东航和国航，为了锁定燃料油价格风险，在石油价格约100美元的时候，买入了行权价格为140美元的石油看涨期权CALL，允许他们在油价上涨超过140美元时，仍然以140美元的价格购买石油。为了支付购买CALL的费用，他们卖出了若干个允许其他投资人在油价跌破60美元时，仍然以每桶60美元的价格向他们抛售石油的权利，即看跌期权PUT。（摘自叶檀女士博文《实体企业从事套保是在毁灭自己》）

这是期权套利Arbitrage的一种，它的盈亏模式为：当价格超过140美元时盈利，相当于持有价格为140美元的期货多头；当价格处于60美元至140美元时持平，净利润为出售看跌期权PUT的价格所得减去购买看涨期权CALL的费用；当价格低于60美元时亏损，相当于持有价格为60美元的期货多头。

通常衍生品市场中套利Arbitrage（闭口头寸）相比敞口头寸的风险小，但期权套利则不然，此次东航的选择方案比购买看涨期权CALL的风险大的多。如果只是购买140美元的看涨期权CALL，价格在140美元以下，最大的损失也就是购买看涨期权CALL的费用。可见节省了这笔“保险金”费用，却承担了更大的风险。

问题还不止这些，以当时油价处于100美元的高位，140美元的看涨期权CALL的费用premiun要远高于出售60美元的看跌期权PUT所得到的premiun。故此，为了弥补购买CALL的费用，很可能出售看跌期权PUT数量会大于看涨期权CALL的数量，无疑将进一步加大风险损失（这点只是猜测，尚未得到资料证实）。

设身处地想一下，这个决策在当时油价处于100美元的高位时有它的合理依据，甚至看起来很聪明，而且“聪明”的并不只有他们，那时有多少专家学者在大声疾呼低油价时代一去不复返了。60美元的底限，在很多专家学者眼中已经很保守了，很便宜了。

只是聪明反被聪明误，精明过了头就种下了祸根。通常大蠢事也只有聪明人才干得出。

不要受到市场亢奋情绪所感染，翻看一下原油价格的历史走势，查阅一下原油的生产成本和全球的供需数据，你不难看出原油价格早已偏离供需关系界定的合理区间，形成一个受资本深度操纵的大赌场。对于这种诡谲的市场，油价升上200美元和跌到10美元均有可能，两者都得提防。

当市场运行超出想象、异于常规时，猜度把握市场长期走势是一种苛求，参与套保的目的就是为了减少不确定性而不是相反。既然如此，又何必计较购买期权的费用而舍弃保障呢？

人类许多自以为聪明的行为，事后来看，都是些小聪明，有的甚至很可笑。许多所谓的战略构想，以较长时间的历史观点来看，不过是投机钻营的机巧策略，根本谈不上大智慧。

也不用单单嘲笑东航，其实现在这样的“聪明人”遍地都是。譬如前段时间就有许多“聪明人”鼓动国家大量增加大宗商品的战略储备，那股“聪明”劲有过之而无不及，丝毫没有顾及油价是成本两倍的事实。“只有买贵，不会买错”，这份自信恰恰暴露出与东航一样的命门。其实到底是投机还是战略投资，是神算还是谋算，显而易见，无须多言。

对于东航事件，社会反应多是呼吁加强监管，有人（例如叶檀女士）甚至呼吁中国企业应该远离衍生品市场， 监管部门也顺应民意下达通知，加强衍生品投资监管。这些都颇有点“斩脚趾避沙虫”的味道。

其实加强监管本身很正确，只是将重点及希望寄托在监管上有点隔靴搔痒，监管与风险控制不能混为一谈。

作为风险管理的一部分，监管是“事后”的管理和评估。监管可以评估风险的规模，但不能预防风险的发生；监管可以惩罚过错，但不能弥补过错。如果要求监管人员三头六臂、神通广大，比决策执行的人员更有经验和预见，这也不太现实。如若不然，你让监管人员直接换岗到投资部门好了。

风险的应急预案以及响应机制，此时的作用无可替代。 就本案例而言，当原油价格崩溃而接近60美元之时，东航可以多管齐下，平仓减少看跌期权PUT，或者购买新的看跌期权PUT，激进的可以在期货市场沽出原油的空头，同时买入看涨期权对冲保护。这些补救方法，作为聪明人应该不难想到，问题是有无应急响应机制以及相关的授权机制来保证实施。

现实中投资市场有太多陷于泥潭不能自拔的例子，许多大企业尤其是国企，当遇到投资困境时，首先是把问题交给上层决策，而不是由负责投资的决策层面来解决。问题的调查，时间的拖延，往往错过了逃生的最后机会，并把损失进一步扩大。这还不包括上层决定错上加错的风险可能。

当船只将要倾覆时，最绝望的事就是船上没有救生衣；最最绝望的事就是要等领导开会研究一下。