一、综述  

    创新是成功企业的共性，成长性是它的表现形式。但在创业板上市这个问题上，成长性却是更被证监部门重点考察的，因为成长性是表现出的是可以看得见的，创新性也是《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》明确规定的。是个硬指标。

由于每一层次的市场定位不同，审核的关注点和侧重点就有所不同。对于创业板市场来讲，创新性是其关注的焦点，失去了创新性，创业板就失去了推动经济结构调整以及经济增长方式转变的的意义。创新的落脚点是成长性。

就已上市的200多家企业来看，大多数是制造业领域的企业，传统领域的新盈利模式较为多见。但这种企业盈利模式较难维系，这种意义上的创新并不是创业板市场所追求的。

北京立思辰作为第一批通过创业板审核的公司，其原先主营业务是销售打印机等办公设备，现在是提供相关的外包服务，其中包括实行“按张收费”，即企业按照打印的张数付费，而立思辰承担设备的耗材、维护等方面的费用。这种业务模式看似新奇，但竞争门槛低，一旦国内出现大量的“山寨”企业，将对公司产生巨大的冲击，可能很快杀到价格战层面，企业盈利的延续性不攻自破。

显然，创新是很难被标准化和量化的，拟上市企业的创新性应该如何定义和把握呢？证监会对此并没有给出具体的指导意见，只是在《关于进一步做好创业板推荐工作的指引》中明确了要重点保荐的九大领域，即新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等。创新是灵魂，成长是体现，创新最终要体现为成长。创业板需要创新兼具成长性的企业，如果没有成长性作为企业创新的支撑，纯粹为了创新而玩一个虚无的概念，那创业板可能就岌岌可危了。

企业的创新性与成长性的结合是企业脱颖而出，成为市场各方宠儿的关键所在。创新不需要全面，也很难做到非常全面，一“点”足矣，但是不论是一点或是几点都必须能给企业带来持续的盈利，当然创新越多越好，能力越强越好。

创新与传统并非不能同时出现。如果传统产业升级换代，在商业形态方面有所创新，并能以此让企业保持长期盈利，创业板为何要拒绝呢？证监会公布的九大重点保荐领域只是一个政策导向，创业板没有理由不接纳符合发行上市条件而具有创新性的传统行业，只是需要更加谨慎推荐。证监会在《关于进一步做好创业板推荐工作的指引》中明确，需要审慎推荐的领域主要是：（一）纺织、服装；（二）电力、煤气及水的生产供应等公用事业；（三）房地产开发与经营、土木工程建筑；（四）交通运输；（五）酒类、食品、饮料；（六）金融；（七）一般性服务业；（八）国家产业政策明确抑制的产能过剩和重复建设的行业。

创业板企业朗源股份属于传统的果品加工企业，主营业务是鲜果和干果种植管理、加工、仓储及销售，属于食品类，即创业板审慎推荐行业。创业板要求拟上市公司须具备高新技术或商业模式创新特征，而且要有好的成长性。朗源股份的创新性欠缺，且报告期内公司业绩也平平，期内产量还大幅下滑，但公司仍然成功上市。不知证监会看上了朗源股份哪里的创新。

在创业板上市的企业首先要保证过去具有良好的成长性，否则是没有说服力的。

二、案例

企业成长性问题，即企业的盈利能力问题。企业成长性好，说明其未来盈利能力强，证监会颇为重视对企业成长性的审核，被否的相当一部分企业都存在成长性不足，盈利能力不确定等问题。

【案例】上海奇想青晨化工科技股份有限公司被否的一个重要原因就是企业成长性不足。奇想化工主营水性复膜胶产品，公司的国内市场占有率、产能利用率、产销率均较高，但奇想化工招股说明书中披露的主要财务数据中显示，公司2007年、2008年的营业收入分别为1.24亿元和1.28亿元，2009年上半年为0.61亿元。2007年和2008年相比，营业收入的增长率仅3.16%。即便以2009年上半年的营业收入简单翻倍计算年营业收入，营业收入增长率也远远达不到30%的要求。与此同时，最近两年间公司营业利润指标也呈现出下滑态势。2007、2008年公司营业利润分别为0.35亿元和0.276亿元，同比减少21.14%；2009年上半年营业利润仅为0.149亿元。自2006年始连续三年，公司净利润分别是2050万元、2402万元和2600万元，增幅分别为17.2%和8.24%。2009年上半年实现净利润仅为1471万元。

成长性不足也是上海麦杰科技，贵州高峰石油机械，江门市科恒实业股份有限公司等众多企业上市申请被创业板发审委否决的重要原因之一。

【案例】贵州高峰石油机械剔除注入资产和额外管理费用影响因素之后，近三年的净利润复合增长率只有5%。科恒实业虽然达到了创业板要求的盈利标准，但成长性不足：招股说明书申报稿披露，除了2010前三季实现主营业务收入27965.56万元，较2007年的25792.52万元增长2173.04万元以外，公司2009年和2008年主营业务收入均低于2007年全年。2008年仅实现主营业务收入22474.14万元，较2007年大幅下降12.87%。同期，公司产品销售规模有所下降，产品销量从2007年843.56吨下降到721.68吨，降幅14.45%。从它近三年的主营业务增长情况来看，公司主营业务收入波动较大。与2007年相比，2008年、2009年连续两年不但没有同比增长，反而连年下降。

北京东土科技股份有限公司上市申请被否，证监会认为该公司在目前阶段抗风险能力较弱，无法对公司的成长性和持续盈利能力作出明确判断。

通常，对公司成长性的判断会从公司的收入增长趋势、利润增长趋势、公司的资产变化趋势几个方面进行综合考察。

1、公司收入增长趋势在财务报表中体现为公司的主营收入增长率。这一指标能够反映公司主营业务收入规模的扩张情况。

通过企业的主营业务增长率可以判断一个公司是处于什么样的发展期。一般来说，成长期的企业，主营业务增长率会比较大，处于成熟期的企业，这一指标会较低，而处于衰退期的企业，这一指标甚至可能为负数。需要注意的是，判断企业处于什么发展阶段，并不能单独依靠企业某一年的指标，进行这种判断需要尽可能多些年份的指标数据。企业主营收入变化的趋势越明显，得出的判断会越准确。

2、公司利润增长趋势，主要在财务报表中公司的主营利润增长率和净利润增长率上体现。一般来说，净利润增长率指标反映的是企业获利能力的增长情况，反映了企业长期的盈利能力趋势，这个指标通常越大越好。但是净利润并不全来自公司正常营业活动收入，所以最好的情况是主营业务利润增长率和净利润增长率同步提高，如果在一个较长的时期内，这种趋势非常明显，那这家公司的成长性是很乐观的。

3、公司资产变化趋势，在财务报表中的总资产增长率是一个重要指标，这一指标反映了企业总资产的扩张程度。通常来说，处于成长期的企业会运用各种渠道（例如：权益性筹资，新股发行，配股等；债务性筹资，发行债券，举借各种借款等）来扩张资本规模，从而进行更多的投资项目获得回报。此外，公司的行业前景也是考察公司成长性的因素之一。

【案例】“低价杀手”神舟电脑止步于创业板，其中一个重要原因就是行业前景不被看好，竞争力不强。据知，PC行业已经过了其快速增长期。上个世纪90年代和21世纪前几年，全球PC行业曾经拥有长达十几年的黄金增长期，自2008年后，PC行业进入了低速甚至衰退期。据公开资料显示，2001、2002年，中国PC市场增长都在14%左右，而最近3年增长率基本徘徊在5%左右。

因此，有些企业为了使自身能够符合创业板成长性的要求，进行财务操纵、财务包装、虚假陈述，实践中一般表现为企业收入、利润突然增长，毛利率逐年上升。

* 整理自《IPO包装上市——揭秘中小企业上市之道》（法律出版社2012年6月出版），作者涂成洲律师现为北京大成（深圳）律师事务所高级合伙人，是资本市场法律领域的领军人物。