雅虎  控制还是被控制？

文     本刊记者 植美娜

五年前的七夕节，北京的泛利大厦举办了一场互联网行业的盛大婚礼，中国的阿里巴巴和美国的雅虎结为连理。当时对于谁娶了谁这个问题谁也没说清，但是马云似乎一下子成了中国互联网的民族英雄，“雅虎中国”很快变成了“中国雅虎”，即便在美国网站登录.cn结尾的雅虎邮箱也不会再出现英文界面。
直到今年10月，马云的阿里巴巴集团有了微妙的变化，雅虎主宰了集团的投票权。当人们刚刚发现当年是阿里巴巴入赘雅虎的时候，国际私募巨头集结阿里巴巴反收购雅虎的消息也不胫而走。马云没承认，也没否认，倒是有两条路分别摆在雅虎和阿里巴巴面前：控制或被控制。

 反客为主
五年前，杨致远说：“我跟马云商量好了。在国外我是酋长，在国内他是大酋长。”
那时马云更强势：“雅虎中国就像是一个重病的病人，需要推上手术台做大手术，而我才是主治医生，具有最高的决策权，其他人只能给建议，而不能提要求。雅虎中国与雅虎美国之间没有任何报告关系。所以即使是杨致远，合理的建议我会听，我认为不合理的他说一万句也没用。”
国内的媒体高喊着：“阿里巴巴鲸吞雅虎中国全部资产，并得到雅虎10亿美元陪嫁。”
这一“鲸吞”的大新闻和10亿美元的真金白银，从气势上为淘宝打败eBay提供了有利的武器。差不多从那时候起，马云成了中国互联网的民族英雄，气场越发强大。
地球的另一边却是另一种声音。交易发生后，《福布斯》的措辞是，雅虎并购一家中国本土互联网企业40%股份，价值10亿美元。
记者从2005年雅虎官方发布的文本上找到了对这次交易的详细描述：雅虎以雅虎中国和10亿美元现金换取稀释后约40%阿里巴巴集团的经济权益，以及35%的投票权，成为阿里巴巴集团最大的战略投资者。新闻稿下面还详细介绍了收入囊中的阿里巴巴集团旗下的阿里巴巴网站、淘宝网、支付宝。同一年，雅虎的年报对这一交易的用词是雅虎的“兼并”。
直到今年10月，阿里巴巴集团的最大投票权落在雅虎手上的时候，人们愕然发现一夜之间在阿里巴巴集团中雅虎“说了算”。
并购当年的雅虎财报中暗藏玄机。在对阿里巴巴集团的股权投资这一条款下，对于投票权描述如下：依照股东协议，（雅虎）公司拥有阿里巴巴集团大约35%的投票权，剩余的投票权受制于一项与阿里巴巴集团管理层达成的投票权协议。
2007年11月，阿里巴巴集团B2B业务在香港上市时的招股说明书中，披露了2005年雅虎入股阿里巴巴集团时双方签订的部分股东协议内容。从股东协议中，可以窥见2010年10月是雅虎反客为主的转折点。此协议中4处转变涉及此日期。
第一，也是现在争论最多的一点，2010年10月以后，若阿里巴巴管理股东的董事席位高于雅虎，雅虎可以获得与阿里巴巴管理股东相等数量的董事会席位。因此现在雅虎可以选择再增加一名董事。
第二，此前雅虎、软银、阿里巴巴管理股东同意马云不会被辞退阿里巴巴集团首席执行官职位。2010年10月后，此条款自动取消。
第三，此前在马云未事先批准的情况下，如果某一股东将拥有阿里巴巴集团50%以上的投票权或经济利益，则股东协议停顿。2010年10月后，此条款自动取消。
第四，雅虎持有39%阿里巴巴集团的股权，阿里巴巴集团管理股东只持有31.7%，但是协议对雅虎的投票权进行了限定。投票协议要求雅虎35%以上的股权相对应的投票权归阿里巴巴集团管理股东。这样一来，管理股东的投票权还略高于雅虎，同时雅虎不会因为股权的增加而增加投票权，相反股权越多阿里巴巴集团的投票权就越多。这一关键协议避免雅虎控制阿里巴巴集团。不过，此协议于2010年10月失效。
如今对管理股东权益的硬性保护蜕掉了。据报道，今年阿里巴巴集团管理股东曾抛出110亿美元的价格回购雅虎手中的股权，市场对这部分的估价在40亿至100亿之间，该提议被雅虎拒绝。而后雅虎表示没兴趣卖掉在阿里巴巴集团中的股份。
阿里巴巴这边因此大放“爷爷（指雅虎）总会死去”、“雅虎CEO还是先管好自己”的言论。种种强硬的态度恰恰表明阿里巴巴集团管理股东感受到了威胁，害怕了。
雅虎这边却端着绅士的微笑。11月，雅虎现任CEO卡罗尔·巴茨(Carol Bartz)在三季度财报电话会议上还不忘表扬马云：“我对马云、阿里巴巴团队及其取得的成就怀有崇高的敬意。我们知道他们正在推动增长的企业拥有巨大的价值。这是一笔重要的投资，而我们则致力于建立良好、有效的商业关系。”同时还加上一句拦住围追堵截的记者：“除此之外，我今天和以后都不会就我们对他们的投资发表评论。”截至记者发稿时，雅虎未对记者发送的采访提纲做出回应。

 “剩女”雅虎
从双方现在的表现看，很容易判断在这场婚姻中谁占到了便宜。用现在时髦的话说，五年前雅虎中国是“剩女”。马云接手的时候，雅虎在中国处于尴尬地位：在门户中，不及搜狐、新浪、网易；在搜索中不及百度和谷歌，在即时通讯上比不上QQ和MSN；在拍卖市场难与eBay易趣媲美。这位进入中国市场7年的大龄女青年还刚刚经历完不愉快的婚姻。
1999年正式进入中国的雅虎，错过了中国互联网大举兴起的1998年，三大门户——搜狐、网易、新浪已经分割了市场。在欧美战场捷报频传的雅虎未能在中国大陆复制成功。而杨致远迟迟不肯放下架子认真做本土化，雅虎中国一度被边缘化，甚至连二流网站都数不上。
而后杨致远考虑在大陆复制台湾模式，雅虎在台湾依靠收购深谙台湾经营之道的本土网站奇摩，共同强化市场地位。很快，2003年雅虎中国收购了周鸿执掌的3721。这次收购有一项特别条款：雅虎先支付总收购金额的一半，余下的部分根据接下来两年内周鸿带领雅虎中国取得的利润情况给付。这是对交易的合理保护，但谁也没想到就是此条款为马云接收烂摊子埋下伏笔，这是后话。
第一年周鸿信誓旦旦：“雅虎中国要做世界最好的搜索！我们的竞争对手只有一个，那就是Google。”这一年1000万美元的利润计划如数完成。在人们猜测雅虎中国起步“复苏”的时候，其实潜伏着危机。
第二年周鸿的话锋变了：“我接手的是一盘散沙，啃的都是硬骨头。”第二年的利润计划无望，周鸿去意已决，他的解释是：“我带了一支能干的团队，被困住了，要弹药没弹药，要人力没人力。”雅虎与3721的收购协议提前结束，雅虎只支付了四分之三的交易额，3721归属雅虎中国。无论谁是谁非，闹剧似的婚姻过后，雅虎中国一片狼藉。
这一次杨致远决定放手一搏，让雅虎中国敞开心扉，走彻底本土化的经营——全盘交给阿里巴巴，让马云掌管。这也就有了两家公司在七夕月下的联姻。
掀开盖头的雅虎中国并没有想象的那么美。据《雅虎酋长》一书提及，马云接手雅虎中国后发现它身上有太多 “病变器官”，为了完成雅虎总部提出的利润计划，早先的雅虎中国有些不择手段，例如每月收入中有超过1000万来自以色情擦边球为主的网络小广告和无线业务。
砍掉“病变”业务以后，马云给雅虎中国做了三次整容手术，从凌乱的门户，到首页像谷歌那样只有一条搜索栏，再到恢复门户形象，马云终究没改变雅虎的尴尬境地。

 基金经理
雅虎一方看起来在这次联姻中捡到了大便宜，但是它的投资人并没有那么乐观。
雅虎在雅虎日本和阿里巴巴集团中的资产超过总资产的一半，在雅虎的财务报表中，这两部分资产赫然列在“股权投资”的条目下。“雅虎最值钱的部分是对阿里巴巴和雅虎日本的投资。这些实际上只是对这两家公司的财务投资。”杰克逊接受本刊记者采访时说，“很多雅虎的投资者说，‘对，这些确实是杰出的投资，但是我们花钱雇卡罗尔·巴茨不是让她当对冲基金经理的，我们是雇她来运行美国雅虎的。’”
埃里克·杰克逊是对冲基金Ironfire Capital创始人。作为雅虎的小股东，他曾经发动运动，集结百名合计持有价值200万美元雅虎股份的小股东，发起股东大会，成功弹劾雅虎第二任CEO特里·萨缪尔。他跟雅虎的股东和管理层，甚至是雅虎的普通员工都有着密切的联系。
“我觉得卡罗尔·巴茨和雅虎肩上的压力会越来越大，迫使他们逐渐减持阿里巴巴股份。我感到雅虎的股东对雅虎的现状非常沮丧，因为它远远不像原来那么有价值了。现在雅虎的股价太低了，通过减持一部分对阿里巴巴的投资，会拉升雅虎的股价。”杰克逊说。
实际上雅虎已经这么做了。从雅虎2009年三季度财报上看，近1亿美元的资产来自雅虎在二级市场卖掉的1%阿里巴巴股票，这部分收益占当季度每股收益的三成。
“我不知道马云是不是怕雅虎，如果我是他的话，我会害怕。”杰克逊说，“雅虎管理自己的公司都那么烂，我觉得CEO卡罗尔·巴茨做得非常失败。与此同时，阿里巴巴正在长大，在中国市场越来越成功。如果我是马云，我不会让卡罗尔·巴茨进入我的董事会，不会让她在我公司的日常运营中指手画脚。”
即便从雅虎的角度考虑，杰克逊也相信巴茨不会派董事进入阿里巴巴集团的董事会。“雅虎没兴趣改变，阿里巴巴在过去一直极为出色。雅虎足够聪明地知道保持自己在阿里巴巴集团中这39%份额利益的最好方法是让阿里巴巴自己去管理，用自己认为最好的方式。”

 并购传言
雅虎市场表现萎靡不振，“秃鹫”盘旋在雅虎总部上空。
流言始于10月《华尔街日报》的一篇消息。该消息援引一位不愿具名的美国在线（AOL）知情人士的话，称美国在线正在与私募机构接洽，考虑杠杆收购雅虎公司。消息像炸弹一样在中国爆破，人们在猜测阿里巴巴集团的命运，会不会随着雅虎被收购而落入国际私募之手？
简单的计算表明，这种猜测没有坚实的基础，在此之前，先温习一下雅虎一路走来遇到的几次收购危机。
这不是美国在线第一次盯上雅虎。早在杨致远和伙伴大卫·费罗（David Filo）在车库中创业之初，当时的媒体行业霸主美国在线就看中了雅虎的作用。美国在线是美国最大的联机服务公司，他们需要依靠网络涉足互联网。在金钱和股票面前，杨致远和费罗没有妥协。后来微软、NCI、网景接踵而来。但是他们都拒绝了这些橄榄枝，理由是“雅虎是我们自己的事业”。
时至今日雅虎和美国在线的地位彻底对调。在美国在线面前，雅虎变成了庞然大物，市值是前者的10倍。
 “我觉得流言可能是从美国在线的CEO办公室里传出来的。如果我是他们的CEO，我也愿意说我能买下一个比我大很多的公司。但是从雅虎一方来讲，肯定不会把自己交给这样的公司。”杰克逊听到收购传闻的第一反应是“这不可能”，他判断的依据还有2008年那次失败的微软收购邀约。当时杰克逊在雅虎的所有股东中第一个公开表态支持接受此收购动议。
“我这么做是基于我之前跟杨致远和费罗的一次对话。我发现他们不愿意把雅虎卖给微软，是因为雅虎是他们的‘孩子’，他们希望雅虎独立。”杰克逊说。
同时他发现雅虎的董事会很软弱。“他们（董事会成员）很尊重他（杨致远）。我担心董事会会反对这个动议，结果也确实如我所判断的那样。”杰克逊说，“我希望我当时能更大地影响杨致远接受这项动议。”杰克逊在杨致远拒绝收购邀约前，第二次发起了针对董事会的斗争，但是这次没有成功。
微软收购失败后，杰克逊把手上持有的雅虎股份全部卖掉。很多投资者采取了相同的做法，雅虎股价不断下降。当年年底，杨致远迫于压力走下CEO的舞台。
创始人杨致远和费罗的倔强，使得雅虎跟微软上演了一场互联网企业版的“傲慢与偏见”。二者的结合至少在当时是有故事可讲的，就像媒体分析的：“雅虎要独立发展，变强大的希望很渺茫，它已没有太多选择；而谷歌实在过于强大，世界也需要雅虎和微软在一起形成对谷歌的对抗，以利于竞争。”相比之下美国在线和雅虎的故事没有那么动听。
近来阿里巴巴开始跟微软合作，有媒体猜测微软会不会在阿里巴巴的帮助下，继续两年前未完成的并购事业。杰克逊认为不会出现这样的情况。“我想当微软决定跟雅虎合作的时候，是希望微软驱动加雅虎搜索形成合力。我想他们不会跟阿里巴巴合作来买雅虎；从阿里巴巴一方看，他们跟微软合作，同时也跟搜狐合作，我觉得这种合作只限于搜索领域，专注中国市场，而不是做收购雅虎这么复杂的并购。”
11月中旬又传出私募密会马云，联手收购雅虎的传言。记者就此事致电回到美国的杰克逊。他一点也不惊讶：“每天都会有传言的。我的看法还是那样，阿里巴巴不需要做这样的并购。”
各个版本的“鲸吞雅虎”传言中，无一例外地闪烁着阿里巴巴的影子。雅虎在阿里巴巴中的权益资产如此巨大，即便几家最具资金实力的私募联手也无法吞下雅虎，因此被并购前抛售其在阿里巴巴的股权几乎是必要的。而马云不出意外会是阿里巴巴股权最积极的买家。
如果美国在线联合私募进行杠杆收购，用雅虎现在的市值，扣除阿里巴巴和美国在线的市值，根据标准普尔指数最近公布的买入价占股权的平均百分比计算，保守估计私募机构实际收购价高达38亿美元。基金协议往往规定，不能把多于10%的基金资本，用于投资单笔交易。因此至少要4家活动资金超过100亿美元私募合作才能达到这样的财力。加上这些限定以后，有实力并且熟悉互联网领域的私募只剩下KKR和普罗维登斯（Providence）。
如是分析，控制和被控制似乎都是不成立的选择，至少目前雅虎的思路是什么都不做，截至记者发稿时，雅虎尚未行使在阿里巴巴集团中增加董事的权利。