巴菲特研究--转帖

伯克希尔与标普500的绩效对比（％）
　　

　　
　　从上表会得出很多有价值的结论：
　　
　　1、在与市场42场的漫长较量中，巴菲特只输了6场，获胜率是85.7%，特别是从1981年到1998年连续18年战胜市场；
　　2、伯克希尔与标普500的业绩分布：
　　

　　从此表可以看出巴式的成功之道：
　　（1）尽量减少亏损的年度数，投资的第一要务是避免损失，这也是巴菲特极度重视安全边际的根源；
　　（2）尽量增加暴利的年度数，伯克希尔有6个年度赢利在40％以上而标普500却一年都没有，那么暴利来源于那里呢？巴菲特从来没有说过，我认为暴利来源于安全边际。
　　
　　我得出关于巴菲特思想的第一个批判：巴菲特思想的核心不是伟大公司也不是特许经营权而是从他老师格雷厄姆那里继承下来的安全边际。

单位：千美元
　

　　
　　(数据来源:《巴菲特投资策略大全》）

对巴菲特理念而言目前最大的误区就是“永久持有伟大公司”，伟大公司确实值得长期持有，但最初的持有是如何开始的呢？没有开始就没有过程更不会有结果，观察巴菲特的那些经典投资基本具有这两个重要特征：
　　
　　1、公司在成长过程中遇到问题时或市场总体处于萧条状态时巴菲特才会开始他的投资：这是安全边际的典型运作模式；
　　2、最核心的财务指标：净资产收益率（ROE）。所谓的品牌价值或特许经营权价值在某种程度上可以通过关注净资产收益率（ROE）来估算。下表列示巴菲特经典投资的部分公司的净资产收益率（ROE，％）数据：（来源：《像巴菲特一样交易》）
　　

　　
　　吉列与可口可乐的净资产收益能力达到让人恐怖的程度（就此比较中国的优秀公司仍有不少差距），具有持续高净资产收益能力的公司应该成为我们的关注目标。
　　

下面是查理芒革从1962-1975年所管理的合伙人公司的收益率及同期道琼思的涨跌比例。
　　

　　从上面的数据，我们可以看出或计算出，14年中，芒革与道的平均收益比在24：6.5左右，芒革总体是大大跑赢大市的。
　　
　　不过，即便这么骄人的成绩，如果我们再深看一线，就会发现，14年中仍然有5年跑输大市，更关键的是：其波动(标准偏差STANDARD DEVIATION) 之比是大约33：18，也就是说，从风险角度考虑，芒革的投资组合承受的向下风险较同期市场大几乎一倍。再让我们来看看另外一个‘超级投资者’ 比尔卢昂。
　　
　　下面是比尔卢昂从1971-1999年所管理的红杉基金的收益率及同期s&p的涨跌比例。
　　Yea Sequoia Fund(%) s&p500 Index(%) 
1971 13.5  14.3  
1972 3.7  18.9  
1973 -24.0  -14.8  
1974 -15.7  -26.4  
1975 60.5  37.2  
1976 72.3  23.6  
1977 19.9  -7.4  
1978 23.9  6.4  
1979 12.1  18.2  
1980 12.6  32.3  
1981 21.5  -5.0  
1982 31.2  21.4  
1983 27.3  22.4  
1984 18.5  6.1  
1985 28.0  31.6  
1986 13.3  18.6  
1987 7.4  5.2  
1988 11.1  16.5  
1989 27.9  31.6  
1990 -3.8  -3.1  
1991 40.0  30.3  
1992 9.4  7.6  
1993 10.8  10.0  
1994 3.3  1.4  
1995 41.4  37.5  
1996 21.7  22.9  
1997 42.3  33.4  
1998 35.3  28.6  
1999 -16.5  21.0  
　　
　　红杉基金的收益率：s&p是18.9：15.2(约1.25：1)，波动(标准偏差) 比是21.2：16.1(1.3：1)。29年中有12年落后市场。所以，红杉基金的相对超额收益率是在承受较大向下风险的情况下得到的。
　　
　　如果考虑到老巴演讲的年份是1984年，我们以1971-1983年为例取样，其波动比是26：19(1.35：1) ，仍然是大于市场的。
　　
　　到这儿我们可以说，价值投资法即便能成功，其超额市场部分通常也是在承受大于市场向下空间的风险后得到的。那如果不能成功呢？那为什么老巴还是说‘这群人只承担了一般水准以下的风险’(其实如果老巴是个BETA的信徒也就罢了，因为根据BETA，至少他介绍的几个超级投资者的系统风险是要略小于市场，但偏偏老巴对BETA还不屑一顾---‘对于用bate值衡量风险的人来说，更低的价格使它受到更高风险。这真是仙境中的爱丽丝。我永远无法了解，用4千万美元，而非8千万美元购买价值4亿美元的资产，其风险竟然更高’) ？
　　
　　还是回到我们前面说的，老巴的讲法，包括整个演讲，就是想给人留下的印象是：只要遵循价值投资法，必然赚大钱，跑赢市场。
　　
　　通过这个有很多缺陷的演讲，对这个‘低调’ ‘保守’ 的老巴，我们看得不是更清楚了吗？而这个演说仍然被人称为‘经典演说’ 。
　　
　　至此，也许你会说，不管怎么说，老巴现在400亿的身价你是否定不了的。你说了这么些到底想说明什么？
　　
　　从一开始我就说过，我对老巴也是佩服的，也认为他是大牛，但我不象大多数人那样，将他当‘股神’ 。一是因为他的实质启动资金层次就很高，如果他自己宣称的是真的。从王子到国王，也许是值得尊敬的成就，但绝对不会让人感到神奇，但从一个草民，如果最终当上国王，就神奇了。同样的，如果老巴实质启动资金真是那10.5万，他称得上神奇，但三四十年前的1400万就另当别论了；二是因为他自身及主流媒体的舆论导向上并不那么简单，就如前面分析的那样。
　　
　　老巴已经与价值投资密不可分，如果不将老巴赶下神坛，不能认识相对真实的老巴，就很容易被洗脑，不加思考分析的全盘接受价值投资法。老巴在那篇演讲中说，‘我从来不曾见过任何人，会在10年之后才逐渐地皈依这种方法。它似乎和智商或学术训练无关。它是顿悟，否则就是拒绝。’他想将它说得跟宗教似的，事实上，扬弃的接受价值投资法是完全可能的，后面我们将开新篇具体谈谈。(本篇完)
　　
巴菲特1973-1994年投资周期表
　　--烟花三月提炼整理
　　

　　
　　数据来源：1977-1994年伯克希尔"哈撒韦公司年报

我注意到有一个收益率的统计，由于仅仅考虑收益率的倍数及百分比，而忽略了投入产出的绝对数，巴菲特的投资能力确实优异但有可能被低估了。尤其是可口可乐和中石油这两个案例，其内在的投资逻辑和行为方式绝不是收益率所能涵盖的。就拿投入资金来说，前者是13亿美元，后者是4．88亿美元，从不同年代的资产比及风险比上看，前者是重仓，后者是轻仓，巴菲特真正的的倾心所在和能力所长应该一目了然。