【河之洲点评】在股票投资中，到底是该集中或分散投资呢？格雷厄姆要求分散投资，而巴菲特则强调集中投资。其实在大多数情况下，取决于我们购买的股票，如果投资的是非常优秀的企业，对买入安全边际的价格有十足的把握，那么可以集中投资；但在风险投资类公司的股票上，或不大会估值的投资者来说，最好是分散投资。不管你有多聪明，人生难免不如意，糟糕的事情总会发生，提前早早潜入，有时候这是赚钱的惟一办法。

◆价值投资仍有未来◆

著名心理学家阿莫斯·特沃斯基和丹尼尔·卡尼曼总结的两个直觉法：（１）代表性：人们倾向于把短期数据看成长期走势；（２）可得性：人们倾向于让最近的、最容易想起的事件影响我们关于正常结果的判断。

这两种思维方式在很大程度上可以解释为什么当投资者过于认同某种投资方式时，它并不尽如人意。我们让数据给戏弄了！

“反者，道之动”，事物总是向它相反的方向运动，不断轮回。市场对成长和价值的偏好也在不断交替，就像华尔街上常说的“现在不同了”。

新时代并没有改变价值投资的基本原理，也没有改变一家优秀公司的判断标准，一家优秀的公司必须提供可持续的高水平的资产回报。以合理的价格买入未来能够获得高回报的公司。这个基本理念从未改变过。

但是不得不承认，市场的游戏规则改变了，而且它将继续改变。

我常说那些念ＭＢＡ的人应在这之前去读历史学硕士，因为历史能比哈佛商学院或沃顿商学院教给你多得多的东西，历史能够告诉你市场的运行规律和方式。

如果你打算跟着指数走，你基本上不可能打败它。拥有长期杰出业绩的投资人，其业绩通常与指数的波动差异非常大，这就是目前价值投资正在做的事情。

只要有源源不断的投资者涌入这个市场，购买这些昂贵的股票，并且不指望获取任何收益，这个游戏就可以继续下去。

价值投资的一个重要特点是，如果你做的是正确的，那么你根本不用依赖市场来拯救你。市场价值的最终回归方式可能会表现为多种方式，比如合并、私有化、资本结构调整和资产重组等等。但如果在相当长的时间后，这些都没有发生、市场价值没有回归，那就证明你可能一开始就错了。

价值投资理论中最重要的就是安全边际。对投资的每一只股票，我们都花了很长时间来考虑它是否确实存在安全边际，很少研究那些所谓梦想和将来的事情，我们经常研究的是在最坏的情况下，我们会赔多少钱？它是否拥有安全边际？这家公司的哪些因素可以给予我们股价下行保护？

资产回报率是选股的核心指标。

购买股票就是购买一家公司的权益，这也是我们的思维模式。也就是一个理性的买家为购买整家公司所愿意支付的价格。这就是格雷厄姆所定义的内在价值——理性买家和理性卖家充分协商后的交易价格。

格雷厄姆方法的美妙之处就在于，你不必再去理会每天财经报道中喋喋不休的废话。在坚持价值投资这么多年后，我们发现再也不必去理会这些。

价值投资的工作是比较轻松的，你不必非常辛苦。

在安全边际方面，我认为有三个要点：一是杠杆水平，我们非常喜欢低负债率的公司；二是资本的回报率，经营性资本回报率在２０%左右，这就是主要的安全边际；三是自由现金流量，我们希望公司的现金支出不要超过其现金收入。我想这是安全边际三个最重要的方面。

你并不能说投资是纯科学，但如果购买那家企业对你毫无意义，就不要去碰它。我们过去常犯的错误是只因看到别人正在购买，所以也去购买了那些对我们毫无意义的企业。

投资是建立在熟悉的基础之上的，因此，持有进而了解一只股票对于投资是很有好处的。

我们非常喜欢跟踪那些上市时间在３个月到２年之间的一些新公司，其中某些公司在上市首日看起来定价准确，但在承销商逐步退出后，这些公司的股价通常都会大幅下跌。跟踪这类股票也是一个不错的途径。

近两年来，很难一眼看出市场价值的所在，如果碰巧这只股票由于某些问题已经沉浮了两年，那就表明有什么事情将会发生。

我们的唯一风格就是只进入那些我们明白的企业。如果我们打算购买某只股票，要求那家公司资本充足、有很强的专利壁垒或者类似的东西。

价值并不是实体资产。价值与账面资产无关，会计数据本身并不是事实，只是给你提供了一个比较公正的比较基准。

换手率很高的成长型股票基金并不是真正的成长型股票基金

巴菲特说过，“价值总是和成长交织在一起，组成价格的函数。”最好的成长型股票投资者应该是价值型股票投资者，他们以合理的价格购买优秀的企业并持有很长一段时间。

购买成长型股票的精髓不就在于你购买了一家可以持有很长时间的公司的股份，这家公司的内在价值在你持有期间不断增长吗？

输钱有两种方法，为了不输钱，我们不那么干就行了

我认为有两种方法可以永久地输钱——是使用杠杆，而在杠杆协议中，对方又可随时叫停，特别是在你不想这么做的时候，所以我们从不使用任何杠杆。另一个就是购买那些“玉石俱焚”的股票（就是那些被严重高估的股票），只要市场一下挫，这些股票就会坠入深渊。

你必须接受这个事实，那就是在市场环境糟透了的情况下，投资组合的市值很可能下挫２５%－３０%。但如果你没有使用杠杆并顺利渡过了困境，你最终还是可以赚回来的。

最大的错误并不是买入那种你完全判断错误的股票，最大的错误是买入那种复合收益率非常低的股票，比方说３%。你又没有足够的理由卖掉它，仍然希望它将来会上涨。在这种情况下，这只股票通常压根就没有足够的问题促使你作出卖出的决定。

不管你有多聪明，人生难免不如意，糟糕的事情总会发生

我们没有能力预测那些将要发生的事情。只能分散投资，因为你可能时不时就会碰到那些无法预测的坏消息。这与你是否聪明无关。

怎样才能避免受到很大的伤害呢？只能是不把鸡蛋放在一个篮子里。

价值投资者早早进入，有时候这是惟一的方法。

（本文摘自《杰出投资者文摘》）