得投资，否则，就不值得投资。

    5、最近郑州、武汉、合肥、重庆等一些中西部二线城市房地产市场明显回暖，正好符合上述规模。这些城市的房价在每平米1万元左右，与当地家庭平均收入相比并不太高，且城市商品房库存相对较为合理。更重要的是，这些城市都是人口大省的省会。目前全国劳动力流动出现了“离土不离省”的新趋势，这意味着中西部人口大省的省会将会持续面临新的“人口红利”，即过去流到东部沿海的劳动力将会回流本省省会来工作、生活与定居，这会产生新的住房需求。

    6、无论如何，今年以来一线城市房价的暴涨，都不能用经济基本面来解释。从人口流动方面来看，北上广深都出现了限制人口落户的措施，新增刚性居住需求并不太多。从商品房供给来看，并没有出现大的冲击导致供给下降。尽管一线城市库存较低，但这也解释不了房价暴涨。

    7、因此，今年以来一线城市房价的暴涨，主要因素是受到资金面的推动。这又取决于如下因素：其一，目前全国范围内出现了安全资产荒，能够提供高收益的“安全资产”更是寥寥无几，这导致大量资金流入一线城市房地产市场避险，继而推高楼市；其二，随着宏观经济继续下行与通缩压力加剧，央行加快了放松货币信贷的步伐，今年1月份银行贷款与社会融资总额分别创下2.5万亿与3.5万亿元的历史新高，就是明证。流动性过剩加剧自然会加剧房地产市场上行；其三，为了加快城市房地产去库存，除一线城市之外的其他城市都显著放松了对首付与借款利率的限制，而在一线城市，也出现了以链家地产为代表的“首付加杠杆”的垫资行为；其四，深圳房价暴涨排在一线城市首位，据说这与大量香港资金高位出售香港本地房地产（据说有大量内地国企接盘），转而将资金投资到深圳房地产市场有关；其五，根据市场传闻，一线城市房价暴涨，与一些企业家通过关联交易推高房价进而骗取银行信贷有关。

    8、一方面，当前一线城市房价暴涨基本上与基本面无关，而主要受到资金面的推动。另一方面，当前一线城市房价的购买者以机构与炒房者为主，真正居住与改善性购房的比重不高。这两者意味着，目前一线城市的房地产，越来越具有金融品的特征，而不再是具有刚性需求的必需品。而一旦一线城市房地产开始金融化，这就意味着，未来房价暴涨暴跌的概率将会显著增加。

    9、无论用房价收入比还是房价房租比来衡量，当前中国一线城市的房价，都已经位居全球最高行列。可能唯一比北上广深更高的城市，就是香港了。但香港房地产市场目前面临巨大下行压力。用可比住宅的可比价格来衡量，目前北上广深的商品房价格，已经与纽约、伦敦、东京、新加坡相差无几。但不要忘了，这些城市的人均GDP水平，依然是中国的5倍以上。

    10、从国际经验来看，没有只涨不跌的市场，也没有只涨不跌的城市。曾几何时，东京与香港的房价都被认为将会持续上涨，无论是公共服务的集中，还是新增劳动力的流入，都是过去推高东京与香港房价的黄金借口，但这些借口，都没有妨碍东京房价在1990年代泡沫破灭后下跌70%，以及香港房价在1997年危机之后下跌60%。因此，那些认为北上广深房地产将会一直只涨不跌的人们，不是目光短视，就是掩耳盗铃。

    11、如果说去年下半年之前，一线城市的房地产价格是否存在泡沫还不好判定的话。那么随着本轮房价的暴涨，一线城市房价存在泡沫已经毋庸讳言。然而，泡沫的吊诡之处恰好在于，在破灭之前，它还会继续上涨。这无疑会激励很多投机者继续参加这个游戏，不过这个游戏唯一致胜的秘诀，就是期望找到一个比自己更傻的人，以更高的价格来接盘，此即所谓的“博傻游戏”。因此，对于所有问我当前是否应该购买一线城市房产的朋友，我的答案只能是，不知道。这是因为，如果你听了我的话没买房，一旦房价上行，你会埋怨我。而如果你听了我的话买了房，一旦房价暴跌，你不但会埋怨我，甚至可能怨恨我。因此，你只能自己做判断，自求多福了。

    12、从本质上来说，当前房价暴涨，依然是去杠杆的游戏。中国的国民杠杆率总体而言并不算高，但企业杠杆率非常高，居民杠杆率相对较低，而政府杠杆率不高不低。随着内外需萎缩，企业去杠杆势在必行，这必然导致银行体系坏账增加。按照一般逻辑，政府会对银行进行救援，这就意味着企业去杠杆的结果是政府加杠杆。但目前似乎政府不愿意加杠杆，而是想方设法通过居民部门加杠杆来帮助企业部门去杠杆。因此，我们就有了去年股市的暴涨，只可惜这个游戏没能持续。当前，政府又试图通过房地产来刺激居民部门加杠杆。但居民部门加杠杆的结果，通常是资产价格泡沫膨胀。而最终随着资产价格泡沫的破灭，财富将被重新洗牌。少数人赚得盘满博弈，大多数人被反复“割韭菜”。令人担忧的是，房地产市场泡沫破灭的后果，要远比股市泡沫破灭更为严重。亲爱的朋友们，我是爱你们的，你们要当心啊。

（笔者为中国社科院世经政所研究员）