70%上市公司不值得投资
                                                                                    吴克忠 2009-08

    私募投资有两个获利机会，一个投资增长型企业，获得企业增长的获利；二是套利的机会（自评：费舍大师的话“资本市场有两类钱可赚，一类是市场波动的差价，另一类是企业盈利带来价值的增长”已经深入人心了），同样的公司在私募和公募市场上的价格，有非常巨大的差别。回忆往昔，2002年时有很多创投企业把“上市套利”当作目的，而忽略了投资应冲着“增长型企业”去的，而部分企业也把所有精力都放到上市冲刺上。
　　而在创业板开闸后，“套利”资金又开始火热。现在的情形让我想起了2000年，当时有消息称，证监会将推出创业板。于是，各地大大小小的公司纷纷聘请投行、律师、会计师进行调查，有的还签订诸多协议，装扮出一种要上市的样子。很多投资机构觉得有机会套利，就匆忙成立创投基金，投了不少钱。结果，创业板没有推出，以券商为首的创投公司倒下了一大片！市场上新成立的PE、VC如果抱着“豪赌、套利”创业板的心态，将面临同样的风险。
　　如今企业价值低迷，甚至竞争者因多是“套利者”，故多在投资时采取观望态度，现在是投资项目的好时机，但不是退出的好时机。举例来说，去年高峰时，PE进入投资企业的市盈率高达12～15倍，但现在已回落到4～6倍。“投入2个亿，每年就能有5千万左右的利润”。
　　现在看的项目多，但投的却少。原因是那些重资产项目，若是按照4～6倍市盈率投资，往往投资价格得低于净资产，企业往往难以接受，而若是按照10～15倍市盈率进入，创投机构却无法接受。现在适合轻资产企业融资，那些重资产企业，不适合谈融资。
　　由于金融危机令经济形势急转直下，企业盈利快速下滑，投资领域甚至出现了“新对赌”协议。过去创投签署对赌协议，目的是当企业业绩达不到预期时，投资机构能有向下压低价格的空间，降低投资成本。而现在企业家主动提出“新对赌”协议，企业的估值都比较低，价格压到了企业家的底限。双方协商的结果是，2009年新签署的对赌协议将变成等幅的双向浮动。当企业业绩做得好时，创投将减少股权比例，以作为对企业的奖励。
　　“金融危机给了很多企业重新思考，重新出发的机会。”吴克忠表示。
　　符合创业板上市条件的中国企业至少有几十万家，但值得投资的并不多。吴克忠建议，投资者在进行创业板股票投资时，一定得从“持续成长”着手，可惜的是“中国真正符合持续成长的企业，并不多”。甚至在主板中，按照PE、VC的眼光，也有70%的上市公司不值得投资。
　　中国企业分为三类，一类是赚利润不赚价值，如广告代理公司，今年赚1000万利润，但明年能赚多少很难估量，这类企业不适合用市盈率衡量；第二类企业需要不断扩充固定资产投资，来维持正常生产，这类企业现金流一直会非常紧张；第三类企业，拥有自主“平台”的企业，厦新这类企业属于第二类企业，每年的利润会呈现大幅波动，但中国移动却能始终赚钱。“运营商模式”的企业是投资首选。
　　投资创业板企业，首先看的就是赢利增长的持续能力，这才能让企业随着持续利润增长，将高PE转化为低PE。
　　投资者必须用PE、VC的眼光，来看待企业。那些拥有清晰的商业模式，完整的人才储备，只是缺乏资金的企业才是创业板投资的首选，投资者必须擦亮眼睛找到那些只是缺资金，有了资金就能大幅发展的企业。
　　以中国三个地区的企业为例：以东莞模式为代表的中国OEM出口加工企业，由于没有定价权，在金融危机中最易受到冲击，也最脆弱，纷纷倒闭；温州模式的企业主要以低成本、低价格来迅速占领市场。这类企业占据了一定的市场份额以后，很难进一步扩大市场。现在温州已经从产品输出转向资本输出，炒房，买矿；而泉州模式的企业，已经开创了自己的品牌并建立了网络，只有泉州模式的企业压力最小，而且可能利用这一次的机会把自己的企业做大做强。
    只有对那些既有利润又有价值的企业，评估时才可用PE来衡量，PE就是企业盈利的持续能力和增长的持续能力，其实质是商业模式的价值。而很多企业的估值，其实不适合用PE衡量。例如对资源类企业，应注重分析其资源储量，房地产企业也不应用PE来衡量，更多应用净资产或土地储备作为其投资价值的判断。