专家点评》》

文/千色设计 张凯

鄂武商Ａ于2011年5月23日收到股东武汉开发投资有限公司函，5月24日收到其提交的法院受理案件通知书，告知公司，开发投以浙江银泰投资有限公司涉嫌违反我国外资收购上市公司的法律法规、在二级市场违规增持公司股份为由，已于2011年5月18日向武汉市江汉区人民法院提起诉讼。

股东之间撕破脸皮“打架”为哪般？

小孩子为玩具打架，小伙子为姑娘打架，两国为领土打架，背后都是对利益的争夺，鄂武商的股东之间打架，也是股权背后的利益争夺。表面看是银泰举牌鄂武商争夺控股权，但这只是其中的一个因素，一个表象，控制权争夺的真正背景是对湖北整个商业格局的控制，是银泰战略布局和武商联重组之间的冲突。

我们先看一下银泰的战略意图。在银泰百货的2010年年报中披露，为贯彻执行集团更明确的战略方针，本集团于2010年加快其业务扩展步伐，不但致力巩固集团于浙江省的领先地位，还扩大集团于湖北省的市场份额。尤其是，本集团已购买两幅位于浙江省的主要土地，并购入了湖北武珞创意园发展有限公司的100%股本权益，另订立了一份协议以购入湖北新世紀购物中心股份有限公司的84.5%股本权益。 同时在主席报告书中说“本集团目前在湖北省经营六家店铺，而该省经济于2010年继续迅猛增长，其全省生产总值增至人民币15,806亿元，升幅为14.8%。于2010年，湖北省的消费品零售销售总额上升19%至人民币6,719亿元。湖北省的城镇居民人均可支配收入亦增加11.8%至人民币16,058元。”显然，湖北战场是银泰在根据地浙江之外的重点战场，而且已经做了长期的努力和铺垫。

矛盾冲突的另一方是作为武汉国有资产经营公司（以下简称武汉国资公司）下属的武汉商联(集团)股份有限公司。武商联是鄂武商A、武汉中百、武汉中商的大股东，其目的就是武汉商业重组计划实施。

双方这场矛盾孰是孰非呢？为什么银泰要选择和国资做对呢？

从时间顺序上看，银泰入股在先，武商联成立在后，所以，银泰要选择和国资争夺上市公司控股权，是应战，而不是挑战。早在2006年1月10日，鄂武商发布公告称，武汉银泰持有法人股2452.6万股，或者4.84％，且浙江银泰至2005年12月5日通过二级市场收购持有鄂武商2334.7万股流通股，或者4.60％。此后“银泰系”继续购入，2006年4月13日，宣布成为鄂武商的第一大股东。时任武商集团总经理的刘江超，在回应银泰会否整合湖北商业企业时，说了一句意味深长的话：“商业企业将逐渐摆脱行政束缚，对巨额资本有着驾驭能力的人将成为真正的老板。”2006年12月，武汉商业重组计划实施，由武汉国资公司发起设立武汉商联(集团)股份有限公司。如此银泰入主鄂武商又受阻。

商业上的争夺，不可简单用社会交往上的道德评判，可以评判的是否符合商业法规。从这个意义上讲，无所谓孰对孰错。从商业角度评判，更关注的是商业效果。

在中国，进行重组并不是一件容易的事情。原因大概有三：

第一，宁做鸡头不做凤尾的传统意识；

第二，上市公司并购监管规则要求严格，需要监管部门审批；

第三，需要大量资金解决股权置换、合并、退出等事项，至少需要大量的过桥资金。

目前看来，从2006年底到现在，武商联的重组方案推进并不顺利，也没有见到什么实质性的动作。武汉国资系不仅缺乏资金支持，在以市场行为拆解零售企业之间关联关系的运作中出手乏力，另外，鄂武商和其它两家上市公司内部作为独立的法人实体，现在看来武商联还没有做好充足准备，没有做足功课，在没有一蹴而就的可能时也没有逐步取得各方的认同，没有就重组达成必要的利益协调共识。

这个争夺战最后的结局会是怎样？我们从此番争夺的三轮不同性质的手法来分析下。

第一轮，拼资金，拼合纵连横的实力。

今年3月底银泰系对鄂武商的一次增持，持股比例增至22.72%，武商联持有鄂武商22.69%，银泰系超过0.03%。此时武商联与经发投结成一致行动人，持股超过银泰系0.09%，稳住了对鄂武商的控制权。3月31日至4月5日，银泰系持续增持，持股达到23.83%，此间武商联反击，又以超过银泰系0.16%的股权夺回控制权。4月7日至4月13日，银泰系再度发起攻势，持股比例上升到24.48%，领先武商联0.49%，而武商联联合4名一致行动人绝地反击，以0.04%的优势超过银泰系。武商联以微弱的优势保住了控制权。

第二轮，策划停牌，停牌拖延时间

4月14日武商联采拟对下属三家上市公司鄂武商A、武汉中百、武汉中商策划重大事项。三公司也即刻停牌。为武商联以鄂武商A为平台，以吸收合并的方式将三者合而为一争取时间。

第三轮，就出现了文章开头的一幕，武商联在旗下三公司停牌整合的大背景下，其一致行动人武汉开发投资有限公司对浙江银泰投资有限公司发起诉讼。

这里无法做一个很明确的结果预测。单就资金实力，银泰背后有金融机构和基金的支持，调动资本的能力强于武商联。银泰背后有外资身份的华平基金（这也是被提起诉讼的原因之一）等金融机构支持；所以武商联急切地希望引入国内的投资机构，有消息说，武汉市国资委和联想控股已经就武商联筹划的重组签订了意向合作协议。

值得深入思考该事情的是，莫要忘记，银泰只是一个企业，而其实质，其背后则是一个人，沈国军。从其历史上看，搞金融和地产出身的沈国军视野更宽，在百货行业的战场上作战更为灵活，资本市场操作经验更为丰富。1998年炒楼炒成房东时开始自己来经营商业物业；2001年通过MBO中收购了中国银泰的股权；2002年重组ST甬华联；2005年开始争夺百大控股权，同年转让大连店权益获利退出，并从金果实业退出；2006年成为科学城大股东，2007年银泰百货在联交所挂牌；2008年3月1日 银泰百货正式接管杭州百货大楼，获得了杭州百货大楼20年经营权……可以看出，沈国军是以资产运作为核心，以资本经营为基础，汇集融合国际、国内各种资源，迅速拓展业务，扩张资本；并且通过资源组合、战略利益联盟、兼并与收购等资本扩张的有效方式，推动企业获得发展的核心能力。

百货业的背后有商业地产，商业地产的实质是金融模式，如果仅限于一个地区的行业重组，即使武商联在这场争夺中取胜，银泰也会从中谋得自己想要的东西，在其他层面得到利益协同和增值。当然如果出现这个双赢局面也许是最好的结果。

2011.6