即将发表于《中国外汇》，谢绝转载     

    自2010年下半年以来，尤其是进入2011年之后，全球大宗商品价格呈现出快速攀升态势，这通过进口渠道对中国的物价形成了上行压力。为更好地应对输入性通胀，增强人民币有效汇率升值的灵活性与主动性就变得更为迫切。

    2010年6月底至2011年2月底，布伦特原油现货价格由每桶75美元上升至112美元，涨幅为49%；芝加哥商品交易所大豆与玉米1个月期货成交价分别由每蒲式耳10美元与4美元上升至14美元与7美元，涨幅分别为40%与75%；伦敦金属交易所的铜价由每吨6515美元上升至9858美元，涨幅为51%。

    我们可以从需求、供给、计价货币与期货市场投机这四个层面来分析过去大宗商品价格上涨的原因，以及展望未来大宗商品价格的走势。

    从需求来看，新兴市场经济在危机后的强势反弹提供了最重要的需求来源。2010年新兴市场国家与发展中国家经济增长率达到7.2%，远高于发达国家的2.9%。预计新兴市场国家在2011年的增速略有回落，但仍将维持高速增长。发达国家的增长将出现分化：2011年欧元区与日本仍将维持疲弱增长，但美国经济可能出现超预期反弹。2010年美国GDP增长率达到2.9%，第四季度季调环比增速达到3.2%，且消费与净出口已经取代存货调整成为最重要的增长动力。一旦失业率能够显著下降，且弱势美元格局得以维系，上述增长动力有望继续发挥作用。整体来看，2011年的需求与2010年相比将大致持平。

    从供给来看，南半球的洪涝灾害与中国北方小麦主产地的严重干旱，已经并可能进一步推高全球粮食价格；目前北非与中东地区的政治动荡，已经并可能继续对全球原油市场形成供给冲击（如果政治动荡扩展至沙特，后果将不堪设想）。而原油价格的显著上升将通过生物能源渠道（例如玉米制甲醇）对粮食价格形成新的冲击，造成油价与粮价的轮涨。当然，无论是自然灾害还是政治动荡的可持续性都存在较大的不确定性。

    从计价货币来看，作为全球大宗商品交易最重要的计价货币，美元有效汇率从2010年下半年至今的贬值推动了价格上涨。2010年6月底至2011年2月底，狭义美元指数由79降低至72，贬值幅度为9%。目前该指数能否跌破70，已经成为外汇市场争论的焦点之一。我们认为，关键取决于2011年欧债危机的走向。如果2011年4月葡萄牙不得不向欧盟申请救援而重新激发市场动荡，那么美元指数有望显著反弹。否则，从美国政府所面临的通过贬值来促进出口与降低真实债务的激励来看，美元指数继续下跌的可能性很大。

    从期货市场炒作来看，一方面美联储持续的量化宽松政策加剧了全球范围内的流动性过剩，为期货市场炒作提供了资金；另一方面量化宽松政策加剧了全球通货膨胀预期，为期货市场炒作提供了题材。至少在今年上半年，美国的量化宽松政策将得以延续。美国政府是否会出台第三轮量化宽松政策，将取决于上半年的经济表现。期货市场上的大宗商品炒作仍将延续较长时间。

    综上所述，供求缺口（供不应求）的加剧、计价货币的疲软以及期货市场的做多可能导致全球大宗商品价格在2011年继续上涨。由于对大宗商品价格进口依赖度较高，中国将面临更严重的输入性通胀压力。事实上，从2010年第四季度起，中国的进口价格指数与PPI已经重新步入上升通道。

    目前中国面临的通胀压力比较复杂，既有经济过热、货币超发等需求层面的因素，也有粮食供给短缺预期、输入性通胀等供给层面的因素。连续加息无疑有助于削弱通胀预期以及应对需求层面的压力，而在供给层面，除促进国内粮食生产外，人民币有效汇率升值也是应对输入性通胀压力的强有力工具。

    在人民币升值的既定趋势下，中国政府应提高人民币汇率调整的主动性与灵活性以管理输入性通胀压力与促进资源有效配置，同时尽量避免在周期性外部压力下被动升值的局面。