“前20名会员”效应

价格是买卖双方的资金博弈重点，而股指期货的资金主要集中于前20名会员，因此跟踪其持仓变化，判断行情是有一定依据的。

文      本刊记者  严葭淇

9月9日，是中国股指期货走过的第一百个交易日。在这100天里，股指期货完成了作为中国资本市场一个新生儿，从呱呱坠地到蹒跚学步再到迈步独行的全过程：从5月到8月，成功地合约完成了交割，没有发生市场剧烈波动的到期日效应；交易量不到一个月就达到了沪深300成份股的3倍，与A股市场持平；开户数从最初的9137户，发展到现在的4.8万户；短线交易明显减少，成交与持仓比值从最初的20、30倍缩小到今天的10倍左右……在这个过程中，股指期货的每一个步履都受到各方的高度瞩目，其中频现的套利机会和套利案例，更是市场人士追索研讨的重点。为此，本刊记者采访了银河期货经纪有限公司研究员陈杨龙先生，请他回顾和评点百日股指期货的套利风云和秘籍方略。

 套利机会先多后少
陈杨龙表示，股指期货推出后，套利机会频频闪现，但却以推出前的一个月左右（4月16日-5月10日）套利机会最明显，这期间有10%左右的年化收益率。此后的两个月，套利空间明显下了一个台阶，年化收益率仅4%。7月份到8月份，当月价差持续贴水，基本就没有套利机会了。8月后期，现基差回升，套利空间又重新显现，但依旧维持在低位，仅2%左右。而这时短线套利方式逐渐代替持有到期式套利方式，年化收益率也还不错，每次都有0.6%，每月两次，这样年化收益率能达到7%。
而最好的套利机会则是股指期货上市的第一个月。原因一是参与者少，再就是市场运行还不成熟，套利机会多，收益空间大。因为当时平均基差在30点以上，可以说，每天都是套利机会。但此后也有几个特别明显的套利时点，“其中8月6日盘，IF1008与现货基差一度达到24点，套利机会相当之大，买入现货和卖出股指期货的预期年化套利利率达到8%。9日开盘后基差迅速回落，午盘维持小幅贴水状态，对于前日进入的资金，此时就是良好的出场机会。也就是说，对于6日在期现两市共投入101万的资金来说，1天可以获取剔除成本的净利润5400元。假设每个月抓住两次短期套利的机会，年化收益率就可以达到12.78%。”
股指期货套利空间丰富，那么在实战中又该如何选择套利的机会和方法呢？采访中，陈杨龙讲解了应重点关注的4个方面：一是选对品种。期货选当月（流动性、资金成本），现货则依个人情况（个股组合、ETF组合）选择；二是最好采用套利软件，既提高效率，又不容易出现下单错误。目前很多公司都提供期现套利软件，比如我们银河公司就有宏汇套利软件。当然投资者也需要花一定时间熟悉软件操作，毕竟套利是一项专业性要求较高的交易；三是计算好自己的资金成本，像交易成本和冲击成本，尤其是后者。如果资金规模较大,做ETF的冲击成本就比较大；四是长期跟踪。对于近期套利空间缩窄的情况，建议投资者可以在当日300指数出现大幅上涨时重点关注，因为近期指数大涨都有较明显的短线套利机会。
对于年内剩余几月的股指期货套利，陈杨龙预期：从目前的情况预测，年内剩余几月股指期货套利难有持续性的机会，更多的是短线型套利机会。因为市场会逐渐从无风险套利转向阿尔法套利，也就是如果投资者认为剩下几个月的农产品板块能强于大盘，就可以买入相应个股，卖出股指期货，这样即使剩余几月的行情走跌，投资者仍可获得超越大盘的收益，即阿尔法套利。

 套利方式只限期现
股指期货的套利主要表现在期货和现货部分。陈杨龙表示，期货主要是当月合约（流动性），现货可以选择个股、ETF及其他基金等品种，尤以ETF为主，“这从3只ETF的成交量就能明显看出，50ETF和100ETF的5月份成交量比4月份明显增加，翻了将近2-3倍，180ETF则增加了4倍多。”
 “股指期货与现货市场的联动，主要体现在期现基差上。可以看到，基差从上市以来的高达70点，逐渐缩窄至现阶段的平均10点左右，这反映了期现基差逐渐稳定，运行更加密切。”
股指期货套利分为期现套利、跨期套利、跨市套利和跨品种套利等类型，但陈杨龙强调，目前我国现阶段股指期货的套利方式主要是期现套利。至于跨期套利，以当月和次月看，除了上市初期存在加大波动外，现阶段维持在9-12个点。盘中各合约基本呈现同涨同跌的态势，且幅度非常接近，涨跌之差不足2点，这意味着跨期套利者的机会非常少（成本1-2个点）。此外，微薄的利润也更需要保证两个合约同时成交，而现阶段中金所并没有推出套利指令保证套利合约成交，因此跨期套利成交存在一定的不确定性。“至于跨市套利，现阶段只有中金所上市了沪深300股指期货，所以不存在跨市套利。跨市套利在商品期货市场较多。”
在谈到跨品种套利时，陈杨龙说，“虽然新加坡有A50股指期货，香港有恒生股指期货，但其标的指数与我们的沪深300指数存在很大差别。此外，由于国内没有渠道参与国外股指期货，国外资金参与国内的QFII尚未开展沪深300股指期货业务，因此目前也不存在跨市套利。”

 “前20名会员”效应
有研究称，可以根据股指期货多空双方持仓状况，判断沪深股指下一日的走势。对于这种说法，陈杨龙表示，价格是买卖双方的资金博弈重点，而股指期货的资金主要集中于前20名会员，因此跟踪其持仓变化，判断行情是有一定依据的。但其中影响价格的因素非常多，除了资金博弈外，盘中和盘后的各类信息对市场也会造成重要影响，像前一晚的道指走势等，也有借鉴意义。比如近期净空一直减少，说明空方相对优势在减弱，而与此同时，期货也确实震荡上行。
 “通过梳理股指期货上市以来前20名会员净持仓变化和股指期货价格的变化关系，我们发现，当日的股指期货净持仓变化，对次日股指期货价格走势具有一定的指引作用，具体为当净持仓出现正向变化（净多增加或净空减少），预示价格将上涨；当净持仓出现反向变化（净多减少或者净空增加），则预示价格将下跌。”数据显示，从股指期货上市以来截至8月19日的86个交易日中，如果当日持仓正向变化，则第二天开盘价买入并持有至收盘；如果当日持仓负向变化，则第二天开盘卖出并持有至收盘。
陈杨龙强调，如此操作，以胜率计算，自上市以来正确率为58.1%，近两个月正确率为67%，近一个月正确率为80%，保持了非常出色的方向性判断。从收益看，上市以来累计获利502.8点，也就是说以上市第三日进入市场（当日才有净持仓变化数据），投入保证金20万，以上述方法每日买入或者卖出一份期货合约，将获利15.08万，收益率达78%，即使不采用杠杆全额计算收益率，也达15.7%，收益率高于任何一只基金。最后看亏损，数据显示，这种投机方法单日最大亏损147点，最大赢利121点，表明该方法存在一定的亏损极值风险。“针对这种情况，我们认为做好日内止损将能够有效减少亏损，比如日内亏损达30点坚决出场。”
“总之，统计方法为我们提供了概率性的投机方案，其间风险与收益并存，”陈杨龙最后建议，“投资者不妨以前20名会员净持仓变化，作为一种日内交易的参考操作方案。”