（本文发表在2010年2月26日《中国会计报》）

有网友在我的博客上留言，问及宁波富达（600724）的隐性资产问题，这一问题起源于一份研究报告：

“由于会计制度，公司在此次‘三进二退’的重大资产置换及发行股份购买资产关联交易中出现了巨额的隐性资产。根据公司公告，置入资产的交易价格总额为79.48亿元，置出资产的价格总额为3.63亿元，交易差价在75.84亿元，而同期的净资产增加额仅为16.20亿元，由此出现了59.64亿元的隐性资产游离于公司的财务报表之外。”

为什么会出现这样的情况呢？我看了下宁波富达的半年报，公司是将上述重大资产置换及发行股份购买资产的关联交易作为同一控制下的企业合并（指参与合并的企业在合并前均受同一方或相同的多方最终控制且该控制并非暂时性的）来处理的，交易的另一方为公司的大股东宁波城投。企业会计准则相关规定如下：“合并方在企业合并中取得的资产和负债，应当按照合并日在被合并方的账面价值计量。合并方取得的净资产账面价值与支付的合并对价账面价值（或发行股份面值总额）的差额，应当调整资本公积；资本公积不足冲减的，调整留存收益。”

以置入资产中的城市广场公司为例，根据资产评估报告，其资产账面价值为15.66亿元，评估值为72.52亿元，评估增值56.84亿元，增值率为362.25%。宁波富达和宁波城投是按照评估价值进行交易的，这符合情理，但在宁波富达的会计系统中城市广场公司的资产却仍然要按15.66亿元的账面价值进行记录。众所周知，会计有资产=负债+所有者权益的恒等式，既然报表中资产项目并没有体现巨额的评估增值，所有者权益（净资产）也就无法体现。一般情况下，此类合并如果合并方不是以发行股份作为支付手段，其净资产还很有可能会减少。

在撰写研究报告的分析师眼中，这蕴藏了投资机会：

“以2009年3季报的数据为例，公司每股净资产为1.62元，以2009年11月17日公司收盘价（9.66元）为基准，对应的PB为5.96倍；倘若公司的巨额隐性资产得以显性化，那么公司的每股净资产则达5.75元，对应的PB则猛降为1.68倍，仅为行业平均值4.36倍的38.53%，充分显示投资公司股票的安全边际。”

这位分析师用市净率（PB）来衡量股价高低，但是，用这个指标时一定要考虑比较对象的会计政策和会计估计是否相同。宁波富达的隐性资产大部分是城市广场公司的商业地产，所谓“显性化”其实就是以公允价值来代替账面价值，但是，目前大多数上市公司还是使用成本模式而非公允价值模式来计量其投资性房地产。在这种情况下，我建议投资者不要将宁波富达的隐性资产“显性化”，这样做更谨慎。当然，最科学的办法是将所有想作比较的上市公司的资产都“显性化”，如果你不嫌工作量大，并且对自己取得或估算的数据有自信。此外，还需要说明的是，如果一家公司的资产全部用公允价值来计量了，给予其1.68倍的PE就过高了，对价值投资者而言，应该追求以1倍PB或者更低的价格买入。

事实上，会计准则对同一控制下的企业合并所做的规定对上市公司之间进行资产运营能力的比较是有利的，这是因为合并前后公司资产的计量方式没有改变。如果大部分上市公司没有做过并购，用历史成本计量其大部分资产，而做过并购的上市公司用公允价值计量其资产，那么这两类上市公司间比较固定资产周转率、总资产周转率及总资产收益率等指标就没有太大的意义。

不过，会计准则对非同一控制下的企业合并却是规定购买方要以公允价值计量各项资产，这与同一控制下的企业合并不同。在这种情况下，我们可以比较公司合并后的净资产收益率与合并前有什么变化，与同行业公司相比处于什么样的水平，趋势如何。这是因为，非同一控制下合并前后购买方的净资产不会象同一合并下那样被扭曲。

综上所述，会计准则对不同种类企业合并的规定各有利弊，那么，有没有有百利而无一害的方法呢？至少现在还没有。对一般投资者来说，能够了解不同会计方式对企业估值的影响、能从会计数据中看清事实就足够了。巴菲特说，“会计数字是企业估价的开始，而不是结尾。”也就是说，他不指望可以看到会计数据后就什么都不用做了。

具体到宁波富达这家公司的价值，分析师在研究报告中给出了按折现现金流方法估计的价值，为11.37元，投资者只要对这一估值的各项假设是否合理作出判断就可以了。在研究报告中，分析师只是详细陈述了对宁波富达截止到2011年的盈利预测是怎样做出来的，而在现金流预测中公司的高速成长期延续到了2018年，且每年EBIT的增速各不相同，却没有说明这样预测的依据。其实，就我本人而言，如果分析师能把现金流预测的过程讲得明明白白，令人信服，与同行业公司的PE、PB之类的比较乃至RNAV都可以不要。

图1：宁波富达盈利预测

单位：百万元

数据来源：浙商证券