本文发表于《证券市场周刊》2013年第75期

近期证监会发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》（以下简称“分红指引”），明确要求上市公司根据其自身所处行业特点、发展阶段等因素，提出差异化的现金分红政策：

公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%；公司发展阶段属成熟期且有重大资金支出安排的，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到40%；公司发展阶段属成长期且有重大资金支出安排的，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到20%。

此前证监会曾于2008年发布《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，要求上市公司“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%”，其分子是最近三年分红的总和，而分母是“最近三年实现的年均可分配利润”，是一个平均数，可以理解为，最近三年平均分红的现金红利不低于最近三年年均可分配利润的10%。

根据证监会近期发布的分红指引要求，上市公司现金分红比例至少要达到20%，发展阶段属成熟期的上市公司现金分红至少要达到40%。因此，本次现金分红指引大幅提高了此前有关规定对上市公司现金分红比例的要求。

目前A股市场现金分红比例达到40%以上的上市公司很少，即使是现金分红较高的银行股的分红比例也普遍低于40%。随着证监会分红指引的发布，未来上市公司的现金分红比例是否将因此提高呢？

银行股2012年度现金分红比例皆低于40%

2012年工商银行、中国银行和农业银行的现金分红比例皆为35%，同属四大银行中的另一家银行建设银行的分红比例为34.7%，交通银行等五家银行的分红比例为30%，其他银行的分红比例皆低于30%，没有一家银行的分红比例达到40%（详见下表）。

表一、2012年部分银行股现金分红比例情况

单位：亿元

四大银行虽然在银行股中的分红比例较高，但其2012年现金分红比例都没有达到40%的水平，而以四大银行目前的规模而言，其发展阶段应该属于成熟期了，随着本次证监会分红指引的发布，未来四大银行的现金分红比例能否达到40%呢？

四大银行上市以来分红比例逐年下滑，主要原因为补充资本金

从四大银行上市以来历年现金分红比例的变化情况来看，上市较早的工商银行、建设银行和中国银行2008年和2009年的现金分红比例都达到40%以上，工商银行2007年的现金分红比例曾达到54.7%。此后受中央出台4万亿投资拉动，银行信贷规模大幅扩张，为了补充资本金，四大行的现金分红比例持续下降至2012年的35%（详见表二）。

表二、四大银行历年现金分红比例

可见，四大银行现金分红水平并非是固定不变的，未来随着其信贷增速的放缓、补充资本金需求的下降，现金分红比例有向上调整的可能性。

四大行核心资本充足率持续上升、皆已达标，有能力提高分红比例

按照银监会发布的《商业银行资本管理办法（试行）》，商业银行核心一级资本充足率不得低于5%、国内系统重要性银行附加资本要求为风险加权资产的1%，由核心一级资本满足，在此基础上还应计提储备资本，储备资本要求为风险加权资产的2.5%，由核心一级资本来满足，银监会为此设立了2013年-2018年的过渡期，在此期间储备资本逐年递增， 2013年底为0.5%，至2018年底增至2.5%。因此，四大银行2013年底核心一级资本充足率应达到6.5%、2018年底达到8.5%。

根据四大银行发布的财务报告，2013年三季度末，四大银行的核心一级资本充足率都在10%以上，不仅大幅超过了2013年底6.5%的要求，也超过了2018年底核心一级资本充足率8.5%的标准，四大银行按照新办法《商业银行资本管理办法（试行）》计量的资本充足率也已超过了2018年底核心一级资本充足的要求（详见表三）。

表三、四大银行历年核心资本充足率变化情况（%）

注：表中“新办法”是指按照《商业银行资本管理办法（试行）》计量的资本充足率，其他数据为按照原《商业银行资本充足率管理办法》计量的资本充足率。

从四大银行历年核心资本充足率变化情况来看，随着四大行分红比例的下降，其核心资本充足率呈持续上升趋势，其中，工商银行的核心资本充足率由2010年末的9.97%上升至今年三季度末的10.64%、建设银行的资本充足率由2010年末的10.4%上升至今年三季度末的11.38%。

由于四大银行目前的核心资本充足率已经超过了监管标准的要求，未来其核心资本充足率只需保持当前水平而无须进一步提高，留存收益只需满足增量信贷等风险资产对资本金的需求就可以了。

另一方面，随着大规模经济刺激政策的退出，未来银行业信贷规模的增速也将逐步趋缓。统计数据显示，四大银行风险加权资产增速近年来持续回落，工商银行风险加权资产增速由2010年的20.1%下降至2012年的12.6%、建设银行增速由2010年的15.7%回落至2012年的13.0%（详见表四）。

表四、四大银行近年来风险加权资产及其增长率情况

                            单位：亿元

由于四大银行目前核心资本充足率已经超过了监管规定的要求，无须进一步提高核心资本充足率水平，且信贷增速回落，新增信贷对补充资本金的需求也将随之回落，未来四大银行以留存收益补充资本金的需求也将下降。因此，个人认为，未来四大银行有能力提高其现金分红比例。

从盈利能力看，四大银行现金分红能力有进一步提高空间

从四大银行的盈利能力来看，四大银行近年来的期初净资产收益率（归属于母公司股东的净利润除以期初净资产）均在20%以上。其中，工商银行2012年期初净资产收益率为24.9%，如果其现金分红比例提高至40%，则留存收益率为60%，若保持其核心资本充足率于当前水平不变，当期留存收益可以满足风险加权资产增长15.0%(24.9%×60%) ；或者说，当工商银行风险加权资产预期增长率低于15%时，其现金分红比例可以提高至40%以上，以此类推，当建设银行的风险加权资产增长率低于14.3%时，其现金分红比例可以提高至40%以上。

以上述方法计算，当风险加权资产预期增长率低于表五中所示的水平、且银行的盈利能力保持当前的水平不变时，其现金分红比例可以提高至40%，留存收益足以补充风险资产增长对资本金的需求。

表五、四大银行近年来期初净资产收益率情况

                            单位：亿元

由于四大银行近年来风险加权资产增速持续回落，且2012年风险加权资产增速皆低于表五中的预期增长率，因此，如果四大银行盈利能力保持当前的水平，那么其未来现金分红比例可以提高至40%以上，并且随着其信贷规模增速的回落，未来现金分红比例有持续提升空间。由于工商银行、建设银行目前的核心资本充足率远高于监管标准，且盈利能力相对较强，如果未来其核心资本充足率可以随着信贷规模的增长回落至略高于监管标准，那么，其未来现金分红比例可提升空间将更大。