日本银行在企业并购中的角色   

      编辑：王维    收录：【日本第一】(blog.sina.com.cn/japan001)

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    三菱日联金融集团以90亿美元收购摩根士丹利21%的股份

    并购是经济全球化的主流。据联合国统计资料显示，作为国际资本流动主角的跨国公司共有100万家左右，控制着世界90%以上的国际投资和一半以上的GDP。

　　世界上发生过五次并购浪潮，第一次为1893年至1904年，特点是以横向兼并为主；第二次为1915年至1929年，特点是以纵向兼并为主，迅速完成了资本集中过程；第三次为1954年至1970年，特点是以混合兼并为主，许多跨部门、跨行业的混合企业应运而生；第四次为1975年至1991年，特点是以兼并上市公司为主，兼并事件达3000多起，总额为3358亿美元；第五次从1994年开始，其特点表现为大规模的战略调整。

　　考察历史上的五次并购浪潮，其背后的实质都是经济结构和产业结构的大调整，实现生产要素优化配置，在产业、部门之间重新配置资本，并为企业进入新领域筹集资金。在全球范围内，贸易、投资、服务等领域的自由化趋势，以及新兴市场国家和经济转型国家的行业管制解除，为跨国并购提供了便利条件。

　　本文将介绍日本银行在海内外企业并购中所扮演的角色，以期为中国的商业银行在获准从事并购贷款业务后提供一些借鉴经验。

　　银行支持企业走向国际市场

　　2008年，日本企业的海外商业收购创下759亿美元的纪录，在支持日本公司海外收购中，银行起到举足轻重的作用。2008年最后的三个月，银行促成了十大海外收购交易中的三项，包括以能源贸易综合公司伊藤忠商事株式会社(ItochuCorp.)为首的财团以31亿美元的价格收购巴西NacionalMineriosSA的40%的股份，电信公司NTTDoCoMoInc.以27亿美元收购印度TataTeleservicesLtd.，三菱日联金融集团（MitsubishiUFJFinancialGroupInc.）以90亿美元收购摩根士丹利21%的股份。

   凭借日本烟草公司收购全球第五大烟草商英国加拉赫集团，软银收购沃达丰日本移动通信业务等交易，2008年日本企业的表现令市场相信，它有望再度成为全球资产的重要收购者。在日本，由于企业的自有资金率较低，资金来源中相当大的一部分依靠银行贷款，这就使得日本企业与银行间的关系十分密切，银行对企业的活动通常起着输血和导向的作用。银行通过扩大或减少信贷的办法，就可能影响甚至决定企业的命运。

   近年来，尽管日本企业自有资金率不断提高，但银行对企业的活动仍具有一定的影响力。日本银企关系是所谓的主银行制度，这是指企业与一家主要贷款银行建立密切合作的关系，相互之间存在交叉持股的利益共生关系。一方面，银行在提供大量资金的同时不会失去对信贷资产的控制力，不仅为企业提供贷款，同时也对企业的运作负有一定的监管职能，能够直接监督与指导企业的贷款运用和资产运作；另一方面，企业也能获取大量信贷支持以投资于产业发展，这对于双方来说无疑是互惠互利的。

　　银行持有的通常是与其属于同一集团的企业股份，这便是日本的银企集团制度。这种制度的支持者辩称，通过银行持股，企业可以专注于长期管理目标，而非短期市场需求，但这也给银行自身带来了很大的麻烦--股价下跌侵蚀了银行的资本基础，尤其是股价持续下挫时，将所持股份变现是确保银行财务状况不再进一步恶化的基本途径。在熊市中出售股份将减少这样的降幅，待牛市回归后，变革银企集团制度的决心一定就会淡化，对日本的政策制定者而言，怎么才能避免股市下跌时银行业的问题复发是个长期的考验，特别是在推动行业整合产业升级同时兼顾银企利益中面临两难抉择。

    十多年前，由于向地产开发商盲目放贷，加上股票市场大幅下挫，日本银行遭受了惨痛损失，最后日本政府不得不耗费了将近4400亿美元的纳税人资金来拯救银行业，将回天乏力的银行收归国有，以避免金融市场陷入恐慌。此后，许多金融公司都进行了整合重组，在经历数年蛰伏与谨慎支出以应对本国经济问题后，日本银行如今正在寻求增长机会。按国内生产总值(GDP)计算，日本仍然是全球第二大经济体，但不断老化的人口结构拖累了日本的市场增长。为了确保未来的光明"钱途"，日本金融机构不得不积极支持本地企业把目光投向海外。

　　在全球金融市场饱受信贷危机冲击的形势下，这类银行正日益扮演着资金提供者的角色。与被迫缩减贷款的欧美银行不同，日本联合金融控股集团和三井住友金融集团(SumitomoMitsuiFinancialGroupInc.)等日资大银行最近的资产负债表状况依然良好，也迫切想在海外扩张中开展业务。作为资金供应者，银行在推动经济增长方面再度担纲重要角色。

　　走向"无情并购"时代

　　与欧美异常活跃的企业并购比较，日本企业并购的发展水平还是很低的。由于长期以来存在诸多限制投资的法规条文、行政指导、企业间相互持股以及终身雇佣制度等原因，其并购市场并不活跃，外资并购日本企业更是受到强烈抵制。上个世纪90年代中期以后，日本积极推进国内结构改革，放松有关并购的一些规定，不断改善投资环境，加之原有企业经营体制的基础开始动摇，在日本经济长期萧条的背景下，资产价格下跌，并购式投资日趋活跃，成为近年来外国对日直接投资的一大亮点。

　　在美国，采用股票交换制度进行的并购早已发展成为非常完善的制度，而日本直到1999年，通过修改商法才开始采用这一制度。如今日本企业的并购，已由单纯加强双方关系转变为夺取经营权以控制企业运营的趋势。

　　这个变化主要体现为两个方面：一是日本企业与金融机构的交叉持股比率降低，据日本大和综合研究所的计算，交叉持股比率在1991年度占股票市场的15.7%，2002年度下降到5.2%，日本金融机构对企业的控制力日趋薄弱；二是随着日本企业的改革和重组，企业经营业绩两极分化，在激烈的竞争中，企业的优胜劣败日益明显，优势企业急需通过并购来整合行业资源。目前，对于大型企业积极出击参与并购，日本企业界显得有些不能适应，惊呼日本已经进入了"无情并购的时代"。

   在过去的几年内，日本企业并购案件增加迅速，既存在完全将竞争对手吃掉的恶意并购，也有为了共同抵御外资冲击的并购行为。但对于来自欧美大企业或投资基金的恶意并购，日本企业几乎只有招架之功而无还手之力。随着日本商法的修改，外资进入日本将更加便利，方式也将更加灵活多样。企业并购带给日本企业界巨大的冲击，企业的经营者不仅要关心企业的股票时价总额，更要关心企业资产增加附加价值的能力。

　　企业兼并与收购的浪潮一般是10年或20年一个周期，由于战略性并购是出于经济性的原因，决策者着眼于经济利益的最大化，在并购中对企业价值的评价是非常重要的，目标企业的内在价值是任何并购决策合理性的基础，银行凭借智力和财力的双重优势在企业并购中发挥核心作用，成为并购活动中不可或缺的润滑剂和助推器。

　　"三角并购"的冲击

　　2007年，为激活并购市场，日本对《公司法》做出相应调整，允许外资公司以自己的股份收购日本公司，也就是说，外资公司的日本子公司将获准用母公司股票支付对日本本国公司的收购（因为交易有三个参与方，这种收购交易被称为"三角并购"）。美国市场已经可以通过这种方式进行收购交易，它通常被那些希望能以灵活方式支付收购价的公司所采用。

　　日本政府希望通过这种调整加快企业合并，提高过于分散行业的集中度，这将使建筑、化工、零售和餐饮等行业的产能过剩问题得到缓解，提高公司的定价能力，扩大盈利空间。虽然并购交易中"现金为王"依然是真理，但选择"三角并购"方式仍有诸多优点。由于"三角并购"不需要现金，公司可以把现金节约下来用于研发等生产性活动。如果企业原本需要贷款才能完成收购，"三角并购"还可以避免贷款的利息支出。对于那些股价/权益比高的企业，用自己的股票支付收购价还可以从较高的股票价格上获益。因此，"三角并购"的优势将吸引一些外国公司到日本寻求并购机会，使得外国公司收购日本公司的兴趣变得更加浓厚。

　　不过这一政策令日本各大公司顿感紧张，代表诸多日本蓝筹公司的商业协会组织--日本经济团体联合会，他们表示，这种法律调整危险而又草率。因为很多外国公司的公司市值比日本竞争公司的公司市值大，可以利用这个机会对日本最重要的优质公司发起敌意收购。

　　具有讽刺意味的是，外资恶意并购没有发生，在日本本土的恶意收购却浮出水面。几年以前，日本企业还不愿采取对抗行动，即使在达成协议时，他们也往往希望能给被收购对象留一点颜面，但牵扯到几家小企业及投资基金的并购交易打破了日本企业界这种相敬如宾的格局。

　　在日本，造纸等行业群雄林立，但日益沉重的经济压力迫使行业进行整合。2006年，日本销售额最高的造纸商王子制纸宣布，发出要约收购一家较小的竞争对手，此要约将北越制纸(HokuetsuPaperMillsLtd.)作价为14亿美元，交易一旦完成，将缔造出全球第五大纸业公司。但此提议遭到后者的拒绝。北越制纸还通过向一家友好公司增发25%新股的方式来试图打消王子制纸的收购企图。王子制纸决定用恶意收购的方式吞并北越制纸，说明日本企业界的并购形势正在发生巨大的转变，这个案例或许会掀起一股恶意并购的潮流。并购已经被日本企业作为一个日常的战略。

    不少国际化的企业为开展业务在全球很多地区对外国企业投入巨资。在一些成熟的产业里，企业为了自己能生存下去，正在加速业内的并购和重组。过去一直倾向于规避风险的日本企业为寻求增长，正在采用更大胆的并购策略，在收购资金来源方面也发生着一些新的变化。为此，银行的角色也在做相应的调整。传统上，日本企业的收购资金大多来自其利润积累或是银行贷款，现在的日本企业领导人开始愈加青睐复杂的金融工具，如借贷或衍生融资工具，并热衷于海外扩张。

　　金融危机中的企业并购

　　2008年第四季度，全球并购金额比去年同期下降近36%，银行并购顾问收入也下滑34%，预计2009年全球并购交易额可能下跌30%，大约在2万亿美元左右，基本接近20世纪70年代的水平。不过，新的一年并购市场上或将充斥着大量"被动并购"，其中包括政府促成的银行和保险公司之间的并购。市场预计，中国和日本公司将成为2009年全球并购活动最活跃的买家。

　　日本银行业经过大规模的合并已经更加强大，清理了坏账并努力发展消费金融、财富管理这些新业务，但仍然没能制定出令人信服的发展战略，日本银行业的盈利能力按国际标准衡量依然偏低。由于美国次贷危机引起全球性的金融市场动荡，金融机构对于新的贷款融资更加谨慎。2008年下半财年，日本企业很难筹集到用于并购的资金，同时，由于经济前景不明，很多企业都推迟了兼并重组的计划。

　　现在，美国金融机构多半已停止提供用于收购的融资，因此极不可能进行海外并购，而但日本银行仍愿意放款予并购基金，但受全球信贷紧缩影响，放款金额也在缩减。日本金融机构迄今因美国次级贷款问题所蒙受的损失,并不如欧美同业惨重,但也并非毫发无伤,因此在放款上也更趋于谨慎。（当代金融家/张晓英/09.1）