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(2014-06-29 12:53:04)
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【优美理财笔记】可转债博文系列 (2014-04-06 10:38:20)
经历了漫长熊市“被套”的人们，一提股票心里就隐隐作痛，股民中资产被缩水50%以上的不是少数。什么钻石底、玫瑰底，破起来就像一层纸，股市实在太让人没有安全感，于是不少人被逼进了债市。可是，炒惯了股票的人容易觉得债券的那点收益不过瘾，时刻准备着进股市抄底，却又怕一“抄”被“套”。其实，在投资品种丰富的金融市场中，还是有折衷的路线可以选择的，那就是可转债。
前面一篇讲到可转债是“保本的股票”。更确切的说，可转债是上有“封顶”下有“保底”的投资品种，具体表现在它的债券性质及赎回、回售条款上。
首先，可转债仍是债券，是需要还本付息的。因其价值回归的特点，若不违约，100元的本金和票面利息是确保的。就算你以120元买入100元面值的可转债，最坏的情况也是就亏掉20元，其实还不到20元，毕竟每年还有利息。因为持有到期可还本付息，可转债与企业债一样具有“防守性”；虽可转债的票面利息远底于企业债，但可转债比企业债有更强的“进攻性”，因为它可以转换成股票，股市的利好可使投资者获得远超过企业债的投资收益，也正是可转债的投资价值所在。
除了可转债的债性可保证的投资者的“本金”的安全外，可转债的“回售”条款也为投资者增加了一道安全防线。当可转债对就的股票的价格大跌，若转换成股票其价值远低于100元债券面值时，投资人可要求发行公司以100元面值加上利息补偿金的价格收回可转债。当然，每支可转债的回售条件是不同的，为了防范风险可转债的回售条件是需要注意的。
不论是“回售”还是“赎回”，一般都与股票与转股价的关系相关。值得注意的转股价也不是不变的，发行公司有权调低转股价格（无权调高），当股票大跌，发行公司可能会下调转股价，以保障投资人转股收益不会因为股票价格下跌大幅缩，避免面对投资人要求回售，因为一旦触发回售条件，企业就要提前面临清偿债务的问题。转股价格下调就意味着１００元的债券可以转换成更多数量的股票。
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关键词：可转债
门槛：1000元以上资金
流动性：交易Ｔ+0，当天买进可当天卖出
费用：交证券公司佣金
交易途径：证券账户
前几天做按摩，按摩师是个20来岁的小姑娘，小姑娘说自己有点积蓄想理理，做点什么理财好？我说，你买银行理财产品的话达不到５万的起点线，而且流动性比较差。要么你买点货币基金，如果嫌收益低，可以买点企业债，注意避税。如果还嫌少，也愿意担点小风险的话，可以买点可转债。
可转债很适合害怕股市风险，又有点“赌性”的人。像我这样，每天守着些纯债，尤其是流通盘小的纯债，一笔交易挂半天单也不能成交的行情下，玩点可转债可谓小赌怡情。尤其好的是，可转债Ｔ+０交易方式，比股票灵活。有时当天正回借购来的钱，当天买进卖出，下午逆回购把钱还了，趁着股市的一波上涨行情，炒个超短线的可转债，算是个无本买卖。（特别说一下，这里并不鼓励这样操作，因为频繁操作可能会错过大行情，得不偿失。）
下面给新手简单介绍一下可转债的交易方式。
１.首先，你要了解一下二级市场有哪些可转债可以交易。
这个很简单，百度一下，很多网站都会有列表。比如这个网页：http://bond.eastmoney.com/data/bonddata.html
你可点击沪转债、深转债，查一下哪里转债可以交易。与纯债相比，二级市场上可交易的转债很少，沪深两市总共才20几支。
２.第二步，你找到每支可转债对应的正股。
因为可转债的价格涨跌归根到底是受到正股的影响的，所以做可转债要同时关注正股行情和转债行情。特别要关注股市大盘行情，假如大盘进入上涨阶段，超短线来看几乎所以转债上涨，我通常在大盘上涨的行情下，买上近十支转债，不一定抓住涨幅最大的那支，但不会错过整体的上涨。同学们也可以在行情软件中，点击“关联报价”找到转债对应的正股。下面我整理了一些：
重工转债113003 中国重工601989
中海转债110017
深转债：
中鼎转债125887
可转债和股票一样，在证券账户中进行买卖，点击“买入”或“卖出”，输入代码下单即可。但不同的是，可转债实行Ｔ+０方式，也就是说，当天买入的可转债当天就可以卖出。股票是Ｔ+１交易，今天的涨幅要到明天才能兑现，假设明天跌破买入成本，今天的涨幅也成了空欢喜；可转债当天的收益当天就可以落袋为安，这是非常有吸引力的地方。假如你看到当天大盘很好，某转债对应的正股价格涨势很猛，那可以试试着买这支可转债，很可能当天就可以盈利卖出；如果亏损的话，因为有可转债的“债性”保底，亏损的空间也有是限的，尤其是价格在110元以下的转债，就算股市大跌，100元本金到期总要还的，所以不用太担心。
其实买可转债的收益不一定比股票差，有时甚至会超过股票，举个例子，昨天的重工转债的涨幅为5.22%，上涨5.92元，正股中国重工涨幅为5.72%，上涨0.25元; 从涨幅来看，可转债与正股的收盘涨幅非常接近。因为可转债的Ｔ+０交易规则，及其防守上的“债性”，风险要比股票小得多，另外可转债还可以质押正回购，假使被“套”了还能抵押借钱进来做别的。当然，股票也可以抵押借钱，但门槛和利率要高得多。
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可转债为何具有“进攻性”，关键就是一个“转”字。因为可以转换成股票卖出，可转债的价格会随着正股价的涨跌而波动。
那么，什么时候持有可转债合适，又什么应该转换成股票呢？
“转换”的前提是可转债要在转股期内。在转股期内的可转债，你可以随时转换成股票，在证券账户上操作就可以。但因为转债相对正股有两大优势:(1)“债性”的保底优势 (2)Ｔ+0交易规则优势，在没有出现必须转股的指征时，没有必要转成股票。即使可转债价格达到130元甚至更高，也不一定要转股，在正股价猛涨远远高于转股价的130%，但未满足提前赎回条款时，可转债价格仍然会向上飙升，此时可以继续持有可转债，在合适的时候卖出，或转股后卖出。
下面是可转债必须转股的几种情况：
（１）避免赎回损失
每一支可转债都有提前赎回条款。通常包括２个情况：A.在转股期内任何连续３０个交易日中至少有x个交易日(每支转债不同)的收盘价格不低于当期转股价格130%（含130%）；B.本次可转债未转股余额不足x万元(每支转债不同)。
情况Ａ中，当正股价超过转股价的130%时，就要每天关注正股收盘价了。这个时候可转债的价格会达到130元甚至更高，如果赎回条款被触发，将会以约定的赎回价（通常在100-108元间）被收回，不慎被赎回的话，每张可转债会损失20元以上。
情况Ｂ中，当可转债未转股余额不足约定的金额时。一般只有出现情况Ａ，有大量的可转债转股后，才会出现情况Ｂ。
（２）套利需要
当股市上涨，可转债转换成股票的当前价值大于可转债当前价格时，就出现了套利机会。但实际上种情况很少出现，正股价超涨时，可转债价格会很快跟上，这个套利空间就被填平了。一旦出现套利机会的时候，就需要同时卖出正股和买入债券，将利润锁定。一边通过融券借入股票卖出，一边买入可转债并操作转股，以便第二天归还借来的股票。
怎么进行债转股操作？下面是整理出的操作流程：
申请转股的可转债面值是1000元的整数倍，也就是1手（10张）的整数倍。转股数＝100元/转股价，可转股的数量是小数点前的数量，小数点后不足１股的部分，会以小数乘以转股价兑换成现金，在转股后５个交易日内还到你的证券账户。以国投转债为例，转股价为4.74元，100/4.74=21.097,那么每张可转债可转股数为21股，小数部分转股后5个交易日内会以每手归还4.59元现金到证券账户上。
沪深两市的转股流程有不同：
（１）沪市可转债
在证券账户，点击“卖出”，输入转股代码和要转股的数量。注意，转股代码和转债代码是不同的，你只在要证券行情软件中输入**转股，就可以找到，比如川投转债(110016),就输入“川投转股”，就可以找到对应的转股代码川投转股190016。转股价是不用输入的，系统自动显示100。有的券商系统也可以点击“买入”来转股，都没有关系，因为债转股是单向的，只要你输入转股代码下单，系统就认为你要行使转股权利。
网上操作比较方便，当然你也可到证券公司柜台去操作转股。
（２）深市可转债
深市转股比较麻烦，很多券商都需要客户到柜台去转股，要带上身份证、股东卡，到开户地柜台填表申请转股。少数券商可以在网上操作转股，在证券交易系统中，找到“可转债转股”，输入可转债代码（深圳市可转债没有转股代码），再输入转股数量，下单就可以了。
当天买入的可转债当天就可以转股，在当天收市前在证券账户操作即可，有的券商系统可能会显示可转股数量为０，不用管它，照样输入转股的数量下单就可以了，一般都会成功。操作转股的当晚９点后（或次日开市），账户内的转债就消失了，出现了对应数量的正股，但这时下股不能卖出，下一个交易日才可以卖出。
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前面博文里曾讲过正回购循环套作企业债，因为企业债的年收益与正回购借钱成本之间存在明确的利差收益，企业债质押回购套作是一种较低风险的收益比较明确的理财方式。
其实，可转债同样也可以质押正回购借钱。如果认为手里的可转债后市有很大上涨空间，不想卖出，但又需要资金时，可将可转债质押入库，再正回购借入资金。可转债质押正回购的方面很简单，跟企业债正回购是差不多的，下面将操作流程和注意事项整理出来。
第一步，质押入库。
质押入库完成后，就会得到相应的标准券，中行转债的折算率是0.68，那么刚才质押入库的100手中行转债就得到了68张标准券，如下图所示。这个标准券和企业债质押入库标准是一样的。
当然，不是所有的可转债都可以质押正回购。目前流通的20多支转债中只有13支可以质押正回购，对应的质押代码如下：
可转债 质押代码
同仁转债110022
海运转债110012
下面有一份2012年可转债折算率的表格，供参考：
第二步，正回购借钱（略，参考往期博文《“网上正回购”实操体会》 http://blog.sina.com.cn/s/blog_958aca8001013iop.html）
第三步，质押出库
这一步跟企业债出库一样的。在证券账户中，点击“买入”输入质押代码，下单即可。出库后，就可以在账户中看到对应品种和数量的可转债了，当时就可以卖出。
注意事项：
１.当天买入的可转债当天就可以质押入库
２.可转债质押入库后，就不可进行转股和回售申报
３.可转债到期日前10个工作日（T-10）起，停止提交进入回购质押入库操作。
正回购低倍套做企业债被认为是一种低风险的收益较确定的投资方式，于是有同学问“是否可以正回购套作可转债？”，操作上看当然是可以的，但因为可转债的票面利息一般只有0-2%，而正回购的成本年化在3%左右，所以套作可转债并没有确定的收益，从利息差上看反而还要付出一些利息成本的。“套作可转债”能否赚钱就取决于可转债的价格能否上涨，与“套作企业债”不是一回事。套作企业债，即使企业债价格下跌很多，只要不违约，持有到期，收益是固定的。套作可转债，如果可转债价格大涨，收益翻倍；可转债价格大跌，损失也将是翻倍的。
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前面说过可转债是一种“下有保底”的投资品种。那么，保底线是多少，安全性有多大？我们可以从可转债《上市募集说明书》中读出来。有的同学可能会觉得，募集书太长了，我不是专业人士看不懂。其实只要抓住几个要点，就可以心里有数了。可转债主要包括几个要素：转股价，提前赎回条款，下调转股价条款，回售保护条款。比如看过南山转债的募集说明书后，可以简要归纳为以下几点：
转股价： 6.92元
回售条款： 最后２个计息年度，连续30个交易日的正股收盘价<转股价*70%
提前赎回条款： A.转股期内，30个交易日中有20日的收盘价格〉＝转股价格的130%
B.未转股余额不足3,000万元
下调转股价条款：续存期连续20个交易日中10个交易日，正股收盘价<转股价*90%
１.转股价
转股价，相当于可转债与正股之间的“汇率”。可转债都是上市公司发行的，每1支可转债都对应着1支股票，一张可转债可以兑换的股票数量＝100元/转股价，如转股价为８元的可转债，100元/８元＝12.5,那么可以兑换12张股票，小数部分将乘以转股价后以现金形式返还到证券账户，即每张转债可换12张股票，并找回零头4元。转股价与正股价之间的距离决定了一支可转债的价值。
转股期
转股期，是可转债可以兑换成股票的时间区间。绝大多数转债并不是一上市就可以转股的，要过一段时间后才开放转股权利。没有进行转股期的可转债，是不能转股的，也不能强制赎回，有的还不能下调转股价。
２.回售保护条款
回售条款，通常在《募集说明书中》被称为“有条件回售条款”。比如“南山转债”的回售条件是：在本可转债最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时。
一般都是规定在某个时间区，任何连续Ｘ个交易日（通常是30个交易日）中连续Ｙ个交易日（通常是20-30个交易日）的收盘价低于转股价的连70%（重工转债是80%）时。回售期是有限定的，有的是最后２年开始，有的是转股期内，有的是转债发行后多少个月…… 如果不在回售期内，就算正股价在转股价的50%长期徘徊，持有人也没有回售权利的。
回售，是赋予可转债持有人的权利。就是当正股价跌得太低，触发回售条件时，持有人有权将手中的债以约定的回售价卖回给公司。注意，回售是持有人的权利，不是义务，你可卖，也可以不卖继续持有。
回售价，是事先约定的，每支转债不同，通常在102元至105元之间。
不是每支转债都有回售保护条款的，目前有３个转债没有回售保护：中行转债、石化转债、工行转债。不过这3支转债都有附加回条款规定：当募集的资金用途发生重大变化时，可以回售。
注意，任何一个计息年度，只能有一次回售保护。当在一支转债在同一个计息年度多次触发回售条款时，只有第一次有效，如果持有人在开放回售权利时没有行使权利，在这个计息年度都没有权利回售了。
３.提前赎回条款
以南山转债为例，其赎回条款是：
A.在转股期内，如果公司股票在任何连续30个交易日中至少20个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）；
B.当本次发行的A股可转债未转股余额不足3,000万元时。
赎回，是转债发行公司的权利，对投资人有强制性。如果满足赎回条件，持有人手中的可转债就会被以某个价格强制收回。
赎回价，在募集公告书都有约定，每支可转债不同，在102-105元之间。
赎回期，赎回一般也是有时间期限的，没有进入赎回期的转债，就算正股价是转股价10倍，都不能强制赎回。
４.下调转股价条款
又称向下修正条款，就是满足某个条件时，发行公司有权利下调转股价，注意是权利，不是强制性的。如：南山转债的修正条件是，在续存期内，任意连续20个交易日中至少10个交易日的收盘价低于当期转股价的90%时，公司董事会有权提出下调转股价的方案，交股东大会表决通过后实施。
转股价是相对固定的。可转债成功转股，对发行公司和投资人们是皆大欢喜，因为投资人赚到了钱，发行公司顺利将“债主”转为“股东”，借来的债都不用还了。可是，当正股价下跌，满足回售条款时，发行公司就不得不面对回售压力，好不容易发行转债借来的钱必须马上掏出来还给“债主”，对于资金紧张的公司来说是雪上加霜，就算公司有钱还债，很多公司都不想还，占着一笔低息借款比借银行的钱划算啊，如果有条件能转股就更好了！
不过，当面临时回售危机时，公司有一个回天之策，就是下调转股价。转股价一下调，马上就从回售危机中脱身了。而对投资者来说，每一次下转股价，都是“送钱”，回售价一下调，可转债的转换价值就上升了。但也有一些很“不争气”的公司，股票一路跌，不得不多次下调转股价来避免回售问题。比如新钢转债，转股价已经调到不能再下调的程度了，因有规定转股价不能低于每股净资产。
看一支转债，要细读《上市募集说明书》，抓住以上４个要素，就可以计算出每支转债的安全边界和风险程度，也可以了通过正股价与转股价之间的距离和说明书中的相关条款估计出套利的空间。
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前面博文曾在谈到可转债的收益时，称之为“下有保底，上有封顶”的安全投资品种。这里的“保底”“封顶”是个相对的区间，并不是说买可转债不会亏本，也不是说，可转债的收益不会超过30%，我们“买入”和“卖出”的点决定了赢亏机率和空间，本篇选几支可转债，来具体算一算可转债的收益“顶”“底”。
中海转债
中海转债是目前沪市转债中最便宜的一支转债，1月30日收盘价93.8元，2017年8月1日到期，剩余年数4.5年。在《募集说明书中》可以查到，剩余几期未派的票面利息依次是0.7%,0.9%,1.3%,1.6%,2.0%，到期赎回价格是105元。这样可以计算出，到期的税后（20%利息税）收益是16.4元，年化3.88%。
其回售条款为：在最后2个计息年度中，任何连续30个交易日中正股价小于等于转股价的70%时，回售价为102元。假设最后一年，满足回售条件时，你想回售的话，从今天买入至回售为止可收回（0.7+0.9+1.3+1.6+2）*0.8+100=105.2元，实际收益为105.2-93.8=11.4元，以４年计算，选择回售的收益约为年化3%。
以93.8元今天买入中海转债，最低的收益也有年化3%，与一年定期存款利息相当。中海转债已进入转股期，最好的情况是股价上涨，连续30个交易日中有15个交易日超过转股价的130%，那么可以收回130元以上。30%的顶也是相对的，假设在15个交易日中，连接涨停板，超过转股价的200%也是有先例的，历史最高的可转债海化转债的价格曾达到459.98元，最后收盘时也有366元，当然那是2008年的大牛市背景下，时势造英雄嘛。
那么，在现在股市不振的情况下，以93.8元的价格买入中海转债，安于拿着定存的利息，心存30%收益的期望，也是不错的。3%的收益与正回购成本可以相抵，做企业债的同学可以正回购借钱买些中海转债，相当于0成本投资，换了一张通向30%收益的船票，只赚不亏。
石化转债
石化转债是由中石化集团担保的一支债券，安全性很高。石化转债没有回售条款。1月30日的收盘价为109.24元，2017年2月23日到期，剩余4.07年。剩余几期未派的利息为0.7%,1%,1.3%,1.8%,2%,到期赎回价为107元（含最后1期利息）。
最坏的情况，到期赎回，一共收回110.44元，收益1.2元，年化0.27%
海直转债
1月30日收盘价124.71元，到期时间2018年12月19日，剩余5.88年。剩余几期末派利息为0.5%,1%,1.5,2%,2%,2%,到期赎回价格为108元，回售价为103元。
最坏的情况，到期赎回，一共收回113.2元，亏损11.51元/张，年化收益-1.57。
可转债的底部是很容易计算出来的，而顶部价格是否是130元是不确定的。但有一点肯定，可转债价格－面值＝Ｘ，这个Ｘ的值越小，越安全。从历史行情可以看到，不少转债价格跌到过90元以下，此时可转债的到期收益可以与一支高息企业债媲美了，非常具有投资价值。相当于保证纯债的收益，再赠送一个未来30%收益的中奖券，而且中奖的几率是非常高的，历史上绝大多数可转债最终都转股了。
转债券价格越低，亏损的可能性越小，上攻的空间也更有想像；转债价格越高，离安全保底越远，下跌时的亏损空间更大。当然，这是从安全分析的角度来看一支转债的投资价值。并不是说高价的可转债没有赚钱的机会，价格越高的转债，股性越强。120元以上买入一支可转债时，安全保底线已经没有太大意义，就相当一支Ｔ+０的股票了。
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今天早上打开交易软件，发现中行转债的收益变成了5位数，心想昨天收市才刚刚解套有3位数收益的，是不是系统显示出问题了。打开行情软件一看，哇！中行转债开盘105元，昨天收盘才99元多，发生了什么事情?!第一反应，我赶紧去看大盘，上证指数高开，再看正股中国银行，才涨一点嘛，中行转债怎么涨这么多？看看所有的可转债，中行转债领涨。
上午10点多，看到消息，中国银行昨天通过下调中行转债转股价的公告。难怪早盘跳空高开105元！
根据中行转债《募集说明书》中的向下修正条款，在存续期内，正股A股任意连续30个交易日中有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%时，董事会有权提出中行转债转股价格向下修正方案并提交股东大会审议表决。
这次下调转股价是有点意外的。因为去年11月底中国银行股价就已经满足的修正条件，但迟迟没有下调，当下调转股价的市场预期逐渐淡化时，中行突然主动下调转股价，远超市场预期。实际上，随着最近大盘的上行，最近中行Ａ股价已涨至3元以上，已远离当前转股价3.44的80%,但中国银行仍然主动下调转股价，看来此举的动机更倾向于促进转股。
为什么说下调转股价就是送“红包”？前面博文说过，转股数量＝100元/转股价，某转债原转股价为5元，那么每张转债可以兑换20张股票；如果转股价下调到4元，那么每张转债可以换到25张股票，假设正股价是5元，每张转债的转股后价值就立即从100元上涨到125元，也相当向持债人发了25元/张的红包。
所有的转债都有向下修正条款，这个条款对于发债公司来说有2个主要作用：
（１）避免回售问题。当正股价低于转股价的70%，满足回售条款时，就可能会有持债人要求公司以约定的回售价回购可转债，公司就必须立刻掏出真金白银还债。你想可转债的票面利息一般才年化1-2%，银行贷款的利息至少要6%，就算我们正回购也要3%呢！占这么低息的贷款，谁想还呢？特别是对财务紧张的公司，马上掏出一笔钱还债是比较困难的，这个时候只要下调转股价，马上就使正股价远离转股价的70%。就不必马还债了。
（２）促进转股。发债公司不仅不想马上还债，更恨不得永远都不还这笔债。永远不还这笔债只有一个办法，促成转股，让债券变成股票，债主变成股东。正是这个原因，每个发行可转债公司比持债人还希望转股，千方百计地促成转股，当然也有能力差的遇到大盘不好的公司，不幸没有转股成功。当转股期内，正股价满足x个交易日中Y个交易日超过转股价的130%,就可以转股了。一方面可以拉抬股价，另一方面可以下调转股价。
因此，熟悉可转债规则的同学，可以关注每支转债的转股期、正股价、转股价，当某些转债的回售条款可能被触发时，就是一个可能赚钱的机会，因为公司为了避免回售问题行使用向下修正转股价的权利，也就是给持债人送红包啦。
可转债的规则套利派，就常常利用回售条款的规则套利，在回售条款可能触发时，提前买入可转债，或者买入正股，因为公司为了避免回售，可能会拉升股价，或下调转股价。我个人倾向提前买入可转债，不论下调转股价还是拉升股价，可转债价格都会上涨；但下调转股价对正股价上涨没有什么明显促进作用。
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从安全分析的角度，我们买入可转债时，主要考虑到期收益率,到期收益率是投资可转债的安全垫，它意味着在最坏的情况下，我们可以获得多少收益。一支转债，价格越低，到期收益率就越高。所以，从低风险角度来看，往往倾向买价格低的可转债。对可以正回购的同学，只有到期收益率达到时3%，就覆盖了正回购成本，相当于0成本买张中奖率很高的彩票。
一、融券套利
三、满足下修转股价条款时
前面写过一篇纯债与可转债派息的差异比较,谈到纯债要特别注意避税，转债无所谓避税。原因是纯债利息高波动小，卖出避税有明显意义；转债利息低波动大，无所谓避税。（见《派息对企业债和可转债的不同影响》）本篇博文将以中行转债为例，对转债派息做更细节的讨论。
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新钢转债8月20日到期，只剩下40多天时间，8月7日就要停止交易，实际交易日只有33天了。新钢正股现价3.21元，要在33天内涨到7.1元以上并维持至少20个交易日，除非接下来连涨十个停板，并维持7.1元以上。这基本是个不可能发生的奇迹。到期还钱是绝对大概率事件，新钢公司也已准备到期还钱，最近新钢获批了30亿元短融券。
附：
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每年6、7月份，是股票扎堆分红的时间。曾在论坛里看到有同学说，可转债不仅每年有利息，还能同样享受到正股的分红收益，而且不用像正股那样分红时交税。那情况是不是这样呢？
可转债，如转股不成功到期还本付息，具有债性保护；如转股成功，则随正股上涨而分享收益，同时具有股性。也就是说，我们可以把可转债看作一张带期权（正股的看涨期权）的债券。这个期权的价值，取决于可转债参与者对正股看涨的信心程度。不同的市场背景，公司的看好程度，条款约束的差别，都会使可转债的溢价率呈现出不同的水平。
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