彩星集团——汤财手记

我們先從公司歷史開始說起，然後逐步分析公司的獲利情況、資產及負債情況，然後再分析公司的前景及危機，最後給予總結。
(1)歷史
這公司在1966年由香港著名慈善家陳大河創立，由生產洋娃娃起家，並成功抓緊為降低生產成本，由外國轉移至當時仍在發展中地區的香港生產的浪潮，在1970年發展成為香港具規模的洋娃娃生產企業，並賺得資金在元朗設立彩星工業大廈作為廠房用途，並開始發展學前兒童玩具及在美國設立據點，以更好地抓緊美國人的市場潮流。
1984年，彩星玩具(75，後易名彩星地產、現渝太地產)上市，成為香港股市中第一隻玩具工業股，其後成功取得由嘉禾(1132，現橙天嘉禾)開拍的忍者龜系列的玩具產品，該系列電影風靡一時，結果使彩星賺得盤滿砵滿，於1990年代初創下年賺12億元紀錄，當年被被「福布斯」雜誌評為全球盈利能力最高的玩具公司，次年投資的玩具公司港陸國際(715，後易名ICGAsia，現和記港陸)上市。
獲得大量資金後，公司大幅開展產品線，並進軍地產市場，且可能因為陳大河有第二代接班之念頭，又或是需要資金發展物業，故把地產及玩具業務分離，原有的彩星玩具更名彩星地產，而玩具業務則在1994年分為彩星玩具上市(非現時的彩星玩具，635，後易名彩星互動科娛、現彩星集團)，而在1997年，陳大河將業務交由兒子陳俊豪接手，亦為現時之負責人。
其後因為亞洲金融風暴，股樓大跌，業務已遭受失利，加上玩具業務亦呈萎縮，但在2000年，乘著科技熱潮，股市回復強勢，旗下之持股之港陸國際獲國際科技集團ICG入股，股價暴升數十倍，公司出售股權，也因此獲利逾億元，故公司亦乘熱潮進入科網，彩星玩具改名後的彩星互動科娛。同時，陳氏家族並將旗下的彩星地產接近35%股權出售予張松橋，避免全購之餘，在不久彩星互動科娛回購現時由彩星地產持有本集主角的彩星集團中心及元朗的彩星工業大廈，把部分祖業取回，受到市場人士的非議。
其後科網爆破，彩星互動科娛名稱又重新變為較平實的彩星集團，在2005年業務又重新好轉，再購入香港麥當奴道若干物業收租之用，在2008年再次分拆玩具業務上市，編號869，但因為上市時間隱瞞了2007年業務不利情況，故亦受到聯交所的譴責。但近年忍者龜因電影上畫又再次興起，產品亦提高檔次變得精品化，故收入及盈利大幅上升，加上彩星集團大廈所在的廣東道成為中國內地旅客之熱點，又獲蘋果入駐，業務再次進入高潮。

關於這公司的業務，根據年報，大致可分為3塊，分別是(1)物業投資及管理、(2)玩具設計及生產、(3)股票投資。
(1)物業投資及管理
在這個業務方面，大致可分為物業投資、物業管理及餐飲業務3項，簡述如下:
(i)物業投資
這項業務其實只是包括了由當年彩星地產購回的2項物業加上在2005年購入的半山物業，樓面面積50萬平方呎，加上兩項英國物業，資料略述如下:
(1)彩星集團中心
這物業在1994年建成，位於尖沙咀廣東道100號，樓面面積10.74萬平方呎，屬廣東道地標建築之一，樓高23層，頂層為彩星集團及彩星玩具的總部，租戶包括餐廳、寫字樓及零售商戶等，為集團內的核心物業。
(2)彩星工業大廈
這物業在1985年建成，位於屯門天后路1號，樓面面積31.71萬平方呎，前身為彩星的玩具生產廠房，屬區內優質工業大廈，現時租戶組合包括從事倉儲業及輕工業租戶
(3)半山樓
這部分物業位於麥當勞道21、21A、23及23A，有33個單位，是在2005年11月以2.18億元購入，為高尚住宅。
(4)其他
公司還有2個位於英國物業，面積約57英畝，對收入貢獻不大。
(ii)物業管理業務
這項業務主要是負責彩星集團中心、彩星工業大廈及半山樓的物業維修及管理，原由附屬間接全資附屬公司彩星物業管理有限公司處理，但在2010年前兩者交由第一太平戴維斯物業管理有限公司管理。
(iii)餐飲業務
這項業務主要是經營在彩星集團中心的多家食肆，包括位於6樓的禪八日本料理、9樓的FandangoSpanishRestaurant及12樓的和宴Wa-En，其中FandangoSpanishRestaurant是米芝蓮食肆之一。
(2)玩具業務
這公司玩具業務主要由上市附屬彩星玩具(869)負責經營，主要有以下3個品牌，分別為(i)忍者龜、(ii)HeartforHeartGirls及(iii)Waterbabies，但主力仍然是忍者龜，略述如下:
(i)忍者龜
忍者龜的品牌大家耳屬能詳，在1990年著名一時，但在前年在美國重新播放的新一套的忍者龜電視卡通片，收視理想，玩具產品銷售大增，後來再推出至歐洲、澳洲、中國及日本等地，反應不錯，今年又有由MichaelBay監製、MeganFox主演的相關影片推出，預料今年銷售平穩發展。
(ii)HeartforHeartGirls
HeartforHeartGirls的產品主要是洋娃娃，這個系列暫時有10隻，這些洋娃娃各有不同的地區背景，但一樣有幫助有需要兒童的訊息。
(iii)Waterbabies
Waterbabies為可以的充水洋娃娃，手感柔軟，主要分為4個系列，包括DreamToBe、GigglyWiggly、Twins及珍藏系列WeeWaterbabies。
(3)投資業務
這公司主要從事投資上市股票及基金，但在2008年大虧超過3億後，公司的投資規模漸次縮減，現時對公司獲利的影響頗微，但仍有穩定的股息收入。
筆已至此，公司的業務大致仁者大概都講明白，下一篇再談談業績數字。

(1)近5年業務及獲利分佈
註1:核心稅前溢利是扣除物業重估後業績。
註2:核心本業利潤是扣除物業重估及投資收益後的稅前溢利。
從近5年業績看來，各項業務表現如下:
1.物業投資及相關業務:
(a)營業額穩步增長，主要因為:(1)旗下位於香港的物業的租金水平上升及(2)原來開設兩家日本餐廳及新開設的西班牙餐廳收入增加所致。
(b)核心稅前溢利:因為稅前溢利受重估表現波動，故利用核心稅前溢利算表現較佳。2008年至2009年數字上升，主要因為租金及餐廳經營改善所致，2010年回降，主要因為開設的西班牙餐廳虧損及因會計原則變化，自用物業需計算折舊，使折舊上升所致。2011年回升，主要因為租金收入增加及餐廳業務改善所致。2012年核心盈利減少，是因為把彩星集團中心地下店鋪騰空，預留租予據稱為Apple的國際品牌商戶，導致利潤下降所致，2013年上半年表現不錯，主要因為據稱為Apple的國際品牌商戶開始租用店鋪作為旗艦店所致。
2.玩具業務:2008年至2011年營業額大降，並處於虧損，主要因為(1)美國玩具市場減縮、(2)為降低虧損減少產品線、(3)新產品處於開發期間，開支增加所致。2012年及2013年上半年營業額及利潤增加，主要因為忍者龜電視卡通片於美國面世，玩具系列同時推出，並開始進軍國際上場所致。
3.投資業務:近年投資表現受香港及國際市場表現影響，但整體來說表現不佳，公司正在縮減組合規模中。
4.整體表現:雖然計及物業重估的利潤，每年均有利潤，但扣除重估後，無論除投資業務的核心方面的核心本業利潤，在2011年前，除2009年錄得少量利潤外，其餘年份均呈虧損，在2012年後，受忍者龜銷售良好刺激，利潤確實好轉，2013年上半年表現更佳。但整體來看，公司是一家物業投資為主，玩具業務為輔的公司，利用物業投資補貼玩具業務的虧損，等待一項及兩項玩具產品爆發後，利用之來反哺地產業務。
(2)每股資產價值及折讓
根據會計原則，公司是把彩星玩具的資產及負債綜合，但實際上，由於彩星玩具是上市的，股價亦會相應浮動，但在帳面上未曾反映，以上的圖表就反映了帳面及實際的價值。在2008年，由於金融海嘯關係，公司市帳率下降至0.12倍的水平，但其實股市逐步恢復，公司市帳率逐步回升至0.3倍的水平，至2013年上半年，市帳率達0.38倍，但是如果調整彩星股權的市值，市帳率達0.342倍，為近年高位。
至執筆當日為止，彩星玩具已在3.6元出售8,200萬股，股權降至50.45%，執筆當日，彩星集團市值是24.72億，以彩星玩具2013年6月30日帳面值4.17億元，以彩星玩具是43.73億，其套現及所持彩星玩具股權市值是24.945億，現時未調整市帳率0.51倍，市帳率大約是0.351倍，其實已處合理水平，亦為近年高位。
(3)資產負債比率
公司近年的資產負債比率方面，公司是把彩星玩具的資產及負債綜合起來，所以在以上圖表，仁者把彩星集團及彩星玩具的負債分開，從上表可見，公司近年的財務情況逐步轉差，在合併情況來看，由超過2億淨現金，逐步變成有淨負債2,800萬，至於彩星集團單獨來看，則變成淨負債2億，但是近年資產淨值水漲船高，負債比率仍處於低單位數水平，加上出售彩星玩具股票所得的2億多，估計公司現時現金和負債相若。
(4)派息金額及股息率
註:公司2010年曾2送1彩星玩具，根據Webb-site計算，價值大約35仙，不計該次派送彩星玩具，派息有10仙。
由於財務情況逐步轉差，公司近年派息維持平穩下降，由2008年12仙，逐步降至近年10仙，由於股價逐步上升，年底股息率由2008年12.37%，下降至今年的0.65%。
這篇仁者已大致解釋過公司的財務表現，實際上公司可能只靠物業投資支持玩具業務的發展，但由於玩具業務前幾年虧損較大，派息能力較弱，但現在玩具業務改善，加上出售彩星玩具股權所得，加上出租物業租金將大幅增加，預料公司營運現金所得水平亦會增加，相信這年的派息情況會改進。

湯同仁在前三篇已經談過他的歷史，業務及發展，到了最後一篇，仁者再談談這盤生意的機會及風險:

機會:
(1)   公司的旗艦物業彩星集團中心租值大增，有助物業估值:
公司的旗艦物業彩星集團中心在2012年遷走糖朝及IT後，在2013年重新裝修，全部樓面以每月1,100萬租予據稱是Apple的國際大型品牌，相對過往物業投資的租金水平約7,000萬而言，可以算出來實際上是倍增，所以未來的現金盈利將大幅增加。
(2)   公司的工廈物業未來重建有潛在價值:
公司位於屯門的彩星工業中心位於屯門西鐵站附近，對面就是剛落城的瓏門及Vcity，未來如果成功受惠工業活化的措施，物業租值及估值將會重估，促進價值的增加。
(3)   公司玩具業務近年發展強勁:
公司去年所推出的忍者龜業務隨著電視節目播放，打開美國及歐洲市場，銷售大幅增加，隨著今年再推出電影，加上再進軍日本及中國市場，這將對彩星玩具的銷售及利潤有正面效應，有助彩星集團盈利大幅增加。
(4)   公司持續回購股份:
公司近3年回購積極，股本由2011年約2.58億股，降至近期的2.31億股。由於公司股價按帳面值或估值來計，對NAV有約實際有5成至7成的折讓，所以公司回購後，會對NAV有上升的影響，且左需求增加下亦會使股價有向上的動力，在各項配合下，有利公司的估值持續向上。

危機:
(1)  管理層物業投資眼光一般:
綜觀集團的發展，集團在股市、樓市高峰期1994年進入物業投資市場，2000年把當年集團物業接近全部出售，但後來自遊行的發展，使物業價值大幅上升，如果當年集團不出售旗下物業，公司資產值肯定較現時高出不少，可以見到他們對物業投資的眼光一般。
(2)   玩具業務波動:
公司的玩具業務持續波動，自1992年達到高峰後，後來陷入幾年困難，又轉型科網玩具業務，但後來失敗又打回原形，經過幾年低谷後，在2005年至2006年又有小陽春，不過不久又打回原型，陷於大額虧損，但近年又憑忍者龜再次翻身，所以玩具業務的榮景能持續多久，實在是不確定。
(3)    加息潮會使物業價值下降:
由於近來美國聯儲局耶倫上台，開始逐步縮減前胡伯南克的量化寬鬆政策，買債規模逐步縮減，使國際銀根縮減，利率開始逐步回升，由於物業估值是按折現率計算，利息是計算折現率的一部分，如果利率上升，折現率亦提高，這可能會使物業的價值下降，從而影響公司的資產值。
(4)   公司頻繁施展財技:
雖然公司帳面持續獲利，但實際上只是由物業投資重估支持獲利，如撇除的話，前幾年實際是虧損。所以彩星集團前幾年利用送紅利認股權證集資，又派發彩星玩具的股權，之後彩星玩具供股集資後又發行可換股債券及送證股權證，以籌集資金，所以未來如果彩星集團玩具業務再次虧損，現金減少下，不排除再次重施故技。
總結來看，彩星集團的長遠價值是繫於他的投資物業業務，玩具業務只是把業務提升的催化劑，不太能夠持久，但卻提供足夠的爆炸力使短期的估值推升，總體來看尚稱穩健。在Apple租用其店鋪下，仁者以公司旗艦的彩星集團大廈電梯女郎作譬喻，且看看是否能如《Miss Korea》的女主角飾演的電梯女郎一樣，一步一步越過困難，最終飛上枝頭變鳳凰了。