加强创业板市场制度建设

                  ——评 《深圳证券交易所创业板股票上市规则（征求意见稿）》

    5月8日，深交所发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则（征求意见稿）》（以下简称《上市规则（征求意见稿）》），就创业板股票上市规则向社会公开征求意见。《上市规则（征求意见稿）》共十九章，内容涵盖了信息披露的原则及具体披露标准与要求，董事、监事、高管人员及控股股东、实际控制人的行为规范，保荐机构的职责，退市的具体标准及实施程序，监管措施和违规处分等各个方面。《上市规则（征求意见稿）》长达100页，可以说面面俱到，生怕没有说到而出纰漏。起草者可谓良苦用心。总起来说这是一个好的文件，对规范上市公司的行为，明确上市程序和要求，加大监管力度奠定了制度基础。

    首先，《上市规则（征求意见稿）》强化了各项基础性制度建设，通过加大对发行人及其控股股东和实际控制人的监管力度，促进公司诚信规范运作；通过提高信息披露质量和效率，充分揭示风险，引导理性投资；通过严格退市制度，强化优胜劣汰机制，保持市场的整体素质。

    其次，在借鉴主板市场各项成熟制度，尤其是中小板监管经验的基础上，结合创业板公司平均规模小、经营不够稳定、部分科技型公司对核心技术依赖程度较高的特点，《上市规则（征求意见稿）》进行了有针对性的制度创新，增强了制度的适用性和有效性，有利于市场效率的提升。

    第三，《上市规则（征求意见稿）》还强调市场化约束，促进市场持续健康发展。在制度设计方面，创业板更加重视发挥保荐机构、会计师和律师事务所等市场主体的作用，以更好地体现市场化原则，为创业板市场的长期稳定发展奠定制度基础。

   在《上市规则（征求意见稿）》的几个重要问题上，发表个人看法。

    一、信息披露

    《上市规则（征求意见稿）》规定，为了规范股东、实际控制人出售股份的行为，避免因股东、实际控制人大量集中出售股份对二级市场交易造成巨大冲击，借鉴海外市场及中小板经验，实施增、减持1％事后披露制度。即要求持股5％以上的股东、实际控制人通过证券交易系统买卖上市公司股份，每增加或减少比例达到上市公司股份总数的1％时，相关股东、实际控制人及信息披露义务人应当在该事实发生之日起两个交易日内就该事项作出公告。

    建立适应创业板上市公司特点的临时公告披露标准。为适应创业板上市公司平均规模较小、技术变化快的特点，促使创业板上市公司更充分地披露信息，将从三各方面进行规范：一是合理确定一般交易和关联交易等重大临时报告需予披露及提交股东大会审议的触发指标值；二是对提供财务资助、委托理财等披露要求更充分，只要12个月内累计发生金额达到100万元，就需要进行公告；三是对创业板公司影响较大的一次性签署重大生产经营合同、关键技术人员的离职及商标、专利、专有技术、特许经营权发生变化造成重大风险等重大事件均要求及时披露。

    这些详细的信息披露的规定是非常必要的。加强信息披露不仅是对上市公司的规范要求，更重要的是增加信息透明度，有利于投资者的正确选择，也是对投资者的最大保护。

    二、限售制度

    《上市规则（征求意见稿）》没有规定设非流通股，但有限售股的规定。

    《上市规则（征求意见稿）》规定，发行人首次发行的股票申请上市时，控股股东、实际控制人所持股份，要求其承诺自发行人股票上市之日起满三年后方可转让。规定，对于其他股东所持股份，如果属于在发行人向证监会提出首次公开发行股票申请前六个月内(以中国证监会正式受理日为基准日)进行增资扩股的，自发行人股票上市之日起十二个月内不能转让，并承诺：自发行人股票上市之日起十二个月到二十四个月内，可出售的股份不超过其所持有股份的50％；二十四个月后，方可出售其余股份。对于前述两类股东以外的其他股东所持股份，按照《公司法》的规定，需自上市之日起满一年后方可转让。

    对控股股东、实际控制人所持股份在股票上市之日起满三年后方可转让的规定是十分必要的，可在一定程度上起到稳定市场的作用。作为发起人的大股东过早退出会对公司经营产生很大影响，过晚则会限制创投对企业的投资热情，对转让时间的控制显得十分重要。对其他大股东的股份转让作一定的时间限制也是很必要的。而且大咕咚的转让交易必须事先披露。这对保障市场的公平、公正与公开是有好处的。

   ，我认为这里的控股股东、实际控制人所持股份实际是指“发起人股”，修改《交易规则》时中应当明确，以免造成误会。

   三、防止上市首日暴炒

    为防范新股上市首日暴炒风险，深交所在《上市规则（征求意见稿）》中规定，上市首日公共传媒传播的消息可能或者已经对公司股票价格产生较大影响的，将对公司股票实行临时停牌，并要求公司实时发布澄清公告。

    在主板和中小企业板发现，部分发行人刊登招股说明书后，媒体特别是网上论坛等渠道不断出现有关发行人的信息，干扰了投资者的正常判断，一定程度上助长了上市首日股价的异常波动。为防范创业板股票上市首日过度炒作风险，创业板从信息披露监管方面进行了强化。

    《上市规则（征求意见稿）》要求刊登招股说明书后，发行人应持续关注公共传媒(包括报纸、网站、股票论坛等)对公司的传闻，及时向有关方面了解真实情况，发现存在虚假记载、误导性陈述或应披露而未披露重大事项等可能对公司股票价格产生较大影响的，应在上市首日刊登风险提示公告，对相关问题进行澄清并提示公司存在的主要风险；规定上市首日公共传媒传播的消息可能或者已经对公司股票价格产生较大影响的，将对公司股票实行临时停牌，并要求公司实时发布澄清公告。

    我个人认为这样规定对防止爆炒力度有限。因为上市首日并没有涨跌停制度，是撮合定价决定，很难让公司在当天就做反映，因此对于上市首日的规则还应详细考量。光制定披露制度效果不大，公司如何进行澄清，怎么确定传媒报道为不确实消息，这些都很难操作。想要真正做到防止爆炒，规则还需细化。公司上市后根据什么来停牌、从起价开始有没有限制、有没有涨跌停板规则，这些都需要在细则中严格规定。

    四、强化保荐人的责任

    《上市规则（征求意见稿）》中提到，为进一步突出保荐机构的作用，强化市场约束机制，促进保荐机构审慎推荐企业及充分发挥持续督导作用，切实提高上市公司质量，将延长持续督导期。对违反创业板保荐规则的保荐机构将给予通报批评、公开谴责或者暂不接受该机构或者相关当事人出具的文件等处分。还对保荐机构的督导期和现场检查等责任提出了特别要求。一是延长了保荐机构的持续督导期，即首次公开发行股票并上市的，持续督导期间为股票上市当年剩余时间及其后三个完整会计年度；上市公司发行新股、可转换公司债券的，持续督导期间为股票、可转换公司债券上市当年剩余时间及其后两个完整会计年度。二是在持续督导期内，保荐机构应当自发行人披露年度报告、中期报告后十五个工作日内在指定网站披露跟踪报告，保荐机构应当对上市公司进行必要的现场检查，以保证所发表的独立意见不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。

    我认为，由于创业板上市公司数量较多，单靠证监会机构很难全面监督。所以创业板公司质量的好坏比主板更需要保荐人在上市前进行辅导，在上市后进行督导。而且由于创业板上市公司都是中小企业，风险较大，保荐机构需要对创业板公司进行长期跟踪指导，最好能“终身保荐”。

　　从目前公布的规则来看，虽然没有提到取消保荐人资格的惩罚措施，但“暂不接受该机构或者相关当事人出具的文件”就有市场禁入的含义，这对督促保荐人负责任的保荐能够起到更强的威慑力。

    由于保荐人的有力督导对维护创业板市场质量将起到非常大的作用，所以可以考虑把“取消保荐人资格”这一惩罚措施写到规则中去，以更严格的措施来规范和约束保荐人的责任，保护投资者利益。

    五、关于退市制度

    《上市规则（征求意见稿）》规定，创业板公司终止上市后将直接退市，不再像主板一样要求必须进入代办股份转让系统（“三板”市场），并且还引入了“净资产为负”等新的退市条件。相比主板市场，创业板公司终止上市后将直接退市，不再像主板一样要求必须进入代办股份转让系统；但公司退市后如符合代办股份转让系统条件，可自行委托主办券商向中国证券业协会提出在代办股份转让系统进行股份转让的申请。

我认为这样规定是考虑创业板公司平均规模较小、经营不够稳定，在具有较大成长潜力的同时也蕴含着相对较高的风险，因而有必要通过实行有效的退市制度，实现优胜劣汰，保持市场的总体质量。通过设计更加市场化的、较主板市场更加严格的退市制度，进一步发挥市场优化资源配置的功能，引导投资者树立审慎的投资理念。同时避免和减少主板和中小板的暴炒“重组概念”和滥用“壳资源”的情况。现在主板市场中ＳＴ类股愈炒愈烈。而创业板规定不够上市条件的就退市，公司将不再是上市公司，这样对公司、市场、投资者三方面都有好处，不符合条件的上市公司将不会成为壳资源炒作的伏笔。

    总之，在创业板发行股票和上市已经进入实质操作阶段。无论申请发行和上市的公司、交易所、中介机构、投资者乃至监管部门都要做好充分准备。最重要的是加强基础制度建设。

    创业板上市真的离我们很近了，我们准备好了吗?